บริษัท ฟิทช์ เรทติ้งส์ (ประเทศไทย) จำกัด ประกาศคงอันดับเครดิตภายในประเทศ (National Rating) ระยะยาวของบมจ. บริการเชื้อเพลิงการบินกรุงเทพ (BAFS) ที่ ‘A+(tha)’ และคงแนวโน้มอันดับเครดิตเป็นลบ ในขณะเดียวกัน ฟิทช์ประกาศคงอันดับเครดิตภายในประเทศระยะสั้นที่ ‘F1(tha)’
แนวโน้มอันดับเครดิตเป็นลบ สะท้อนถึงความเสี่ยงทางธุรกิจและความเสี่ยงในการก่อสร้างของโครงการขยายท่อขนส่งน้ำมันของ บริษัท ขนส่งน้ำมันทางท่อ จำกัด หรือ FPT ซึ่งเป็นบริษัทย่อยของ BAFS รวมถึงการคาดการณ์ว่าอัตราส่วนหนี้สินจะเพิ่มสูงขึ้นชั่วคราวในช่วงของการลงทุนก่อสร้าง BAFS ยังไม่มีสัญญาระยะยาวในการขนส่งน้ำมันกับลูกค้าสำหรับส่วนขยายของท่อขนส่งน้ำมันในโครงการนี้ แต่ฟิทช์เห็นว่าความเสี่ยงในการหาลูกค้ามาทำสัญญามีเพียงจำกัด เนื่องจากปริมาณการใช้น้ำมันในบริเวณที่ท่อขนส่งน้ำมันให้บริการที่มีอย่างต่อเนื่อง ค่าบริการที่แข่งขันได้กับการขนส่งด้วยวิธีการอื่น รวมถึงเหตุผลด้านความปลอดภัย สังคมและสิ่งแวดล้อม ฟิทช์คาดว่าอัตราส่วนหนี้สินของ BAFS จะลดลงหลังจาก FPT ให้บริการส่วนขยายของท่อขนส่งน้ำมันเต็มปีเป็นปีแรกในปี 2563 อย่างไรก็ตาม อัตราการลดลงของอัตราส่วนหนี้สินอาจจะล่าช้ากว่าที่คาดได้หากมีต้นทุนค่าก่อสร้างที่เพิ่มขึ้น หรือมีความล่าช้าของโครงการ รวมถึงความไม่สามารถหาลูกค้ามาทำสัญญาได้เพียงพอในระยะยาว
ปัจจัยที่มีผลต่ออันดับเครดิต
อัตราส่วนหนี้สินที่สูงขึ้น: ฟิทช์คาดว่าอัตราส่วนหนี้สินของ BAFS ที่วัดจากหนี้สินสุทธิที่ปรับปรุงแล้วต่อกระแสเงินสดจากการดำเนินงานก่อนการเปลี่ยนแปลงในสินทรัพย์และหนี้สินจากการดำเนินงาน (FFO –adjusted net leverage) จะเพิ่มสูงขึ้นมาอยู่ที่ระดับ 3.0 เท่า ถึง 3.5 เท่า ในช่วงปี 2561-2562 เนื่องจากค่าใช้จ่ายลงทุนที่สูงสำหรับโครงการขยายท่อขนส่งน้ำมันของ FPT อัตราส่วนหนี้สินของ BAFS น่าจะลดลงมาอยู่ในระดับประมาณ 2 เท่า ซึ่งเป็นระดับที่สอดคล้องกับอันดับเครดิตในปัจจุบันได้ในปี 2564 การลดลงของอัตราส่วนหนี้สินน่าจะมีปัจจัยสนับสนุนจากค่าใช้จ่ายลงทุนที่ต่ำลงหลังจากโครงการขยายท่อขนส่งน้ำมันของ FPT แล้วเสร็จ รวมถึงกระแสเงินสดจากธุรกิจเติมน้ำมันอากาศยานที่เติบโตอย่างต่อเนื่อง และกระแสเงินสดเพิ่มเติมจากโครงการท่อขนส่งน้ำมันระยะที่ 1 ซึ่งคาดว่าจะเปิดดำเนินการในไตรมาสที่ 2 ปี 2562
ความเสี่ยงทางธุรกิจของ FPT อยู่ในระดับที่จัดการได้: โครงการขยายท่อขนส่งน้ำมันไปยังภาคเหนือของประเทศไทยมีความเสี่ยงในการแล้วเสร็จของโครงการรวมถึงการหาลูกค้าเพื่อมาใช้บริการ แม้ว่า BAFS ยังไม่มีสัญญาระยะยาวในการขนส่งน้ำมันกับลูกค้าสำหรับส่วนขยายของท่อขนส่งน้ำมันในโครงการนี้ ฟิทช์เชื่อว่าเป้าหมายของบริษัทฯ ที่จะมีส่วนแบ่งตลาดประมาณร้อยละ 40 ของปริมาณน้ำมันที่ขนส่งไปยังภาคเหนือของประเทศไทยภายใน 3 ปีแรกหลังจากเปิดดำเนินการน่าจะสำเร็จได้ เนื่องจากท่อขนส่งน้ำมันของโครงการดังกล่าวเป็นท่อขนส่งน้ำมันโครงการแรกในภาคเหนือของประเทศไทย ฟิทช์คาดว่าการเปลี่ยนวิธีขนส่งน้ำมันจากปัจจุบันซึ่งใช้รถบรรทุกเป็นหลักมายังระบบท่อขนส่ง น่าจะมีปัจจัยสนับสนุนจากค่าบริการที่แข่งขันได้ รวมถึงเหตุผลด้านความปลอดภัย สังคมและสิ่งแวดล้อม
การเติบโตของปริมาณการเติมน้ำมัน: ฟิทช์คาดว่าปริมาณการเติมน้ำมันอากาศยานของ BAFS จะเพิ่มขึ้นประมาณร้อยละ 3.5-4.0 ต่อปีในช่วง 2-3 ปีข้างหน้า การปรับเพิ่มอัตราภาษีสรรพสามิตที่เรียกเก็บจากน้ำมันอากาศยานที่ทำการเติมเพื่อใช้ในเส้นทางการบินภายในประเทศ ซึ่งมีผลบังคับใช้มาตั้งแต่เดือนกุมภาพันธ์ 2560 ได้กดดันให้อัตราการเติบโตของปริมาณการเติมน้ำมันอากาศยานในปี 2560 อยู่ในระดับต่ำที่ร้อยละ 1.6 ต่อปี เนื่องจากหลายสายการบินได้ปรับเปลี่ยนเส้นทางเพื่อไปเติมน้ำมันที่สนามบินอื่น อย่างไรก็ตาม อัตราการเติบโตของปริมาณการเติมน้ำมันอากาศยานได้ฟื้นตัวมาอยู่ในระดับ ร้อยละ 4.0-4.5 ต่อปีในปี 2561 ฟิทช์คาดว่าอัตราการเติบโตของปริมาณการเติมน้ำมันอากาศยานในช่วง 2-3 ปีข้างหน้า ยังคงได้รับปัจจัยสนับสนุนจากการฟื้นตัวของสภาพเศรษฐกิจทั้งในประเทศและทั่วโลก การเติบโตที่ต่อเนื่องของการท่องเที่ยวในประเทศไทย รวมถึงโครงการขยายท่าอากาศยานนานาชาติที่ใหญ่ที่สุด 2 ลำดับแรกของประเทศไทย ซึ่ง BAFS เป็นผู้ให้บริการเติมน้ำมันอากาศยานอยู่
สถานะความเป็นผู้นำ: อันดับเครดิตของ BAFS สะท้อนถึงสถานะความเป็นผู้นำในการให้บริการน้ำมันอากาศยานในประเทศไทย โดย BAFS เป็นผู้ให้บริการคลังเก็บน้ำมันเชื้อเพลิงอากาศยาน (Depot Service) และเครือข่ายท่อจ่ายน้ำมันอากาศยาน (Hydrant Pipeline Network) แต่เพียงรายเดียว และเป็นผู้ให้บริการหลักในการเติมน้ำมันอากาศยาน (โดยมีส่วนแบ่งตลาดร้อยละ 88) ณ ท่าอากาศยานสุวรรณภูมิ ซึ่งเป็นท่าอากาศยานนานาชาติที่ใหญ่ที่สุดในประเทศไทย รวมถึงเป็นผู้ให้บริการเติมน้ำมันอากาศยานแต่เพียงรายเดียว ณ ท่าอากาศยานดอนเมือง BAFS อยู่ในธุรกิจที่มีสภาพการแข่งขันที่ต่ำและได้รับประโยชน์จากอุปสรรคในการเข้าสู่ธุรกิจที่สูงของผู้บริการรายใหม่ เนื่องจากผู้ให้บริการต้องได้รับการอนุญาตจากท่าอากาศยานนั้นๆ จึงจะให้บริการได้
ความเสี่ยงต่อความผันผวนของราคาน้ำมันที่จำกัด: BAFS ไม่ต้องเผชิญกับความเสี่ยงจากความผันผวนของราคาน้ำมัน เนื่องจาก BAFS จะเรียกเก็บเฉพาะค่าบริการเติมน้ำมันจากบริษัทน้ำมันเท่านั้น (โดยบริษัทน้ำมันเป็นผู้ขายน้ำมันให้แก่สายการบิน) นอกจากนี้ ต้นทุนหลักของ BAFS เป็นค่าสัมปทานซึ่งเป็นอัตราที่ตกลงกันก่อนตามสัญญา ทำให้อัตราส่วนความสามารถในการทำกำไรของ BAFS ค่อนข้างคงที่
การกำหนดอันดับเครดิตโดยสรุป
ลักษณะของกระแสเงินสดจากการดำเนินงานของ BAFS มีความคล้ายคลึงกับบมจ. โกลบอล เพาเวอร์ ซินเนอร์ยี่ จำกัด (GPSC) (อันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาวที่ A+(tha)/เครดิตพินิจเป็นลบ) ซึ่งเป็นบริษัทหลักในกลุ่มธุรกิจไฟฟ้าของกลุ่ม ปตท. รายได้ของ GPSC ส่วนใหญ่มาจากสัญญาการขายไฟฟ้าและไอน้ำ กับลูกค้าซึ่งมีสถานะทางธุรกิจและการเงินที่แข็งแกร่ง ดังนั้น ทั้งสองบริษัทจึงมีรายได้ที่สม่ำเสมอและคาดการณ์ได้ในระดับสูง หากไม่รวมการประกาศการเข้าซื้อกิจการเมื่อเร็วๆ นี้ ของ GPSC อัตราส่วนหนี้สินของ GPSC น่าจะยังคงอยู่ในระดับต่ำกว่า 2.5 เท่าในช่วง 2-3 ปีข้างหน้า ในขณะที่อัตราส่วนหนี้สินของ BAFS น่าจะเพิ่มสูงขึ้นเกินกว่า 3 เท่าในช่วงที่มีการลงทุนในโครงการของ FPT ในช่วง 2 ปีข้างหน้าก่อนที่จะลดลงมาอยู่ในระดับประมาณ 2 เท่า ดังนั้นทั้งสองบริษัทจึงมีอันดับเครดิตอยู่ในระดับเดียวกัน โดย BAFS มีแนวโน้มเครดิตเป็นลบ ในขณะที่ GPSC มีเครดิตพินิจเป็นลบ ในระหว่างที่รอความชัดเจนของแผนการจัดหาแหล่งเงินทุนในระยะยาวและโครงสร้างเงินทุนภายหลังการเข้าซื้อกิจการ
เมื่อเปรียบเทียบกับ บมจ. ซีพี ออลล์ (CPALL) (อันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาวที่ A(tha)/แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ) ซึ่งเป็นผู้ประกอบการร้านสะดวกซื้อที่มีเครือข่ายใหญ่ที่สุดในประเทศไทย BAFS มีรายได้ที่สามารถคาดการณ์ได้ในระดับสูงกว่า CPALL แต่ CPALL มีสถานะในการแข่งขันที่แข็งแกร่งมาก ด้วยส่วนแบ่งตลาดที่นับจากจำนวนร้านค้าที่มากกว่าผู้ประกอบการรายใหญ่อันดับที่สองเป็นอย่างมาก นอกจากนี้ CPALL ยังขายสินค้าที่ใช้ในชีวิตประจำวัน ซึ่งทำให้มีความผันผวนในรายได้และอัตรากำไรที่ต่ำ CPALL มีขนาดของธุรกิจและกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่าย ที่ใหญ่กว่า BAFS มาก CPALL อยู่ในช่วงลดอัตราส่วนหนี้สิน ซึ่งน่าจะยังมีอัตราส่วนหนี้สินที่สูงกว่า BAFS ในช่วง 2-3 ปีข้างหน้า ดังนั้น BAFS จึงมีอันดับเครดิตที่สูงกว่า CPALL
ทรัสต์เพื่อการลงทุนในอสังหาริมทรัพย์และสิทธิการเช่าอสังหาริมทรัพย์ไทคอน หรือ TREIT (อันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาวที่ A(tha)/แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ) เป็นทรัสต์เพื่อการลงทุนในอสังหาริมทรัพย์เพื่อการอุตสาหกรรมที่ใหญ่ที่สุดในประเทศไทย มีรายได้ที่สม่ำเสมอและคาดการณ์ได้ในระดับสูง เนื่องจากมีสัญญาเช่ากับลูกค้ามารองรับ อย่างไรก็ตาม TREIT ยังต้องแข่งขันกับผู้ประกอบการรายอื่นๆ ในตลาด ซึ่งต่างจากธุรกิจที่มีลักษณะเป็นหรือคล้ายคลึงกับธุรกิจสัมปทาน TREIT มีกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่าย อยู่ในระดับใกล้เคียงกับ BAFS แต่มีอัตราส่วนหนี้สินที่สูงกว่าในช่วง 2-3 ปีข้างหน้า ดังนั้น BAFS จึงมีอันดับเครดิตที่สูงกว่า TREIT
สมมุติฐานที่สำคัญ
สมมุติฐานที่สำคัญของฟิทช์ที่ใช้ในการประมาณการ
- ปริมาณการเติมน้ำมันอากาศยานมีการเติบโตในอัตราร้อยละ 4.0-4.5 ในปี 2561 และร้อยละ 3.5-4.0 ต่อปีในปี 2562-2563
- โครงการขยายท่อขนส่งน้ำมันไปยังภาคเหนือของประเทศไทยระยะที่ 1 แล้วเสร็จและเริ่มสร้างรายได้ในไตรมาสที่ 2 ปี 2562
- อัตราส่วนกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา ค่าตัดจำหน่ายและ ค่าเช่าต่อรายได้ (EBITDAR Margin) คงที่อยู่ที่ร้อยละ 57-58 ในปี 2561-2562 และเพิ่มสูงขึ้นเป็นร้อยละ 59 ในปี 2563 ซึ่งเป็นปีแรกที่โครงการท่อขนส่งน้ำมันสร้างรายได้เต็มปี
- ค่าใช้จ่ายลงทุนจำนวน 4.5 พันล้านบาทในปี 2561 จำนวน 2.5 พันล้านบาทในช่วงปี 2562 และจำนวน 350 ล้านบาทในปี 2563 ซึ่งได้รวมเงินลงทุนในโครงการขยายท่อขนส่งน้ำมัน และค่าใช้จ่ายในการลงทุนที่เกี่ยวข้องกับโครงการขยายสนามบินสุวรรณภูมิระยะที่ 2และแผนการขยายสนามบินดอนเมือง
ปัจจัยที่อาจมีผลต่ออันดับเครดิตในอนาคต
ปัจจัยบวก:
แนวโน้มอันดับเครดิตอาจปรับกลับมาเป็นมีเสถียรภาพ หากบริษัทฯ สามารถรักษาอัตราส่วนหนี้สินที่วัดจากหนี้สินสุทธิที่ปรับปรุงแล้วต่อกระแสเงินสดจากการดำเนินงานก่อนการเปลี่ยนแปลงในสินทรัพย์และหนี้สินจากการดำเนินงาน ให้อยู่ในระดับ 2.0 เท่าได้ภายในปี 2564 หลังจากที่โครงการขยายท่อขนส่งน้ำมันของ FPT แล้วเสร็จ
ปัจจัยลบ:
ผลประกอบการที่อ่อนแอลง การเริ่มเปิดดำเนินการที่ล่าช้ากว่าที่คาดของโครงการขยายท่อขนส่งน้ำมัน หรือต้นทุนค่าก่อสร้างที่เพิ่มสูงขึ้น รวมถึงการจ่ายเงินปันผลในอัตราที่สูง ซึ่งส่งผลให้อัตราส่วนหนี้สินที่วัดจากหนี้สินสุทธิที่ปรับปรุงแล้วต่อกระแสเงินสดจากการดำเนินงานก่อนการเปลี่ยนแปลงในสินทรัพย์และหนี้สินจากการดำเนินงาน ไม่สามารถลดลงมาอยู่ในระดับ 2.0 เท่าได้ภายในปี 2564
หากบริษัทฯ สามารถแสดงให้เห็นถึงความสามารถในการหาลูกค้ามาทำสัญญาระยะยาวสำหรับโครงการขยายท่อขนส่งน้ำมันของ FPT หรือความสามารถในการเพิ่มส่วนแบ่งตลาดในการขนส่งน้ำมันได้อย่างรวดเร็วและมีการดำเนินงานที่มีเสถียรภาพ ฟิทช์อาจปรับระดับอัตราส่วนหนี้สินที่สอดคล้องกับอันดับเครดิตในปัจจุบันให้สูงขึ้นเป็น 2.5 เท่าได้
สภาพคล่อง
สภาพคล่องที่แข็งแกร่ง: BAFS มีสภาพคล่องที่แข็งแกร่ง โดยได้รับปัจจัยสนับสนุนจากยอดเงินสดคงเหลือที่เพียงพอ และระยะเวลาการชำระหนี้คืนที่มีการกระจายตัวที่ดี ณ สิ้นเดือนกันยายน 2561 BAFS มียอดเงินสดคงเหลือที่ไม่มีภาระผูกพันและเงินลงทุนระยะสั้นจำนวน 1.4 พันล้านบาท (ไม่รวมเงินฝากธนาคารและพันธบัตรรัฐบาลประมาณ 619 ล้านบาท ซึ่งเป็นหลักประกันของเงินกู้ระยะยาวจากธนาคาร) ซึ่งมากกว่าเงินกู้ยืมที่ครบกำหนดชำระคืนภายใน 12 เดือนข้างหน้าจำนวน 341 ล้านบาท นอกจากนี้สภาพคล่องของ BAFS ยังได้รับการสนับสนุนจากวงเงินสินเชื่อแบบผูกพันไว้แล้วที่ยังไม่ได้เบิกถอน (Undrawn Committed Facility) จำนวน 3.3 พันล้านบาท ณ สิ้นเดือนกันยายน 2561 รวมถึงความสามารถในการสร้างกระแสเงินสดที่แข็งแกร่ง