บริษัท ทริสเรทติ้ง จำกัด คงอันดับเครดิตองค์กรของ บมจ. ชัยวัฒนา แทนเนอรี่ กรุ๊ป (CWT) ที่ระดับ "BB+"
อันดับเครดิตสะท้อนถึงขนาดของบริษัทที่ค่อนข้างเล็ก ความสามารถในการทำกำไรที่ผันผวน และการก่อหนี้ในระดับปานกลาง อันดับเครดิตยังคำนึงถึงผลงานของบริษัทที่ได้รับการยอมรับในฐานะการเป็นผู้ฟอกหนังโดยเฉพาะในธุรกิจเบาะหนังรถยนต์ ขณะที่รายได้ที่สามารถคาดการณ์ได้จากโครงการโรงไฟฟ้าน่าจะช่วยชดเชยผลการดำเนินงานที่ผันผวนของธุรกิจเบาะหนังรถยนต์และฟอกหนังได้บางส่วน ทั้งนี้ การขยายไปสู่ธุรกิจการออกแบบและการค้ายานพาหนะที่ทำด้วยอะลูมิเนียมน่าจะยังไม่มีผลกระทบอย่างมีนัยสำคัญต่ออันดับเครดิตในระยะสั้น โดยความสำเร็จของการขยายธุรกิจยังต้องใช้เวลาเพื่อพิสูจน์
ประเด็นสำคัญที่กำหนดอันดับเครดิต
รายได้มีขนาดเล็ก แต่กำลังเติบโต รายได้ของบริษัทมีขนาดเล็กเมื่อเทียบกับบริษัทอื่น ๆ ที่ได้รับการจัดอันดับเครดิตโดยทริสเรทติ้ง ซึ่งนอกจากความผันผวนของราคาวัตถุดิบแล้ว ขนาดของบริษัทที่ค่อนข้างเล็กประกอบกับสัดส่วนค่าใช้จ่ายในการดำเนินงานคงที่ที่อยู่ในระดับค่อนข้างสูงส่งผลให้ผลการดำเนินงานของบริษัทมีความผันผวน โดยรายได้จากการดำเนินงานรวมอยู่ในช่วง 900-2,000 ล้านบาทในช่วง 5 ปีที่ผ่านมา ส่วนกำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่ายอยู่ในช่วง 70-260 ล้านบาท ทั้งนี้ ธุรกิจเบาะหนังรถยนต์คิดเป็นสัดส่วน 70% ของรายได้
ทริสเรทติ้งคาดว่ารายได้จากการดำเนินงานรวมจะเพิ่มขึ้นเป็น 2,500 ล้านบาทภายในช่วง 3 ปีข้างหน้าจาก 1,983 ล้านบาทในปี 2561 โดยรายได้ของธุรกิจเบาะหนังรถยนต์จะเพิ่มขึ้นจากการที่ผู้ผลิตรถยนต์เปิดตัวรถยนต์รุ่นใหม่ ในขณะที่โรงไฟฟ้าชีวมวลแห่งแรกของบริษัทจะดำเนินงานเต็มปีในปี 2562 ซึ่งจะช่วยเพิ่มรายได้ของธุรกิจผลิตไฟฟ้า ปัจจัยขับเคลื่อนรายได้ยังจะมาจาก บริษัท สกุลฎ์ซี อินโนเวชั่น จำกัด ซึ่งเป็นผู้ออกแบบและผู้ค้ายานพาหนะที่ทำด้วยอะลูมิเนียม โดยบริษัทถือหุ้น 50% ในบริษัทสกุลฎ์ซี อินโนเวชั่น ทั้งนี้ บริษัทสกุลฎ์ซี อินโนเวชั่น กำลังจะเปิดตัวรถมินิบัสอย่างเป็นทางการในปีนี้ บริษัทสกุลฎ์ซี อินโนเวชั่น และ บริษัท ฮีโน่มอเตอร์ส เซลส์ (ประเทศไทย) จำกัด ได้ร่วมมือกันออกแบบและประกอบรถมินิบัสที่ทำด้วยอะลูมิเนียมรุ่นแรก ความสำเร็จในธุรกิจนี้ยังต้องรอเวลาพิสูจน์
ผลงานที่มีมาอย่างยาวนานในฐานะการเป็นผู้ฟอกหนัง ทริสเรทติ้งเชื่อว่าผลงานที่มีมาอย่างยาวนานและได้รับการยอมรับของบริษัทจะช่วยรักษาความสามารถในการแข่งขันเอาไว้ได้ บริษัทเป็นผู้ฟอกหนังมานานมากกว่า 40 ปี และผลิตเบาะหนังรถยนต์ให้แก่ผู้ผลิตรถยนต์ญี่ปุ่นมาตั้งแต่ปี 2556 ซึ่งด้วยสถานะการเป็นผู้จัดหาสินค้าในกลุ่ม Tier 2 บริษัทจะจัดหาสินค้าให้แก่ผู้จัดหาสินค้าในกลุ่ม Tier 1 อีกทอดหนึ่ง โดยมีลูกค้าปลายทางอย่างเช่น ฮอนด้า อีซูซุ และโตโยต้า ซึ่งให้การยอมรับในคุณภาพสินค้าของบริษัทตลอดมา
ในอนาคตทริสเรทติ้งเชื่อว่าธุรกิจเบาะหนังรถยนต์จะยังคงสร้างรายได้หลักให้แก่บริษัท การอยู่ในห่วงโซ่อุปทานอุตสาหกรรมรถยนต์ช่วยประกันกระแสรายได้ โดยผู้ผลิตรถยนต์จะเลือกผู้จัดหาผลิตภัณฑ์หนังเพียงรายเดียวหรือเพียงไม่กี่รายสำหรับโมเดลรถยนต์หนึ่ง ๆ ซึ่งจะมีช่วงอายุอยู่ที่ประมาณ 4-6 ปี ผู้ผลิตรถยนต์มักไม่เปลี่ยนผู้จัดหาผลิตภัณฑ์ตลอดอายุโมเดลรถยนต์รุ่นนั้นเพื่อให้มั่นใจในคุณภาพสินค้า บริษัทพยายามที่จะทำงานร่วมกับผู้ผลิตรถยนต์อย่างใกล้ชิดเพื่อเพิ่มโอกาสที่จะได้รับเลือกเป็นผู้จัดหาผลิตภัณฑ์หนังให้แก่โมเดลรถใหม่ ๆ
อัตรากำไรมีความผันผวน แม้กระแสรายได้ของธุรกิจเบาะหนังรถยนต์มีแนวโน้มที่มั่นคง แต่อัตรากำไรของธุรกิจดังกล่าวมีความผันผวนอย่างมาก โดยบริษัทไม่สามารถถ่ายโอนการเพิ่มขึ้นของต้นทุนการผลิตเบาะหนังรถยนต์ได้ สัญญาผลิตเบาะหนังรถยนต์มีการกำหนดราคาตายตัวในขณะที่บริษัทต้องเผชิญกับความผันผวนของราคาหนังดิบ ทั้งนี้ หนังดิบเป็นวัตถุดิบหลักของบริษัทซึ่งคิดเป็นสัดส่วน 40%-50% ของต้นทุนการผลิตทั้งหมด หนังดิบเป็นสินค้าโภคภัณฑ์ ส่งผลให้ต้นทุนและกำไรมีความผันผวนมากขึ้น บริษัทยังต้องเผชิญกับความผันผวนของอัตราแลกเปลี่ยน เนื่องจากบริษัทนำเข้าวัตถุดิบประมาณเกือบครึ่งหนึ่งของทั้งหมดและจ่ายในสกุลเงินต่างประเทศซึ่งส่วนใหญ่เป็นดอลลาร์สหรัฐฯ แต่ผลิตภัณฑ์ของบริษัทเกือบทั้งหมดตั้งราคาขายเป็นเงินบาท
การเปลี่ยนแปลงของราคาหนังดิบมีผลอย่างมากต่ออัตรากำไรขั้นต้น โดยในช่วง 5 ปีที่ผ่านมา อัตรากำไรขั้นต้นขึ้นและลงอยู่ในช่วง 14%-21% ขณะที่อัตรากำไรจากการดำเนินงาน (กำไรจากการดำเนินงานก่อนค่าเสื่อมราคาและค่าตัดจำหน่ายต่อรายได้) ขึ้นและลงอยู่ในช่วง 5%-16% อัตราส่วนกำไรจากการดำเนินงานเพิ่มขึ้นเป็นระดับ 2 หลักในช่วงที่ผ่านมาจากการปรับลดลงของราคาหนังดิบและการเพิ่มขึ้นของสัดส่วนธุรกิจผลิตไฟฟ้า โดยบริษัทยังมีการเพิ่มประสิทธิภาพในการผลิตอีกด้วย ทริสเรทติ้งคาดว่าอัตรากำไรจากการดำเนินงานในช่วง 3 ปีข้างหน้าจะอยู่ในระดับที่สูงกว่าในอดีตและผันผวนน้อยลง โดยอยู่ในช่วง 11%-13% โดยได้แรงหนุนจากธุรกิจผลิตไฟฟ้าที่มีสัดส่วนเพิ่มสูงขึ้น
ธุรกิจผลิตไฟฟ้าช่วยทำให้กระแสเงินสดมีความมั่นคงและยกระดับผลการดำเนินงาน การขยายไปสู่ธุรกิจผลิตไฟฟ้าจะช่วยให้กระแสเงินสดของบริษัทมีความมั่นคงมากขึ้นและยังช่วยเพิ่มอัตรากำไรให้สูงขึ้น บริษัทมีโครงการโรงไฟฟ้าพลังงานทดแทน 2 โครงการคือโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์และโรงไฟฟ้าชีวมวลโดยมีกำลังการผลิตตามสัญญารวมกัน 13 เมกะวัตต์ โรงไฟฟ้าทั้ง 2 แห่งดังกล่าวมีสัญญาซื้อขายไฟฟ้าระยะยาวกับการไฟฟ้าส่วนภูมิภาคและในแต่ละสัญญามีการระบุราคาซื้อขายไฟฟ้าที่ชัดเจน ซึ่งทำให้กระแสเงินสดที่บริษัทได้รับจากโรงไฟฟ้านั้นสามารถคาดการณ์ได้ โดยต้นทุนการผลิตของโรงไฟฟ้าชีวมวลมีความผันผวนน้อยกว่าธุรกิจหลักของบริษัทซึ่งได้แก่เบาะหนังรถยนต์และฟอกหนัง ธุรกิจผลิตไฟฟ้ายังให้อัตรากำไรที่สูงกว่า ในช่วง 3 ปีข้างหน้า ทริสเรทติ้งคาดว่าอัตรากำไรจากการดำเนินงานของธุรกิจผลิตไฟฟ้าจะอยู่ระหว่าง 30%-40% เมื่อเทียบกับ 8%-10% สำหรับธุรกิจอื่น ๆ กำไรจากการดำเนินงานก่อนค่าเสื่อมราคาและค่าตัดจำหน่ายของธุรกิจผลิตไฟฟ้าจะคิดเป็นสัดส่วน 30%-40% ของกำไรจากการดำเนินงานก่อนค่าเสื่อมราคาและค่าตัดจำหน่ายรวมในช่วงปี 2562-2564
ประโยชน์ดังกล่าวถูกลดทอนจากระดับการก่อหนี้ที่เพิ่มสูงขึ้นและความเสี่ยงในการดำเนินงานของโครงการโรงไฟฟ้า โดยระดับการก่อหนี้เพิ่มสูงขึ้นอย่างมีนัยสำคัญจากการลงทุนขนาดใหญ่ของบริษัทประมาณ 1,500 ล้านบาทในโรงไฟฟ้าทั้ง 2 แห่งในช่วงปี 2559-2561 บริษัทยังไม่เคยมีผลงานในการดำเนินการโครงการโรงไฟฟ้ามาก่อน ทั้งนี้ โรงไฟฟ้าชีวมวลนั้นใช้เทคโนโลยีที่ค่อนข้างซับซ้อน อีกทั้งมีความเสี่ยงด้านสิ่งแวดล้อมจากกระบวนการผลิตและความเสี่ยงในด้านอื่น ๆ เช่น การขาดแคลนหรือด้อยคุณภาพของวัตถุดิบ ปริมาณไฟฟ้าที่ผลิตได้ก็อาจแตกต่างไปตามชนิดของเชื้อเพลิง ทั้งนี้ โรงไฟฟ้าชีวมวลสามารถผลิตไฟฟ้าได้มากที่สุดในธุรกิจผลิตไฟฟ้าของบริษัทและเปิดดำเนินการในเดือนเมษายน 2561 โดยทั้งโรงไฟฟ้าพลังงานแสงอาทิตย์และโรงไฟฟ้าชีวมวลนั้นมีผลการดำเนินงานในระดับน่าพอใจนับตั้งแต่เปิดดำเนินการ อย่างไรก็ตาม ผลการดำเนินงานในระยะยาวของธุรกิจผลิตไฟฟ้ายังต้องใช้เวลาในการพิสูจน์
การก่อหนี้อยู่ในระดับปานกลาง ทริสเรทติ้งคาดว่าการก่อหนี้จะปรับตัวดีขึ้น ทั้งนี้ การลงทุนขนาดใหญ่ในโรงไฟฟ้าทั้ง 2 แห่งของบริษัทได้ส่งผลให้อัตราส่วนหนี้สินทางการเงินต่อเงินทุนเพิ่มขึ้นเป็น 53.2% ณ เดือนมีนาคม 2562 จากระดับต่ำกว่า 40% อัตราส่วนหนี้สินทางการเงินต่อเงินทุนน่าจะค่อย ๆ ลดลงเป็นประมาณ 50% ในช่วง 3 ปีข้างหน้า โดยทริสเรทติ้งคาดว่างบลงทุนต่อปีจะอยู่ในช่วง 50-100 ล้านบาทในช่วงปี 2562-2564 ลดลงจาก 500-800 ล้านบาทในช่วงปี 2559-2561 อย่างไรก็ตาม หนี้จะไม่ลดลงอย่างมีนัยสำคัญเนื่องจากบริษัทจะมีความต้องการเงินทุนหมุนเวียนเพิ่มสูงขึ้นตามยอดขายที่จะเพิ่มขึ้น อัตราส่วนหนี้สินทางการเงินต่อกำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคาและค่าตัดจำหน่ายน่าจะลดลงเป็น 6.0-6.5 เท่าในช่วง 3 ปีข้างหน้าจาก 7.3 เท่าในปี 2561
สภาพคล่องน่าจะจัดการได้ ทริสเรทติ้งคาดว่าบริษัทจะจัดการสภาพคล่องได้อย่างเหมาะสม บริษัทไม่มีแรงกดดันด้านสภาพคล่องมากนักในปีนี้ โดยในปี 2562 หนี้ประมาณ 580 ล้านบาทจะครบกำหนดชำระซึ่งประมาณ 70% ของจำนวนดังกล่าวเป็นหนี้ระยะสั้นสำหรับใช้เป็นเงินทุนหมุนเวียน บริษัทมีวงเงินกู้ที่ยังไม่ได้เบิกใช้รวมกับเงินสดและหลักทรัพย์ในความต้องการของตลาดทั้งสิ้นประมาณ 560 ล้านบาท ณ เดือนธันวาคม 2561 เงินทุนจากการดำเนินงานคาดว่าจะอยู่ที่ประมาณ 160 ล้านบาทในปี 2562 ดังนั้น บริษัทจะมีแหล่งเงินสดรวมกันทั้งสิ้น 720 ล้านบาทซึ่งน่าจะเพียงพอสำหรับรองรับหนี้ทั้งหมดที่จะครบกำหนดชำระในปี 2562 ในปี 2563 หุ้นกู้จำนวนรวม 631 ล้านบาทจะครบกำหนดชำระ ความกังวลเกี่ยวกับการหาแหล่งเงินทดแทนจึงเพิ่มสูงขึ้นเนื่องจากมีความเป็นไปได้ที่กระแสเงินสดจะไม่เพียงพอ อย่างไรก็ตาม ทริสเรทติ้งเชื่อว่าบริษัทจะสามารถหาแหล่งเงินทดแทนหุ้นกู้ดังกล่าวได้จากผลการดำเนินงานที่น่าจะยังคงอยู่ในระดับที่ดีในช่วง 3 ปีข้างหน้า
หุ้นกู้ของบริษัทมีข้อกำหนดในการดำรงอัตราส่วนทางการเงินในส่วนของอัตราส่วนเงินกู้ที่มีดอกเบี้ยสุทธิต่อส่วนทุนที่ระดับไม่เกิน 3 เท่า ซึ่งอัตราส่วนดังกล่าว ณ เดือนมีนาคม 2562 อยู่ที่ 1.2 เท่า จึงถือว่าบริษัทปฏิบัติตามข้อกำหนดดังกล่าว ทริสเรทติ้งเชื่อว่าบริษัทจะสามารถปฏิบัติได้ตามข้อกำหนดดังกล่าวตลอดในช่วง 12-18 เดือนข้างหน้า
สมมติฐานพื้นฐาน
รายได้จากการดำเนินงานรวมจะเพิ่มขึ้นในอัตรา 8% ต่อปี ในช่วง 3 ปีข้างหน้า
อัตรากำไรจากการดำเนินงานจะอยู่ในช่วง 11%-13%
เงินลงทุนรวมจะอยู่ในช่วง 50-100 ล้านบาทต่อปี
แนวโน้มอันดับเครดิต "Stable" หรือ "คงที่" สะท้อนความคาดหวังว่าธุรกิจเบาะหนังรถยนต์จะยังคงสร้างรายได้หลักให้แก่บริษัทต่อไป กลยุทธ์ของบริษัทในการทำงานร่วมกับผู้ผลิตรถยนต์อย่างใกล้ชิดจะช่วยเป็นหลักประกันที่จะทำให้บริษัทได้รับคำสั่งซื้อสำหรับโมเดลรถยนต์ใหม่ ๆ ในอนาคต นอกจากนี้ สัดส่วนที่เพิ่มขึ้นของธุรกิจผลิตไฟฟ้าน่าจะช่วยให้อัตรากำไรจากการดำเนินงานยังทรงตัวในระดับที่สูงกว่า 10% ในช่วง 3 ปีข้างหน้า ขณะที่อัตราส่วนหนี้สินทางการเงินต่อกำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคาและค่าตัดจำหน่ายจะอยู่ในช่วง 6.0-6.5 เท่า
ปัจจัยที่อาจทำให้อันดับเครดิตเปลี่ยนแปลง การปรับเพิ่มอันดับเครดิตอาจเกิดขึ้นได้หากกระแสเงินสดของบริษัทเพิ่มขึ้นอย่างมีนัยสำคัญและระดับการก่อหนี้ยังทรงตัวอยู่ในระดับปัจจุบัน ความสำเร็จในการขยายไปสู่ธุรกิจใหม่คือไฟฟ้าและยานพาหนะที่ทำด้วยอะลูมิเนียมจะเป็นปัจจัยบวก ในทางตรงกันข้าม อันดับเครดิตและ/หรือแนวโน้มอันดับเครดิตอาจได้รับการปรับลดลงหากผลการดำเนินงานของบริษัทถดถอยลงอย่างมีนัยสำคัญหรือหากสถานะทางการเงินของบริษัทอ่อนแอลง ซึ่งอาจเกิดจากการที่ธุรกิจใหม่มีผลการดำเนินงานแย่กว่าที่คาดหรือบริษัทมีการลงทุนใหม่มากเกินไป