บริษัท ทริสเรทติ้ง จำกัด คงอันดับเครดิตองค์กรและหุ้นกู้ไม่ด้อยสิทธิ ไม่มีหลักประกันของ บมจ.เอพี (ไทยแลนด์) (AP) ที่ระดับ "A-" โดยอันดับเครดิตสะท้อนถึงสถานะทางการตลาดของบริษัทที่แข็งแกร่ง ซึ่งเป็นผลมาจากการเติบโตของรายได้และอัตรากำไรที่สม่ำเสมอ และยอดขายที่อยู่อาศัยที่รอรับรู้รายได้ (Backlog) จำนวนมากซึ่งช่วยรองรับรายได้ในอนาคต ตลอดจนการมีสินค้าในสัดส่วนที่สมดุล
อย่างไรก็ตาม จุดแข็งดังกล่าวถูกลดทอนบางส่วนจากภาระหนี้ของบริษัทที่อยู่ในระดับปานกลาง และความผันผวนและการแข่งขันที่รุนแรงในธุรกิจพัฒนาที่อยู่อาศัย ตลอดจนผลกระทบจากเกณฑ์การกำกับดูแลสินเชื่อเพื่อที่อยู่อาศัยเกณฑ์ใหม่ของธนาคารแห่งประเทศไทย (ธปท.) และหนี้ภาคครัวเรือนในระดับสูงที่ส่งผลกระทบต่อความสามารถในการซื้อที่อยู่อาศัยในระยะ 2-3 ปีข้างหน้าด้วย
ประเด็นสำคัญที่กำหนดอันดับเครดิต
สถานะทางการตลาดที่แข็งแกร่ง ทริสเรทติ้งคาดว่าบริษัทจะสามารถรักษาสถานะทางการตลาดที่แข็งแกร่งเอาไว้ได้ในช่วง 5 ปีข้างหน้า บริษัทมีรายได้สูงสุดอยู่ใน 4 อันดับแรกของกลุ่มบริษัทพัฒนาอสังหาริมทรัพย์ที่จดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทยในช่วง 5 ปีที่ผ่านมา รายได้ของบริษัทเติบโตจาก 20,300 ล้านบาทในปี 2559 เพิ่มเป็น 27,700 ล้านบาทในปี 2561 อัตราส่วนกำไรจากการดำเนินงานมีความสม่ำเสมออยู่ที่ประมาณ 14%-16% ขณะที่อัตราส่วนผลตอบแทนต่อเงินทุนถาวรของบริษัททรงตัวอยู่ที่ระดับ 10%-12%
การเติบโตของรายได้หลักมาจากการเพิ่มขึ้นของรายได้จากโครงการบ้านจัดสรรถึง 35% อัตราส่วนกำไร (อัตราส่วนกำไรจากการดำเนินงานก่อนค่าเสื่อมราคาและค่าตัดจำหน่ายต่อรายได้) ของบริษัทเท่ากับ 13.8% ในปี 2561 ลดลงจากระดับ 15.5%-17.0% ในช่วงปี 2558-2560 อัตราส่วนนี้ลดลงเนื่องจากบริษัทเร่งขายคอนโดมิเนียมเพื่อระบายสินค้าคงค้างซึ่งมีอัตรากำไรขั้นต้นต่ำกว่าปกติ โดยอัตรากำไรขั้นต้นของคอนโดมิเนียมในปี 2561 อยู่ที่ 29% ลดลงจากระดับ 35%-37% ในช่วง 3 ปีก่อนหน้า อย่างไรก็ตาม ส่วนแบ่งกำไรจากกิจการร่วมค้าที่เพิ่มสูงขึ้นก็ช่วยให้อัตราส่วนผลตอบแทนต่อเงินทุนถาวรของบริษัทปรับเพิ่มขึ้นเป็น 11.2% ในปี 2561 จาก 10.5% ในปี 2560
ทริสเรทติ้งเห็นว่าบริษัทได้รับประโยชน์จากการประหยัดจากขนาด (Economy of Scale) จากการมีธุรกิจขนาดใหญ่ ตลอดจนการมีอำนาจต่อรองกับผู้รับเหมาก่อสร้างและผู้ค้าวัสดุก่อสร้าง การมีแบรนด์สินค้าที่เป็นที่รู้จักมากขึ้น รวมไปถึงความสามารถในการระดมเงินจากตลาดทุน
สัดส่วนสินค้าของบริษัทมีความสมดุล บริษัทมีสัดส่วนสินค้าที่มีความสมดุลอย่างดีระหว่างโครงการคอนโดมิเนียมและโครงการบ้านจัดสรร สินค้าของบริษัทมีความหลากหลายและตอบสนองผู้บริโภคได้เกือบทุกระดับราคา อย่างไรก็ตาม การกระจายตัวของโครงการในแง่ทำเลที่ตั้งยังค่อนข้างจำกัด ซึ่งโครงการของบริษัทมีทำเลที่ตั้งอยู่ในพื้นที่กรุงเทพฯ และปริมณฑลเป็นหลัก แบรนด์สินค้าของบริษัทเป็นที่ยอมรับของลูกค้าเป็นอย่างดี โดยเฉพาะอย่างยิ่งกลุ่มลูกค้าในสินค้าทาวน์เฮ้าส์ระดับราคาปานกลางถึงสูงและสินค้าคอนโดมิเนียม อย่างไรก็ตาม บริษัทก็สามารถสร้างแบรนด์สินค้าได้ในตลาดสินค้าบ้านเดี่ยวด้วยเช่นกัน ทั้งนี้ รายได้จากโครงการบ้านจัดสรรเติบโตเป็น 17,838 ล้านบาทในปี 2561 เพิ่มจาก 12,941 ล้านบาทในปี 2559 ซึ่งรายได้จากโครงการบ้านจัดสรรในปี 2561 มาจากสินค้าบ้านเดี่ยวถึง 52% และเพิ่มขึ้น 35% จากปี 2559
บริษัทมีโครงการที่อยู่ระหว่างการพัฒนา ณ เดือนมีนาคม 2562 ประกอบด้วยโครงการบ้านเดี่ยว 36 โครงการ ทาวน์เฮ้าส์ 46 โครงการ และคอนโดมิเนียม 22 โครงการ (รวม 10 โครงการภายใต้กิจการร่วมค้า) ซึ่งสินค้าเหลือขายทั้งหมดรวมมูลค่าโครงการภายใต้กิจการร่วมค้าคิดเป็นมูลค่ารวมประมาณ 54,000 ล้านบาท
มูลค่ายอดขายที่รอรับรู้รายได้จำนวนมาก ทริสเรทติ้งมองว่ารายได้และกำไรของบริษัทจะเติบโตต่อเนื่องในอีก 2-3 ปีข้างหน้า ซึ่งเป็นผลมาจากยอดขายที่แข็งแกร่งและมูลค่ายอดขายรอรับรู้รายได้จำนวนมากของบริษัทในช่วง 2 ปีที่ผ่านมา ยอดขายของบริษัทเติบโตทั้งโครงการบ้านจัดสรรและโครงการคอนโดมิเนียม ซึ่งยอดขายโครงการคอนโดมิเนียม (รวมยอดขายจากโครงการภายใต้กิจการร่วมค้า) อยู่ที่ 28,156 ล้านบาทในปี 2560 และ 21,646 ล้านบาทในปี 2561 เพิ่มขึ้นจากระดับ 10,000-15,000 ล้านบาทต่อปีในช่วงปี 2557-2559 ขณะที่ยอดขายในโครงการบ้านจัดสรรก็เพิ่มขึ้นจากระดับ 12,000-13,000 ล้านบาทต่อปีในช่วงปี 2557-2559 เป็น 14,822 ล้านบาทในปี 2560 และ 19,652 ล้านบาทในปี 2561 อีกทั้งยอดขายในไตรมาสแรกของปี 2562 เท่ากับ 12,585 ล้านบาท เพิ่มขึ้นถึง 26% จากช่วงเดียวกันของปีก่อน
จากยอดขายจำนวนมากในช่วง 2 ปีที่ผ่านมา มูลค่ายอดขายที่รอรับรู้เป็นรายได้ของบริษัทอยู่ที่ 17,700 ล้านบาท ณ เดือนมีนาคม 2562 ซึ่งจะทยอยรับรู้เป็นรายได้ประมาณ 14,000 ล้านบาทในปี 2562 ประมาณ 2,500 ล้านบาทในปี 2563 และส่วนที่เหลือในปี 2564 นอกจากนี้ กิจการร่วมค้ายังมีมูลค่ายอดขายอีกจำนวน 41,300 ล้านบาทซึ่งจะทยอยส่งมอบให้ลูกค้าในปี 2562 เป็นต้นไป ดังนั้น บริษัทจะมีส่วนแบ่งกำไรจากกิจการร่วมค้าประมาณ 700-1,000 ล้านบาทต่อปีในช่วง 3 ปีข้างหน้า ภายใต้สมมติฐานของทริสเรทติ้งคาดว่ารายได้ของบริษัทจะอยู่ในช่วง 26,000-28,000 ล้านบาทต่อปีในช่วงปี 2562-2564 อัตราส่วนกำไรของบริษัทคาดว่าจะอยู่ที่ประมาณ 12%-15% ในขณะเดียวกันก็คาดว่าอัตราส่วนกำไรสุทธิจะสูงขึ้นในช่วง 3 ปีข้างหน้าจากการที่บริษัทจะรับรู้ส่วนแบ่งกำไรอย่างมีนัยสำคัญจากเงินลงทุนในกิจการร่วมค้า
ภาระหนี้อยู่ในระดับปานกลาง ทริสเรทติ้งคาดว่าภาระหนี้ของบริษัทจะยังคงอยู่ในระดับปานกลางเช่นนี้ต่อไปในช่วง 3 ปีข้างหน้า โดย ณ สิ้นเดือนธันวาคม 2561 อัตราส่วนหนี้สินที่มีภาระดอกเบี้ยสุทธิต่อส่วนของผู้ถือหุ้นของบริษัทเท่ากับ 0.83 เท่า โดยเงื่อนไขทางการเงินของบริษัทกำหนดให้บริษัทจะต้องรักษาอัตราส่วนหนี้สินที่มีภาระดอกเบี้ยสุทธิต่อส่วนของผู้ถือหุ้นให้อยู่ในระดับที่ต่ำกว่า 2 เท่า ซึ่งบริษัทยังคงรักษาอัตราส่วนดังกล่าวให้สอดคล้องกับเงื่อนไขทางการเงินดังกล่าวอยู่
นอกจากนี้ บริษัทยังสามารถรักษาอัตราส่วนหนี้สินทางการเงินต่อเงินทุน (รวมเงินกู้จากกิจการร่วมค้าตามสัดส่วน 51%) ให้อยู่ที่ระดับ 50% ในช่วง 5 ปีที่ผ่านมาได้ โดยยอดเงินกู้รวมของบริษัท (รวมเงินกู้จากกิจการร่วมค้าตามสัดส่วน 51%) ในช่วง 2 ปีล่าสุดอยู่ที่ 23,000-24,000 ล้านบาท เพิ่มขึ้นจากระดับ 16,000-17,000 ล้านบาทในช่วงปี 2556-2559 เนื่องจากบริษัทมีการเปิดโครงการคอนโดมิเนียมมูลค่าสูงหลายโครงการและซื้อที่ดินเพื่อเปิดโครงการใหม่ ๆ เพิ่มมากขึ้น ภายใต้สมมติฐานของทริสเรทติ้งคาดว่าอัตราส่วนหนี้สินทางการเงินต่อเงินทุน ของบริษัทจะอยู่ที่ประมาณ 50%-55% ในช่วง 3 ปีข้างหน้า หรืออัตราส่วนหนี้สินที่มีภาระดอกเบี้ยสุทธิต่อส่วนของผู้ถือหุ้นจะอยู่ที่ประมาณ 1.0-1.2 เท่า
เกณฑ์การกำกับดูแลสินเชื่อเพื่อที่อยู่อาศัยซึ่งเป็นมาตรการใหม่อาจทำให้ยอดขายชะลอตัว ทริสเรทติ้งคาดว่าการนำเกณฑ์การกำกับดูแลสินเชื่อเพื่อที่อยู่อาศัยซึ่งเป็นมาตรการใหม่ของ ธปท. นั้นจะส่งผลกระทบต่อยอดขายคอนโดมิเนียมในระยะสั้น โดยเกณฑ์ดังกล่าวเริ่มบังคับใช้ในเดือนเมษายน 2562 ภายใต้เกณฑ์ใหม่นี้ ผู้ซื้อบ้านสามารถกู้เงินได้ไม่เกิน 70%-80% ของมูลค่าหลักประกันสำหรับสัญญากู้ที่อยู่อาศัยหลังที่ 2 และหลังถัด ๆ ไป ซึ่งลดลงจากเดิมที่สามารถกู้ได้ถึง 90%-100% ดังนั้น บริษัทอาจจะต้องยืดการผ่อนดาวน์ให้แก่ผู้ซื้อบ้านบางราย ทั้งนี้ ความล่าช้าในการส่งมอบจะกระทบต่อการรับรู้รายได้ของบริษัทในช่วงครึ่งหลังของปี 2562 ด้วย
อย่างไรก็ตาม ทริสเรทติ้งคาดว่าอัตราส่วนเงินกู้ต่อมูลค่าหลักประกันที่ลดลงสำหรับสัญญากู้ที่อยู่อาศัยหลังที่ 2 และหลังถัด ๆ ไปนั้นจะเป็นประโยชน์กับผู้ประกอบการในระยะยาว โดยเกณฑ์ใหม่ที่นำมาใช้นี้จะช่วยลดการเก็งกำไรและเพิ่มความแข็งแกร่งให้กับตลาดอสังหาริมทรัพย์ อย่างไรก็ตาม บริษัทยังคงรอดูผลกระทบจากมาตรการดังกล่าว โดยบริษัทอาจเลื่อนการเปิดโครงการใหม่ออกไปหากเกณฑ์ใหม่ดังกล่าวส่งผลให้ความต้องการที่อยู่อาศัยชะลอตัวอย่างมีนัยสำคัญและทำให้มีสินค้าคงเหลือสะสมเพิ่มสูงขึ้น
สภาพคล่องที่เพียงพอ บริษัทมีสภาพคล่องอยู่ในระดับที่เพียงพอ โดยแหล่งเงินทุนของบริษัทคือเงินสดจำนวน 951 ล้านบาทและมีวงเงินกู้ยืมเพื่อดำเนินโครงการที่ยังไม่ได้เบิกใช้อีกจำนวน 9,596 ล้านบาท ณ เดือนธันวาคม 2561 ทริสเรทติ้งคาดว่าเงินทุนจากการดำเนินงานของบริษัทในช่วง 12 เดือนข้างหน้าจะอยู่ที่ประมาณ 3,500 ล้านบาท ในขณะที่เงินทุนที่บริษัทจะต้องใช้ประกอบด้วยภาระหนี้จำนวน 7,195 ล้านบาทที่จะครบกำหนดชำระในช่วง 12 เดือนข้างหน้า (ตั๋วแลกเงินและตั๋วสัญญาใช้เงินระยะสั้นจำนวน 3,185 ล้านบาท และหุ้นกู้จำนวน 3,850 ล้านบาท) และเงินปันผลจ่ายอีกประมาณ 1,300 ล้านบาท โดยทั่วไปแล้วบริษัทจะวางแผนระยะเวลาชำระคืนเงินกู้ระยะสั้นให้สอดคล้องกับกระแสเงินสดที่คาดว่าจะได้รับจากการโอนโครงการคอนโดมิเนียม ในขณะที่หนี้หุ้นกู้ที่จะครบกำหนดไถ่ถอนส่วนใหญ่นั้นบริษัทจะชำระคืนด้วยเงินสดจากการออกหุ้นกู้ชุดใหม่ นอกจากนี้ บริษัทยังมีวงเงินที่ยังไม่ได้เบิกใช้จากสถาบันการเงินที่สามารถรองรับการไถ่ถอนหุ้นกู้ได้อีกเช่นกัน
ในช่วง 3 ปีข้างหน้าทริสเรทติ้งคาดว่าเงินทุนจากการดำเนินงานของบริษัทน่าจะอยู่ที่ประมาณ 3,500-4,000 ล้านบาทต่อปี อัตราส่วนเงินทุนจากการดำเนินงานต่อหนี้สินทางการเงินคาดว่าจะอยู่ในระดับ 12%-15% ในขณะที่อัตราส่วนกำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่ายต่อดอกเบี้ยจ่ายคาดว่าจะอยู่ในระดับไม่ต่ำกว่า 6 เท่า
สมมติฐานกรณีพื้นฐานที่สำคัญ ๆ ของทริสเรทติ้งมีดังนี้
บริษัทจะเปิดขายโครงการพัฒนาที่อยู่อาศัยในปี 2562 รวมมูลค่า 56,800 ล้านบาท ประกอบด้วยคอนโดมิเนียมที่พัฒนาโดยบริษัทเองมูลค่า 4,100 ล้านบาทและภายใต้โครงการร่วมทุนอีกจำนวน 18,300 ล้านบาท อีกทั้งเปิดขายโครงการบ้านจัดสรรมูลค่า 34,400 ล้านบาทอีกด้วย และในอนาคตบริษัทจะเปิดขายโครงการพัฒนาที่อยู่อาศัยใหม่มูลค่าประมาณ 40,000-50,000 ล้านบาทต่อปี
รายได้ของบริษัทจะอยู่ที่ประมาณ 26,000-28,000 ล้านบาทต่อปีในช่วงปี 2562-2564 ขณะที่คาดว่ากิจการร่วมค้าจะมีรายได้อยู่ที่ประมาณ 6,000 ล้านบาทในปี 2562 10,000 ล้านบาทในปี 2563 และเพิ่มขึ้นเป็น 15,000 ล้านบาทในปี 2564 เนื่องจากมีมูลค่ายอดขายจำนวนมากที่รอส่งมอบให้กับลูกค้า
งบประมาณในการซื้อที่ดินเพื่อพัฒนาโครงการของบริษัทเองอยู่ที่ประมาณ 10,000 ล้านบาทต่อปีและอีกประมาณ 3,000-4,000 ล้านบาทต่อปีสำหรับโครงการภายใต้กิจการร่วมค้า
แนวโน้มอันดับเครดิต "Stable" หรือ "คงที่" สะท้อนถึงความคาดหวังว่าบริษัทจะยังคงรักษาความสามารถในการแข่งขันที่เข้มแข็งในกลุ่มสินค้าหลักและจะสามารถปรับปรุงสินค้าให้สอดคล้องกับการเปลี่ยนแปลงของตลาดและความต้องการของลูกค้าได้อย่างสมดุลด้วย นอกจากนี้ แนวโน้มอันดับเครดิตดังกล่าวยังสะท้อนถึงความคาดหวังว่าบริษัทจะยังคงดำรงนโยบายทางการเงินที่ระมัดระวังต่อไปและจะสามารถรักษาอัตราส่วนหนี้สินทางการเงินต่อเงินทุนให้อยู่ในระดับไม่เกิน 55% ในช่วง 3 ปีข้างหน้าเอาไว้ได้ อีกทั้งคาดว่าอัตราส่วนเงินทุนจากการดำเนินงานต่อหนี้สินทางการเงินจะอยู่ที่ระดับ 12%-15% อีกด้วย
ปัจจัยที่อาจทำให้อันดับเครดิตเปลี่ยนแปลง อันดับเครดิตและ/หรือแนวโน้มอันดับเครดิตของบริษัทอาจมีการปรับลดลงหากสถานะทางการเงินของบริษัทอ่อนแอลงอย่างมาก หรืออัตราส่วนหนี้สินทางการเงินต่อเงินทุนอยู่ในระดับที่สูงกว่า 55% เป็นเวลานาน ในทางตรงกันข้าม อันดับเครดิตอาจมีการปรับเพิ่มขึ้นหากบริษัทสามารถเพิ่มอัตราการทำกำไรได้โดยที่อัตราส่วนหนี้สินทางการเงินต่อเงินทุนลดลงอยู่ที่ระดับ 40%-45% ในระยะเวลาหนึ่ง