ศูนย์วิจัยเศรษฐกิจและธุรกิจ ธนาคารไทยพาณิชย์ (SCB EIC) ระบุดัชนีภาวะการเงินไทยโดยรวมในไตรมาส 3 ตึงตัวขึ้นมาอยู่ที่ -1.33% ซึ่งยังคงเป็นระดับที่ตึงตัวกว่าค่าเฉลี่ยระหว่างปี 2545-2562 (สะท้อนจากตัวเลขดัชนีภาวะการเงินที่ติดลบ) โดย SCB EIC พบว่า ภาวะการเงินที่กลับตึงตัวขึ้น เป็นผลจากค่าเงินบาทยังคงแข็งค่าขึ้นต่อเนื่อง โดยถึงแม้ว่าการลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายในเดือนสิงหาคมจะไม่เป็นไปตามที่ตลาดคาด แต่ก็ไม่สามารถทำให้ค่าเงินบาทอ่อนค่าลงได้อย่างมีนัย เนื่องจากดุลบัญชีเดินสะพัดไทยยังคงเกินดุลในระดับสูงและธนาคารกลางประเทศอื่น ๆ ต่างก็ผ่อนคลายนโยบายลงเช่นกัน
ซึ่งหลังการลดดอกเบี้ยนโยบาย เงินบาทยังคงเคลื่อนไหวในกรอบ 30.80-30.90 บาท/ดอลลาร์สหรัฐ ก่อนที่จะกลับมาแข็งค่าอีกต่อเนื่องในสัปดาห์ต่อมา ส่วนเงินบาทเทียบสกุลเงินคู่ค้าคู่แข่งปรับแข็งค่าขึ้น โดย ณ สิ้นเดือนสิงหาคม ดัชนีค่าเงินบาท (NEER) ปรับแข็งค่าขึ้น 1.31% จากสิ้นเดือนก่อน และเป็นการแข็งค่าขึ้นถึง 6.84% นับจากต้นปี ดังนั้นการลดดอกเบี้ยนโยบายในเดือนสิงหาคมจึงยังไม่สามารถช่วยผ่อน คลายแรงกดดันด้านค่าเงินนัก
ส่วนต่างระหว่างผลตอบแทนหุ้นกู้ และผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลไทย (corporate spread) ปรับสูงขึ้นจากไตรมาสก่อน ซึ่งเป็นผลจากความเสี่ยงของทั้งในและนอกประเทศที่ปรับสูงขึ้นในเดือนสิงหาคมทำให้นักลงทุนต้องการผลตอบแทนที่สูงขึ้นจากอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาล เพื่อชดเชยความเสี่ยงจากการผิดนัดชำระหนี้ (default risk) ของผู้ออกพันธบัตรที่ปรับสูงขึ้นมา ซึ่ง corporate spread ที่สูงขึ้นนี้ทำให้ต้นทุนการระดมทุนของภาคธุรกิจผ่านการออกหุ้นกู้ (corporate yields) ปรับสูงขึ้นตามไปด้วย ภาวะการเงินในมิตินี้จึงปรับตึงตัวมากขึ้น
การระดมทุน (new issuance) ของภาคเอกชนผ่าน capital market ในไตรมาส 3 ปรับลดลงจากไตรมาสก่อน โดย SCB EIC พบว่า เป็นผลจากปริมาณการออกหุ้นกู้ที่ลดลงในทุกกลุ่มอายุ ทั้งนี้จุดที่น่าสังเกตเกี่ยวกับการออกหุ้นกู้คือ ในช่วง 5 ปีที่ผ่านมาภาคเอกชนหันมาระดมทุนผ่านการออกหุ้นกู้ระยะยาว (อายุมากกว่า 1 ปี) มากขึ้น และลดการออกหุ้นกู้ระยะสั้น (อายุต่ำกว่า 1 ปี) ซึ่งอีไอซีมองว่า เป็นผลจากภาวะอัตราดอกเบี้ยต่ำในช่วงที่ผ่านมาทำให้ภาคธุรกิจหันมาระดมทุนในระยะยาว (lock-in low rate) มากขึ้น ขณะที่นักลงทุนก็มีพฤติกรรมแสวงหาผลตอบแทนที่สูงขึ้น (search-for-yield) จึงทำให้มีความต้องการถือพันธบัตรระยะยาวมากขึ้นเช่นกัน สำหรับปริมาณการระดมทุนผ่านการออกตราสารทุนนั้นยังคงทรงตัวเมื่อเทียบกับไตรมาสก่อน
สินเชื่อธนาคารพาณิชย์ขยายตัวชะลอลงต่อเนื่อง ในไตรมาสที่ 3 ขยายตัวเพียง 3.8% YOY ชะลอลงจากไตรมาสก่อนที่ขยายตัว 4.2% YOY โดยพบว่าสินเชื่อธุรกิจ SME หดตัวลง 1% YOY ในไตรมาส 3 ซึ่งการชะลอลงของสินเชื่อส่วนหนึ่งเป็นผลจากเศรษฐกิจที่ขยายตัวชะลอลงและเผชิญกับความเสี่ยงที่เพิ่มขึ้น นอกจากนี้ หนี้เสีย (NPL) ของระบบธนาคารพาณิชย์ยังคงมีแนวโน้มปรับสูงขึ้นต่อเนื่อง โดยเฉพาะในกลุ่มธุรกิจ SME ที่สัดส่วนหนี้เสียปรับเพิ่มขึ้นเร็วกว่าธุรกิจขนาดใหญ่ สำหรับNPL ของสินเชื่ออุปโภคบริโภคนั้นก็ปรับเพิ่มขึ้นเช่นกัน ซึ่งมาจากสินเชื่อบัตรเครดิตและสินเชื่อที่อยู่อาศัยเป็นสำคัญ ด้วยเหตุนี้ ธนาคารพาณิชย์จึงเพิ่มความระมัดระวังในการปล่อยสินเชื่อเพื่อลดความเสี่ยงการผิดนัดชำระหนี้ในระยะต่อไป
ดัชนีตลาดหลักทรัพย์ไทยในไตรมาส 3 ปรับตัวลดลงจากไตรมาสก่อน เนื่องจากสถานการณ์สงครามการค้าระหว่างจีนและสหรัฐฯ ในช่วงที่ผ่านมามีความตึงเครียดและไม่แน่นอนสูง ประกอบกับความกังวลต่อแนวโน้มเศรษฐกิจไทยที่ชะลอลงกว่าคาดและผลประกอบการของบริษัทจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์ไทยที่ปรับลดลง จึงทำให้ความเชื่อมั่นของนักลงทุนลดต่ำลง นอกจากนี้ ความเชื่อมั่นในตลาดเงินโลกก็ปรับแย่ลงเช่นกัน สะท้อนจากดัชนีความผันผวนตลาดหุ้นสหรัฐฯ (VIX) ที่อยู่ในระดับสูง ณ สิ้นไตรมาส 3 จึงส่งผลต่อแนวโน้มเงินทุนเคลื่อนย้ายสู่กลุ่มประเทศตลาดเกิดใหม่และไทย โดยพบว่าในช่วงดังกล่าวมีเงินทุนเคลื่อนย้ายไหลออกจากตลาดเงินไทยสุทธิ ทั้งในตลาดพันธบัตรรัฐบาลและตลาดหุ้นไทย
อย่างไรก็ดี การปรับลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายของ กนง.ทำให้ภาวะการเงินไทยผ่อนคลายขึ้นได้บางส่วนผ่านอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลไทยที่ปรับลดลง โดยการปรับลดลงของพันธบัตรระยะสั้นนั้นส่วนใหญ่ได้รับอิทธิพลมาจากอัตราดอกเบี้ยนโยบายและคาดการณ์การดำเนินนโยบายที่ผ่อนคลายลงในระยะต่อไป
ส่วนอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลไทยระยะยาว ได้รับอานิสงส์จากอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐ (อายุ 10 ปี) ที่ปรับลดลงตามความเสี่ยงของเศรษฐกิจโลกที่เพิ่มขึ้นและสงครามการค้าที่ยังไม่มีท่าทีทุเลาลงในขณะนั้น (ณ สิ้นไตรมาส 3) จึงทำให้มีความต้องการถือพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐซึ่งเป็นสินทรัพย์ปลอดภัย ด้วยอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลไทยที่ปรับลดลง จึงช่วยให้ต้นทุนการระดมทุนของภาคเอกชนผ่านการออกตราสารหนี้ (corporate yield) ไม่ปรับสูงขึ้นมากนักในภาวะที่ corporate spread ปรับสูงขึ้น
ด้วยตัวแปรทางการเงินส่วนใหญ่ที่ยังคงปรับตึงตัวในช่วงครึ่งหลังปี 2019 ทำให้แม้จะมีการลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายลง 2 ครั้ง (เดือนสิงหาคม และพฤศจิกายน) แต่ภาวะการเงินอาจไม่ได้ผ่อนคลายลงมากนัก ในระยะต่อไป หากการฟื้นตัวของเศรษฐกิจไทยโดยเฉพาะฝั่งอุปสงค์ในประเทศยังไม่ชัดเจน ประกอบกับภาวะการเงินไทยที่ยังคงตึงตัว อีไอซีเชื่อว่าการผ่อนคลายนโยบายการเงินและนโยบายการคลังเพิ่มเติมเพื่อกระตุ้นเศรษฐกิจน่าจะยังมีต่อไป
โดยในช่วงครึ่งหลังของปี 2562 นโยบายการเงินและการคลังได้ถูกผ่อนคลายลงอย่างต่อเนื่อง ผ่านการลดอัตราดอกเบี้ยของ กนง.และการออกมาตรการกระตุ้นเศรษฐกิจของรัฐบาล แต่ด้วยผลกระทบของสงครามการค้าที่ขยายตัวเป็นวงกว้างมากขึ้น (ส่งผลกระทบต่อภาคส่งออก การจ้างงานภาคอุตสาหกรรมและการฟื้นตัวของรายได้นอกภาคเกษตร) รวมถึงผลกระทบจากการแข็งค่าของเงินบาทและการชะลอตัวของภาคอสังหาริมทรัพย์และยอดขายรถยนต์ในประเทศ ทำให้อุปสงค์ในประเทศของภาคเอกชนยังคงชะลอตัวต่อเนื่อง
SCB EIC ยังคงมุมมองอัตราดอกเบี้ยนโยบายที่ระดับ 1.25% ในช่วงที่เหลือของปี และคาดว่ามีโอกาสสูงขึ้น (40%) ที่ กนง.จะลดดอกเบี้ยได้อีก 1 ครั้งภายในไตรมาสแรกของปี 2562 แม้ว่าอัตราดอกเบี้ยนโยบายจะอยู่ในระดับต่ำสุดในประวัติการณ์ แต่ กนง.ได้สื่อสารผ่านทั้งรายงานผลการประชุมและการแถลงข่าวว่า คณะกรรมการจะยังคงดำเนินนโยบายโดยพิจารณาตัวเลขเศรษฐกิจเป็นสำคัญ (data dependent) และการผ่อนคลายนโยบายการเงินเพิ่มเติม ก็ยังสามารถทำได้หากเศรษฐกิจยังคงชะลอลงต่อเนื่อง
ทั้งนี้ เชื่อว่า ภาวะการบริโภคและการลงทุนของภาคเอกชน รวมถึงการจ้างงานและรายได้ทั้งในและนอกภาคเกษตรในระยะต่อไป จะเป็นตัวเลขที่มีส่วนสำคัญในการตัดสินใจของ กนง. โดย SCB EIC มองว่าในระยะถัดไปตัวเลขเศรษฐกิจดังกล่าวจะยังคงอยู่ในระดับต่ำ และเมื่อประกอบกับภาวะการเงินไทยในปัจจุบันที่ยังคงตึงตัวกว่าค่าเฉลี่ยในอดีตดังที่กล่าวไปข้างต้น ทำให้มีโอกาสสูงขึ้นที่ กนง. อาจพิจารณาลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายเพิ่มเติมได้ (โอกาสลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายใน 1Q19 อยู่ที่ 40%)
SCB EIC มองว่าการลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายจะทำได้อย่างมากอีกเพียง 1 ครั้ง (25 bps) เนื่องจากระดับอัตราดอกเบี้ยที่ต่ำเกินไปจะส่งผลกระทบที่ไม่พึงประสงค์ (unintended consequence) ต่อระบบการเงิน กล่าวคือ 1) อาจทำให้ครัวเรือนและนักลงทุนแสวงหาผลตอบแทนที่สูงขึ้นและประเมินความเสี่ยงต่ำกว่าที่ควรจนนำไปสู่ความเสี่ยงด้านเสถียรภาพระบบการเงิน และ 2) อาจทำให้ครัวเรือนลดการใช้จ่ายเพื่อเพิ่มการออมมากขึ้นในเวลาที่รายได้จากอัตราดอกเบี้ยลดลง ดังนั้นผลของการลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายเพื่อกระตุ้นเศรษฐกิจจึงมีน้อยลงในภาวะที่อัตราดอกเบี้ยในตลาดเงินอยู่ในระดับต่ำมาก
สำหรับแรงกดดันจากการแข็งค่าของเงินบาท ธปท.ได้ปรับกฎเกณฑ์ที่เกี่ยวข้องกับเงินทุนเคลื่อนย้ายระหว่างประเทศและการแลกเปลี่ยนเงินตราให้ผ่อนคลายลงในเดือนพฤศจิกายน 2562 โดย SCB EIC มองว่า แม้ผลของมาตรการดังกล่าวจะยังมีจำกัดในระยะสั้น เนื่องจากผู้ประกอบการอาจต้องใช้เวลาในการปรับเปลี่ยนพฤติกรรมแต่มาตรการจะมีส่วนช่วยลดแรงกดดันด้านอัตราแลกเปลี่ยนในปี 2562 ได้ ซึ่งอาจช่วยให้ภาวะการเงินในมิตินี้ผ่อนคลายลงต่อไป
การผ่อนคลายนโยบายการเงินสามารถทำเพิ่มเติมได้อีกผ่านเครื่องมืออื่นๆ โดยตัวอย่างของเครื่องมือนโยบายการเงิน ได้แก่ มาตรการดูแลเสถียรภาพระบบการเงินและมาตรการกำกับดูแลสถาบันการเงิน (macro- and micro-prudential measures) เช่น มาตรการกำกับดูแลสินเชื่อเพื่อที่อยู่อาศัย (LTV) และการผ่อนปรนความเข้มงวดในการปล่อยสินเชื่อของธนาคารพาณิชย์
สำหรับการผ่อนคลายนโยบายการคลัง SCB EIC ยังเชื่อว่ารูปแบบของมาตรการ น่าจะยังคล้ายกับมาตรการที่เคยทำมาก่อนหน้า เช่น การให้สินเชื่อดอกเบี้ยต่ำ (soft loans) และเงินอุดหนุนเฉพาะกลุ่ม รวมถึงมาตรการที่ช่วยค้ำประกันสินเชื่อ (credit guarantee scheme) ซึ่งน่าจะเป็นการเน้นประคับประคองกำลังซื้อในประเทศเป็นหลัก ทำให้ประชาชนสามารถบริโภคหรือลงทุนได้มากขึ้น สะท้อนถึงภาวะการเงินที่ผ่อนคลายลง (easing)