ทริสเรทติ้งคงอันดับเครดิตองค์กรและหุ้นกู้ไม่ด้อยสิทธิ ไม่มีหลักประกันชุดปัจจุบันของ บมจ.ทีพีไอ โพลีน (TPIPL) ที่ระดับ “BBB+" พร้อมทั้งจัดอันดับเครดิตหุ้นกู้ไม่ด้อยสิทธิ ไม่มีหลักประกันชุดใหม่ในวงเงินไม่เกิน 4,000 ล้านบาทของบริษัทที่ระดับ “BBB+" โดยบริษัทจะนำเงินที่ได้จากการออกหุ้นกู้ในครั้งนี้ไปใช้ไถ่ถอนหุ้นกู้ที่มีอยู่เดิม (TPIPL177A) และส่วนที่เหลือจะใช้เป็นเงินทุนหมุนเวียนในการดำเนินงาน
อันดับเครดิตสะท้อนถึงความสามารถในการแข่งขันที่แข็งแกร่งของบริษัทในอุตสาหกรรมปูนซีเมนต์ภายในประเทศ ตลอดจนการเป็นผู้ผลิตเม็ดพลาสติก LDPE (Low-density Polyethylene) และ EVA (Ethylene Vinyl Acetate) รายใหญ่ และการมีสินค้าและผลิตภัณฑ์ที่หลากหลาย การประเมินอันดับเครดิตยังพิจารณาถึงกระแสเงินสดที่แข็งแกร่งจากธุรกิจไฟฟ้าและสภาพคล่องที่ดีขึ้นหลังจากที่บริษัทได้ขายหุ้นแก่สาธารณชนครั้งแรก (Initial Public Offering -- IPO) ของ บริษัท ทีพีไอ โพลีน เพาเวอร์ จำกัด (มหาชน) ซึ่งเป็นบริษัทย่อยที่สำคัญ
อย่างไรก็ตาม จุดแข็งดังกล่าวถูกลดทอนบางส่วนจากลักษณะที่เป็นวงจรขึ้นลงของอุตสาหกรรมวัสดุก่อสร้างและปิโตรเคมี รวมถึงความเสี่ยงจากต้นทุนราคาถ่านหินที่ผันผวน นอกจากนี้ ยังรวมถึงความเสี่ยงด้านแหล่งเชื้อเพลิงจากขยะ RDF (Refuse-derived Fuel) และความเสี่ยงในการดำเนินงานโรงไฟฟ้าพลังงานขยะ RDF ขนาดใหญ่ด้วย
TPIPL ก่อตั้งในปี 2530 โดยครอบครัวตระกูลเลี่ยวไพรัตน์ ณ เดือนมีนาคม 2560 ตระกูลเลี่ยวไพรัตน์มีสัดส่วนการถือหุ้นในบริษัทคิดเป็นประมาณ 56% ของจำนวนหุ้นทั้งหมด บริษัทดำเนินธุรกิจ 3 ประเภทหลัก ได้แก่ ธุรกิจปูนซีเมนต์ ธุรกิจเม็ดพลาสติก และธุรกิจผลิตไฟฟ้า ผลการดำเนินงานของบริษัทในปี 2559 นั้นยังคงอ่อนแอจากความต้องการที่ยังคงซบเซาและอุปทานส่วนเกินที่ยืดเยื้อในอุตสาหกรรมปูนซีเมนต์ บริษัทมีรายได้ในปี 2559 อยู่ที่ 30,400 ล้านบาท โดยรายได้จากธุรกิจปูนซีเมนต์คิดเป็นสัดส่วน 58% ของรายได้รวม ส่วนรายได้จากธุรกิจเม็ดพลาสติกและธุรกิจผลิตไฟฟ้าคิดเป็น 21% และ 10% ของรายได้ทั้งหมด ตามลำดับ
อันดับเครดิตสะท้อนสถานะทางการแข่งขันที่แข็งแกร่งของบริษัทในตลาดปูนซีเมนต์ภายในประเทศ โดยบริษัทเป็นผู้ผลิตปูนซีเมนต์รายใหญ่อันดับ 3 ของประเทศด้วยกำลังการผลิตขนาด 13.5 ล้านตันต่อปี หรือคิดเป็นส่วนแบ่งทางการตลาดที่ 23% ของกำลังการผลิตรวมของทั้งอุตสาหกรรม บริษัทมีสายการผลิตปูนซีเมนต์ที่ครบวงจรตั้งแต่การผลิตปูนเม็ด ปูนซีเมนต์ ปูนสำเร็จรูป คอนกรีต กระเบื้องหลังคาคอนกรีต และไฟเบอร์ซีเมนต์ การผลิตที่ครบวงจรทำให้บริษัทได้รับประโยชน์จากการประหยัดจากขนาดและมีโครงสร้างต้นทุนที่สามารถแข่งขันได้ในตลาด อย่างไรก็ตาม จุดแข็งของบริษัทถูกลดทอนลงจากลักษณะที่เป็นวงจรขึ้นลงของอุตสาหกรรมวัสดุก่อสร้างและความเสี่ยงจากต้นทุนราคาถ่านหินที่ผันผวน
อุตสาหกรรมปูนซีเมนต์ยังคงเผชิญกับสภาวะอุปทานส่วนเกินที่ยืดเยื้อ ในขณะที่ความล่าช้าของการลงทุนในโครงการโครงสร้างพื้นฐานของรัฐบาลและการชะลอตัวของการลงทุนในภาคเอกชนก็มีผลทำให้ยอดขายหดตัวอย่างมาก รายได้ของธุรกิจปูนซีเมนต์ของบริษัทลดลงในช่วง 2 ปีที่ผ่านมา และยังคงลดลงต่อไปจนถึงไตรมาสแรกของปี 2560 ซึ่งเป็นช่วงที่ยอดขายในธุรกิจปูนซีเมนต์ของบริษัทลดลงถึง 19% เมื่อเทียบกับปีก่อน ทั้งนี้ ราคาขายเฉลี่ยภายในประเทศของปูนซีเมนต์และคอนกรีตของบริษัทลดลงประมาณ 14% และ 15% ในไตรมาสแรกของปี 2560 ตามลำดับ ในขณะเดียวกัน บริษัทได้เพิ่มการส่งออกปูนเม็ดเป็นเท่าตัวเพื่อเพิ่มปริมาณดการผลิตหลังจากการขยายกำลังการผลิต อย่างไรก็ตาม อัตราการใช้กำลังการผลิตปูนซีเมนต์ของบริษัทยังอยู่ในระดับที่ต่ำกว่า 60%
บริษัทยังเป็นผู้ผลิต LDPE และ EVA รายใหญ่ของประเทศด้วยกำลังการผลิต 158,000 ตันต่อปี ในปี 2559 บริษัทมีสัดส่วนทางการตลาดในประเทศสำหรับผลิตภัณฑ์ LDPE อยู่ที่ 20% และเป็นผู้ผลิต EVA เพียงรายเดียวในประเทศ บริษัทเน้นการผลิต EVA เพื่อการส่งออกเป็นหลัก ธุรกิจเม็ดพลาสติกของบริษัทมีความเสี่ยงจากการที่บริษัทซื้อวัตถุดิบเอทิลีนจากผู้จำหน่ายเพียงรายเดียว อีกทั้งยังมีความเสี่ยงจากราคาที่ผันผวนของผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมี ตลอดจนความท้าทายจากสินค้าทดแทน การเปลี่ยนแปลงทางด้านเทคโนโลยี และการแข่งขันจากผู้ผลิตทั่วโลกอีกด้วยเช่นกัน
ในการประเมินอันดับเครดิตได้พิจารณารวมไปถึงกระแสเงินสดที่แข็งแกร่งจากธุรกิจผลิตไฟฟ้าของบริษัทซึ่งเกิดจากสัญญาซื้อขายไฟฟ้า (Power Purchase Agreements -- PPA) กับการไฟฟ้าฝ่ายผลิตแห่งประเทศไทย (กฟผ.) และอัตราค่ารับซื้อไฟฟ้าแบบ Adder อีกด้วย ธุรกิจผลิตไฟฟ้าถือเป็นธุรกิจหลักที่สำคัญในปัจจุบัน ซึ่งจะช่วยพลิกฟื้นผลประกอบการทางการเงินของบริษัทได้ บริษัททีพีไอ โพลีน เพาเวอร์ ซึ่งเป็นบริษัทย่อยที่บริษัทถือหุ้นอยู่ 70.24% นั้นกำลังดำเนินธุรกิจผลิตไฟฟ้าจากเชื้อเพลิงขยะซึ่งมีกำลังการผลิตติดตั้งที่ใหญ่ที่สุดในประเทศไทย โรงไฟฟ้าของบริษัทใช้เชื้อเพลิง RDF และความร้อนทิ้งจากโรงงานปูนซีเมนต์เป็นเชื้อเพลิง บริษัทจะดำเนินการโรงไฟฟ้าทั้งหมดจำนวน 8 โรง รวมกำลังการผลิตติดตั้ง 440 เมกะวัตต์ โดย 5 โรง (150 เมกะวัตต์) ดำเนินงานเชิงพาณิชย์แล้วและอีก 3 โรง (290 เมกะวัตต์) อยู่ในระหว่างการก่อสร้าง นอกจากนี้ บริษัทยังมีโรงงานผลิตเชื้อเพลิง RDF กำลังการผลิต 3,000 ตันต่อวัน เพื่อใช้ป้อนโรงไฟฟ้าเองอีกด้วย
จากโรงไฟฟ้าทั้ง 5 โรงที่กำลังดำเนินงานอยู่ มีโรงไฟฟ้า 2 โรงซึ่งเป็นโรงไฟฟ้าเชื้อเพลิง RDF กำลังการผลิตติดตั้งขนาด 20 เมกะวัตต์และ 60 เมกะวัตต์ที่เริ่มดำเนินการเชิงพาณิชย์ในตั้งแต่ปี 2558 โดยโรงไฟฟ้าดังกล่าวผลิตและจำหน่ายไฟฟ้าให้แก่ กฟพ. ภายใต้สัญญา PPA จำนวน 73 เมกะวัตต์ โดยได้รับ Adder ที่ระดับ 3.5 บาทต่อหน่วยเป็นระยะเวลา 7 ปี ผลการดำเนินงานของโรงไฟฟ้าทั้งสองนั้นปรับตัวดีขึ้นอย่างต่อเนื่องโดยเห็นได้จากการเพิ่มขึ้นของปริมาณไฟฟ้าที่ผลิตได้และอัตราการใช้กำลังการผลิต ปริมาณไฟฟ้าที่จำหน่ายให้แก่ กฟผ. ทั้งหมด อยู่ที่ 479 ล้านหน่วยในปี 2559 เพิ่มขึ้นจาก 180 ล้านหน่วยในปี 2558 ทั้งนี้ ในไตรมาสแรกของปี 2560 บริษัทได้จำหน่ายไฟฟ้าให้แก่ กฟผ. ทั้งหมด 141 ล้านหน่วย เพิ่มขึ้น 16.7% เมื่อเทียบกับปีก่อน
ส่วนโรงไฟฟ้าอีก 3 โรงที่กำลังก่อสร้างอยู่นั้น ประกอบด้วย โรงไฟฟ้าพลังงานเชื้อเพลิง RDF กำลังการผลิต 70 เมกะวัตต์ โรงไฟฟ้าถ่านหินขนาด 150 เมกะวัตต์ และโรงไฟฟ้าพลังงานผสมระหว่างถ่านหินและเชื้อเพลิง RDF ขนาด 70 เมกะวัตต์ โดยโรงไฟฟ้าจำนวน 2 โรงยกเว้นโรงไฟฟ้าพลังงานผสมระหว่างถ่านหินและเชื้อเพลิง RDF ขนาด 70 เมกะวัตต์ นั้นยังอยู่ในช่วงรอการอนุมัติผลการประเมินผลกระทบด้านสิ่งแวดล้อม (Environmental Impact Assessment -- EIA) หากได้รับการอนุมัติแล้วคาดว่าโรงไฟฟ้าเหล่านี้จะสามารถเริ่มดำเนินการเชิงพาณิชย์ได้ในไตรมาสที่ 4 ของปี 2560 ทั้งนี้ หลังจากโรงไฟฟ้าพลังงานเชื้อเพลิง RDF กำลังการผลิต 70 เมกะวัตต์เริ่มการผลิต กำลังการผลิตไฟฟ้าที่ได้จะนำไปรวมกับโรงไฟฟ้าพลังงานความร้อนทิ้งขนาดกำลังการผลิตติดตั้ง 30 เมกะวัตต์ที่มีอยู่ และขายไฟฟ้าที่ผลิตได้ให้แก่ กฟผ. ภายใต้สัญญา PPA จำนวนรวมทั้งสิ้น 90 เมกะวัตต์ โดยจะได้อัตรารับซื้อไฟฟ้าแบบ Adder ที่ระดับ 3.5 บาทต่อหน่วยเป็นระยะเวลา 7 ปีเช่นกัน
ทั้งนี้ ทริสเรทติ้งมีความเห็นว่าความสำเร็จในการขยายสู่ธุรกิจไฟฟ้าของบริษัทจะเสริมสร้างความแข็งแกร่งให้แก่สถานะเครดิตของบริษัทเป็นอย่างมาก โดยกระแสเงินสดที่แข็งแกร่งของธุรกิจไฟฟ้าน่าจะสามารถชดเชยผลประกอบที่การที่ย่ำแย่ของธุรกิจปูนซีเมนต์ได้ นอกจากนี้ บริษัทน่าจะได้รับประโยชน์ในเรื่องของต้นทุนที่ลดลงจากโรงไฟฟ้าถ่านหินขนาด 150 เมกะวัตต์และโรงไฟฟ้าพลังงานผสมระหว่างถ่านหินและเชื้อเพลิง RDF ขนาด 70 เมกะวัตต์ด้วยเนื่องจากโรงไฟฟ้าทั้งสองจะร่วมกันผลิตไฟฟ้าเพื่อใช้ภายในกลุ่มบริษัท ซึ่งจะทำให้บริษัทสามารถลดปริมาณไฟฟ้าที่ต้องซื้อจากการไฟฟ้าส่วนภูมิภาค (กฟภ.) ลงได้ อย่างไรก็ตาม ธุรกิจผลิตไฟฟ้ายังจำเป็นที่จะต้องมีประวัติการดำเนินงานที่มากพอ เพื่อที่จะให้มั่นใจถึงความมั่นคงในการผลิตไฟฟ้าและประโยชน์แท้จริงที่จะได้รับจากการลดต้นทุนจากโรงไฟฟ้าแห่งใหม่เหล่านี้
การพิจารณาอันดับเครดิตยังคำนึงถึงเงินสดที่เพิ่มขึ้นอย่างมีนัยสำคัญจากการเสนอขายหุ้นแก่สาธารณชนเป็นครั้งแรกของบริษัททีพีไอ โพลีน เพาเวอร์ ซึ่งช่วยให้สภาพคล่องของบริษัทปรับตัวดีขึ้นด้วยเช่นกัน โดยบริษัทจะนำเงินสดที่ได้จำนวน 17,100 ล้านบาทจากการขายหุ้นไปใช้ชำระหนี้เงินกู้ในธุรกิจผลิตไฟฟ้าและใช้สำหรับการดำเนินงาน
ทริสเรทติ้งคาดว่าในอนาคตธุรกิจปูนซีเมนต์ของบริษัทจะยังคงอ่อนแอในช่วงระหว่างปี 2560-2561 อันเนื่องมาจากแนวโน้มอุตสาหกรรมที่ยังคงอ่อนแอและความไม่แน่นอนของการลงทุนทั้งจากภาครัฐบาลและภาคเอกชน ทั้งนี้ ยอดขายของทั้งอุตสาหกรรมคาดว่าจะเติบโตในอัตราตัวเลขหลักเดียวที่ต่ำ อย่างไรก็ตาม ผลประกอบการของบริษัทคาดว่าจะดีขึ้นอย่างมากหลังจากโรงไฟฟ้าทุกโรงเริ่มผลิตกระแสไฟฟ้า ภายใต้สมมุติฐานของทริสเรทติ้งคาดว่ากำลังการผลิตติดตั้งของบริษัทที่จำหน่ายไฟฟ้าให้แก่ กฟผ. จะเพิ่มขึ้นจาก 80 เมกะวัตต์เป็น 180 เมกะวัตต์ตั้งแต่ปี 2561 เป็นต้นไป รายได้ของบริษัทจะเติบโตจากประมาณ 30,000 ล้านบาทในปี 2559 เป็น 37,000 ล้านบาทในปี 2562 โครงสร้างเงินทุนของบริษัทคาดว่าจะฟื้นตัวดีขึ้นหลังจากบริษัทประสบความสำเร็จในการเพิ่มทุนประมาณ 17,100 ล้านจากการขายหุ้นของบริษัททีพีไอ โพลีน เพาเวอร์ อย่างไรก็ตาม ส่วนทุนที่เพิ่มหลังจากการขายหุ้นดังกล่าวได้ถูกหักลบจากส่วนทุนที่ลดลง เนื่องจากบริษัทได้เปลี่ยนวิธีการบันทึกบัญชีซึ่งส่งผลให้ส่วนเกินทุนจากการตีราคาสินทรัพย์ลดลงจำนวน 18,300 ล้านบาทโดยประมาณ
ค่าใช้จ่ายฝ่ายทุนสำหรับการก่อสร้างโรงไฟฟ้าที่เหลือและการปรับปรุงประสิทธิภาพโรงไฟฟ้าคาดว่าจะอยู่ที่ประมาณ 7,500-8,000 ล้านบาทในปี 2560 และเหลือ 2,000 ล้านบาทในปี 2561 โดยบริษัทจะใช้แหล่งเงินทุนจากเงินที่ได้จาก การขายหุ้นของบริษัทลูกและจากกระแสเงินสดภายใน ทริสเรทติ้งคาดว่าอัตราส่วนเงินกู้รวมต่อโครงสร้างเงินทุนของบริษัทจะเริ่มลดลงในปี 2560 และจะอยู่ต่ำกว่า 40% ในปี 2561 เป็นต้นไป ในขณะที่อัตราส่วนเงินทุนจากการดำเนินงานต่อเงินกู้รวมนั้นคาดว่าจะสูงเกินกว่า 10% ในปี 2561
ทริสเรทติ้งมีข้อสังเกตว่าเงินกู้ของบริษัทนั้นประกอบไปด้วยหุ้นกู้เป็นส่วนใหญ่ โดย ณ เดือนมีนาคม 2560 หุ้นกู้ของบริษัทมีจำนวน 32,000 ล้านบาท ซึ่งคิดเป็น 71.3% ของเงินกู้ทั้งหมด การพึ่งพาเงินทุนจากหุ้นกู้ของบริษัทสะท้อนถึงความเสี่ยงในด้านการรีไฟแนนซ์ และความเสี่ยงด้านสภาพคล่อง ที่อาจเกิดจากการชำระหุ้นกู้ในงวดเดียวทั้งจำนวน (Bullet Payment) ทั้งนี้ หุ้นกู้ของบริษัทมีกำหนดครบชำระจำนวน 5,000-5,750 ล้านบาทต่อปีในระหว่างปี 2561-2564
แนวโน้มอันดับเครดิต “Stable" หรือ “คงที่" สะท้อนถึงการคาดการณ์ว่าบริษัทจะสามารถรักษาสถานะทางการตลาดที่แข็งแกร่งในธุรกิจปูนซีเมนต์และธุรกิจเม็ดพลาสติกเอาไว้ได้เช่นเดิม ในขณะที่การดำเนินงานในธุรกิจผลิตไฟฟ้าจะเริ่มมีเสถียรภาพมากขึ้นซึ่งจะช่วยเพิ่มอัตราการทำกำไรและขยายฐานกระแสเงินสดให้แก่บริษัท ทั้งนี้ ทริสเรทติ้งคาดว่าบริษัทจะมีแหล่งเงินกู้ยืมที่มีความหลากหลายมากขึ้น รวมถึงความสัมพันธ์ของบริษัทกับสถาบันการเงินต่าง ๆ จะปรับตัวดีขึ้นอย่างต่อเนื่องด้วยเช่นกัน
อันดับเครดิตหรือแนวโน้มอันดับเครดิตอาจถูกปรับเพิ่มขึ้นหากธุรกิจปูนซีเมนต์ของบริษัทนั้นเริ่มฟื้นตัว และ/หรือโรงไฟฟ้าที่มีอยู่สามารถดำเนินการได้อย่างราบรื่นตามแผน ซึ่งจะทำให้กระแสเงินสดของบริษัทมีขนาดใหญ่และมีความมั่นคงมากยิ่งขึ้น การปรับเพิ่มอันดับเครดิตยังอาจเกิดขึ้นได้หากบริษัทสามารถรักษาอัตราส่วนเงินกู้รวมต่อกำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่ายให้ต่ำกว่า 6 เท่าได้เป็นระยะเวลายาวนาน
อันดับเครดิต และ/หรือแนวโน้มอันดับเครดิตอาจถูกปรับลดลงจากเกิดเหตุการณ์เชิงลบที่มีผลกระทบต่อการดำเนินงานของบริษัท โดยเฉพาะ ความล่าช้าของการเริ่มโครงการโรงไฟฟ้าที่เหลือ หรือผลการดำเนินงานที่ต่ำกว่าคาดของโรงไฟฟ้า หรือการสูญเสียเงินอย่างมากจากคดีความที่ยังคงดำเนินอยู่