บริษัท ทริสเรทติ้ง จำกัด คงอันดับเครดิตองค์กรของ บมจ. เมเจอร์ ดีเวลลอปเม้นท์ (MJD) ที่ระดับ "BB+" ด้วยแนวโน้มอันดับเครดิต "Stable" หรือ "คงที่" โดยอันดับเครดิตสะท้อนถึงผลการดำเนินงานของบริษัทที่ค่อนข้างมีความผันผวน รวมถึงภาระหนี้ที่อยู่ในระดับสูง และการกระจุกตัวของสินค้าคอนโดมิเนียมในกลุ่มราคาสูง การประเมินอันดับเครดิตยังพิจารณารวมไปถึงแบรนด์สินค้าของบริษัทที่เป็นที่รู้จักในตลาดคอนโดมิเนียมราคาสูงและยอดขายรอรับรู้เป็นรายได้ที่ค่อนข้างมากซึ่งจะช่วยรักษาระดับกำไรและกระแสเงินสดของบริษัทในช่วง 1-2 ปีข้างหน้าได้บางส่วน อย่างไรก็ตาม ความผันผวนและการแข่งขันที่รุนแรงในธุรกิจพัฒนาที่อยู่อาศัย ตลอดจนผลกระทบจากเกณฑ์การกำกับดูแลสินเชื่อเพื่อที่อยู่อาศัยเกณฑ์ใหม่ของธนาคารแห่งประเทศไทย (ธปท.) ซึ่งเริ่มบังคับใช้ในเดือนเมษายน 2562 ก็อาจส่งผลกระทบต่อความสามารถในการซื้อที่อยู่อาศัยในระยะ 2-3 ปีข้างหน้าด้วย
ประเด็นสำคัญที่กำหนดอันดับเครดิต
สินค้ากระจุกตัวอยู่ในคอนโดมิเนียมแนวสูง แต่ค่อย ๆ เพิ่มสินค้าคอนโดมิเนียมแนวต่ำและบ้านจัดสรร
บริษัทมีสินค้าที่กระจุกตัวอยู่ในโครงการคอนโดมิเนียมแนวสูง ทั้งนี้ ณ เดือนมีนาคม 2562 บริษัทมีโครงการคอนโดมิเนียมจำนวน 26 โครงการ ซึ่งมียูนิตพร้อมขายมูลค่า 12,759 ล้านบาท โดยที่เกือบ 70% ของมูลค่ายูนิตพร้อมขายเป็นโครงการคอนโดมิเนียมแนวสูง นอกจากนี้ บริษัทยังมีโครงการคอนโดมิเนียมอีกจำนวน 3 โครงการที่พัฒนาภายใต้กิจการร่วมค้า โดย ณ เดือนมีนาคม 2562 โครงการในกิจการร่วมค้ามียอดขายไปแล้ว 84% และยังมียูนิตที่พร้อมขายคิดเป็นมูลค่าอีก 2,265 ล้านบาท
โครงการคอนโดมิเนียมแนวสูงมีมูลค่าโครงการที่ค่อนข้างสูงและต้องใช้เวลาในการพัฒนานานกว่าโครงการคอนโดมิเนียมแนวต่ำ การมีสินค้าที่กระจุกตัวในคอนโดมิเนียมแนวสูงทำให้บริษัทมีรายได้ผันผวนในแต่ละปี ซึ่งรายได้จะขึ้นอยู่กับจำนวนโครงการที่พร้อมโอนในแต่ละปี ในขณะที่ค่าใช้จ่ายในการขายและบริหารเพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่อง ดังนั้น อัตราส่วนกำไร (อัตราส่วนกำไรจากการดำเนินงานก่อนค่าเสื่อมราคาและค่าตัดจำหน่ายต่อรายได้) ของบริษัทจึงมีความผันผวนสูงในช่วงที่ผ่านมา โดยเพิ่มขึ้นจาก 12.2% ในปี 2558 เป็น 21.5% ในปี 2559 และลดลงเหลือเพียง 5.6% ในปี 2560 อัตราส่วนดังกล่าวทรงตัวอยู่ที่ระดับ 10%-11% ในช่วงปี 2561 จนถึงไตรมาสแรกของปี 2562 โดยผลการดำเนินงานของบริษัทในปี 2561 ใกล้เคียงกับประมาณการของทริสเรทติ้ง และมีการปรับตัวดีขึ้นในช่วงไตรมาสแรกของปี 2562
บริษัทพยายามบรรเทาความเสี่ยงจากการกระจุกตัวของสินค้าด้วยการพัฒนาโครงการคอนโดมิเนียมแนวต่ำภายใต้แบรนด์ Maestro โดยที่ลูกค้าเป้าหมายยังคงเป็นกลุ่มผู้มีรายได้สูง บริษัทยังมีแผนจะเพิ่มสินค้าประเภททาวน์โฮมและบ้านเดี่ยวเข้ามาอีกด้วย ในการนี้ บริษัทมีแผนจะเปิดขายโครงการบ้านจัดสรรมูลค่าประมาณ 2,500-3,000 ล้านบาทในปีนี้ ซึ่งโครงการบ้านจัดสรรจะใช้เวลาพัฒนาโครงการและส่งมอบสินค้าได้เร็วกว่าโครงการคอนโดมิเนียม
ยอดขายรอรับรู้เป็นรายได้ที่ค่อนข้างสูงช่วยรักษาระดับรายได้และลดความผันผวนของกำไร
ทริสเรทติ้งมองว่าผลการดำเนินงานของบริษัทจะมีความผันผวนที่ลดลงในช่วง 2-3 ปีข้างหน้าจากการที่บริษัทมียอดขายรอรับรู้เป็นรายได้ที่ค่อนข้างสูงซึ่งจะช่วยให้บริษัทมีรายได้และกำไรที่ต่อเนื่อง โดย ณ เดือนมีนาคม 2562 บริษัทมียอดขายที่รอรับรู้เป็นรายได้จากโครงการคอนโดมิเนียมของบริษัทเองมูลค่า 8,647 ล้านบาทและภายใต้กิจการร่วมค้ามูลค่า 5,344 ล้านบาท ซึ่งมูลค่ายอดขายของบริษัทเองคาดว่าจะสามารถรับรู้เป็นรายได้ประมาณ 2,300 ล้านบาทในช่วงที่เหลือของปี 2562 ส่วนอีก 4,000 ล้านบาทจะรับรู้ในปี 2563 และส่วนที่เหลือจะรับรู้ในปี 2564 ในขณะที่ยอดขายที่รอรับรู้เป็นรายได้จากกิจการร่วมค้าจะทยอยรับรู้เป็นรายได้ประมาณ 380 ล้านบาทภายในปีนี้ และอีก 1,880 ล้านบาทจะรับรู้ในปี 2563 ส่วนที่เหลือจะทยอยรับรู้ในปี 2564
จากมูลค่ายอดขายรอรับรู้เป็นรายได้และมูลค่าสินค้าพร้อมขายจำนวนมากของบริษัท รายได้ของบริษัทคาดว่าจะปรับตัวเพิ่มขึ้นเป็นประมาณ 6,500-7,500 ล้านบาทต่อปีในช่วงปี 2562-2564 และอัตราส่วนกำไรน่าจะรักษาระดับอยู่ที่ประมาณ 12%-15% ในช่วงปี 2562-2564 โดยได้รับแรงหนุนจากมูลค่ายอดขายจำนวนมากที่คาดว่าจะทยอยส่งมอบในช่วงเวลาดังกล่าว ในระยะถัดไป หากบริษัทเปิดขายโครงการใหม่และมีโครงการส่งมอบอย่างต่อเนื่องก็จะช่วยบรรเทาความกังวลเกี่ยวกับความผันผวนของกำไรและกระแสเงินสดของบริษัทได้หลังจากที่บริษัทเคยเผชิญมาแล้วในอดีต
ภาระหนี้อยู่ในระดับสูง
บริษัทมีภาระหนี้อยู่ในระดับสูงเมื่อเทียบกับบริษัทพัฒนาอสังหาริมทรัพย์รายอื่น ๆ ที่จัดอันดับโดยทริสเรทติ้ง บริษัทพัฒนาเฉพาะโครงการคอนโดมิเนียมซึ่งใช้เงินทุนสูงและใช้เวลาพัฒนายาวนาน อัตราการขายที่ช้าและการก่อสร้างที่ใช้เวลานานจะส่งผลให้ภาระหนี้ของบริษัททรงตัวอยู่ในระดับสูง บริษัทมีอัตราส่วนหนี้สินทางการเงินต่อเงินทุนอยู่ในระดับ 70%-76% ในช่วง 3 ปีที่ผ่านมา อัตราส่วนนี้อยู่ที่ระดับ 67% ณ เดือนมีนาคม 2562 เนื่องจากผลการดำเนินงานที่ปรับเพิ่มขึ้นและส่วนแบ่งกำไรจำนวนมากที่ได้จากโครงการภายใต้กิจการร่วมค้า จากการที่โครงการคอนโดมิเนียมหลายแห่งมีความคืบหน้าในการก่อสร้างและบริษัทมีแผนจะลงทุนเพิ่มทั้งคอนโดมิเนียมโครงการใหม่และโครงการที่สร้างรายได้ประจำ ดังนั้น ทริสเรทติ้งจึงคาดว่าภาระหนี้ของบริษัทจะยังคงอยู่ในระดับสูงในปีนี้ แต่จะค่อย ๆ ลดลงในปี 2563 และปี 2564 อย่างไรก็ตาม บริษัทจะต้องรักษาอัตราส่วนหนี้สินต่อทุนให้ไม่เกิน 3.5 เท่าเพื่อให้เป็นไปตามเงื่อนไขของสัญญาการกู้ยืมเงิน
ณ เดือนมีนาคม 2562 อัตราส่วนหนี้สินต่อทุนของบริษัทอยู่ที่ 1.95 เท่า ส่วนใหญ่แล้วบริษัทใช้วิธีกู้ยืมเงินจากธนาคารและออกหุ้นกู้เพื่อใช้ซื้อที่ดินและใช้เป็นค่าก่อสร้างโครงการ ณ เดือนมีนาคม 2562 เงินกู้รวม (รวมเงินกู้จากกิจการร่วมค้าตามสัดส่วน 51%) ของบริษัทอยู่ที่ 10,888 ล้านบาท ซึ่งประมาณ 41% ของเงินกู้รวมเป็นเงินกู้ยืมโครงการระยะยาว อีก 52% เป็นการออกหุ้นกู้ และที่เหลือเป็นเงินกู้ยืมระยะสั้น
แบรนด์สินค้าเป็นที่ยอมรับในกลุ่มลูกค้ารายได้สูง
บริษัทมีแบรนด์สินค้าที่เป็นที่ยอมรับในกลุ่มสินค้าที่อยู่อาศัยราคาสูง โครงการคอนโดมิเนียมของบริษัทพัฒนาภายใต้แบรนด์ "Muniq" "M Series" "Maru" "Metris" และ "Maestro" แบรนด์ดังกล่าวเป็นที่รู้จักเป็นอย่างดีในตลาดคอนโดมิเนียมราคาสูงโดยเฉพาะอย่างยิ่งโครงการที่ระดับราคาอยู่ในช่วง 120,000-170,000 บาทต่อตารางเมตร (ตร.ม.)
ความสามารถในการแข่งขันของบริษัทในกลุ่มสินค้าคอนโดมิเนียมราคาสูงมาจากการมีสินค้าคุณภาพสูงด้วยขนาดห้องที่เหมาะสมกับรูปแบบการใช้งานและที่ตั้งโครงการที่อยู่ในทำเลที่ดี โดยโครงการส่วนใหญ่ของบริษัทตั้งอยู่ในทำเลที่ติดกับสถานีรถไฟฟ้าที่มีอยู่ในปัจจุบัน นอกจากนี้ ที่เหลือยังเป็นโครงการที่ตั้งอยู่ในแหล่งท่องเที่ยวสำคัญ ๆ เช่น พัทยาและหัวหิน เป็นต้น ในช่วง 2 ปีที่ผ่านมาบริษัทได้กระจายไปสู่การทำโครงการที่มีขนาดเล็กลงด้วยการพัฒนาคอนโดมิเนียม 8 ชั้นและพัฒนาโครงการบ้านจัดสรรเพื่อลดเวลาการก่อสร้างให้สั้นลงแต่ยังคงเน้นลูกค้าเป้าหมายที่เป็นกลุ่มผู้มีรายได้สูงเช่นเดิม
มีความเสี่ยงจากความผันผวนและการแข่งขันที่รุนแรงในธุรกิจพัฒนาที่อยู่อาศัย
แม้ว่าธุรกิจพัฒนาที่อยู่อาศัยจะขึ้นอยู่กับภาวะเศรษฐกิจในประเทศโดยรวมเป็นอย่างมากแต่ก็มีความผันผวนมากกว่าภาวะเศรษฐกิจโดยทั่วไป การชะลอตัวของภาวะเศรษฐกิจภายในประเทศประกอบกับภาวะหนี้ภาคครัวเรือนที่อยู่ในระดับสูงส่งผลต่อกำลังซื้อของผู้บริโภคในตลาดสินค้าราคาปานกลางถึงต่ำในขณะที่กลุ่มลูกค้าของบริษัทเป็นสินค้าในกลุ่มของผู้มีรายได้สูงและมีกำลังซื้อที่ยืดหยุ่น อย่างไรก็ตาม การแข่งขันในตลาดที่อยู่อาศัยในระดับราคาสูงก็เริ่มทวีความรุนแรงมากขึ้นเนื่องจากมีผู้ประกอบการที่ขยายเข้ามาสู่ตลาดนี้มากขึ้นเช่นกัน ดังนั้น บริษัทจึงควรบริหารจัดการการเปิดโครงการใหม่อย่างระมัดระวังเพื่อให้สอดคล้องกับความต้องการของลูกค้าในแต่ละกลุ่ม
ยิ่งไปกว่านั้น การบังคับใช้เกณฑ์การกำกับดูแลสินเชื่อเพื่อที่อยู่อาศัยซึ่งเป็นมาตรการใหม่ของ ธปท. ที่เริ่มใช้ในเดือนเมษายน 2562 นั้นยังอาจจะส่งผลกระทบต่อความต้องการซื้อของกลุ่มนักลงทุนภายในประเทศอีกด้วย ซึ่งภายใต้เกณฑ์ใหม่นี้ ผู้ซื้อบ้านสามารถกู้เงินได้ไม่เกิน 70%-80% ของมูลค่าหลักประกันสำหรับสัญญากู้ที่อยู่อาศัยหลังที่ 2 และหลังถัด ๆ ไป ซึ่งเป็นอัตราที่ลดลงจากเดิมที่สามารถกู้ได้ถึง 90%-100% ของมูลค่าหลักประกัน ดังนั้น ผู้ประกอบการอาจจะต้องยืดเวลาการผ่อนเงินมัดจำให้แก่ผู้ซื้อบางรายออกไป ทั้งนี้ ทริสเรทติ้งคาดว่าอัตราส่วนเงินกู้ต่อมูลค่าหลักประกันที่ลดลงสำหรับสัญญากู้ที่อยู่อาศัยหลังที่ 2 และหลังถัด ๆ ไปนั้นจะช่วยลดความต้องการในการเก็งกำไรลงและจะเป็นประโยชน์แก่ผู้ประกอบการในระยะยาว
สภาพคล่องยังคงตึงตัว
บริษัทมีสภาพคล่องอยู่ในระดับที่ค่อนข้างตึงตัว บริษัทมีภาระหนี้ที่จะครบกำหนดในอีก 12 เดือนข้างหน้า (ไม่รวมเงินกู้ยืมโครงการ) มูลค่า 3,645 ล้านบาท แหล่งสภาพคล่องของบริษัทนั้นประกอบด้วยเงินสดจำนวน 386 ล้านบาทและวงเงินกู้ยืมระยะยาวที่ยังไม่ได้เบิกใช้อีกประมาณ 2,377 ล้านบาท ณ เดือนมีนาคม 2562 ทริสเรทติ้งคาดว่าเงินทุนจากการดำเนินงานของบริษัทในช่วง 12 เดือนข้างหน้าจะอยู่ที่ประมาณ 400-500 ล้านบาท ทั้งนี้ บริษัทวางแผนจะชำระคืนหนี้หุ้นกู้ที่จะครบกำหนดไถ่ถอนด้วยจากการออกหุ้นกู้ชุดใหม่ ซึ่งบริษัทจะต้องบริหารจัดการสภาพคล่องด้วยความระมัดระวัง
จากประมาณการพื้นฐานของทริสเรทติ้งคาดว่าอัตราส่วนเงินทุนจากการดำเนินงานต่อหนี้สินทางการเงินของบริษัทจะอยู่ที่ระดับ 3%-5% ในช่วง 3 ปีข้างหน้า ในขณะที่อัตราส่วนกำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่ายต่อดอกเบี้ยจ่ายคาดว่าจะอยู่ที่ระดับประมาณ 1.5-2.5 เท่า
สมมติฐานกรณีพื้นฐาน
สมมติฐานกรณีพื้นฐานที่สำคัญ ๆ ของทริสเรทติ้งมีดังนี้
บริษัทจะเปิดขายโครงการพัฒนาที่อยู่อาศัยในปี 2562 รวมมูลค่า 4,638 ล้านบาท ซึ่งประกอบด้วยคอนโดมิเนียมมูลค่า 2,013 ล้านบาท และการเปิดขายโครงการบ้านจัดสรรมูลค่า 2,625 ล้านบาท และในอนาคตยังคาดว่าบริษัทจะเปิดขายโครงการที่อยู่อาศัยใหม่มูลค่าประมาณ 3,000 ล้านบาทต่อปีด้วย
รายได้ของบริษัทจะอยู่ที่ประมาณ 6,500-7,500 ล้านบาทต่อปีในช่วงปี 2562-2564 ในขณะที่บริษัทคาดว่าจะสามารถรับรู้ส่วนแบ่งกำไรจากกิจการร่วมค้าที่ประมาณ 150-200 ล้านบาทต่อปีในช่วงปี 2562-2564
งบประมาณในการซื้อที่ดินของบริษัทอยู่ที่ประมาณ 1,000-1,500 ล้านบาทต่อปี
งบลงทุนในอสังหาริมทรัพย์เพื่อเช่าอยู่ที่ 600 ล้านบาทในปี 2562 และ 150 ล้านบาทในปี 2563
แนวโน้มอันดับเครดิต
แนวโน้มอันดับเครดิต "Stable" หรือ "คงที่" สะท้อนถึงความคาดหวังของทริสเรทติ้งว่าบริษัทจะส่งมอบโครงการคอนโดมิเนียมได้ตามแผน อีกทั้งการที่บริษัทมียอดขายคอนโดมิเนียมที่รอรับรู้เป็นรายได้ในช่วงปี 2562-2564 จำนวนมากก็จะช่วยให้สถานะการเงินของบริษัทดีขึ้นในช่วง 2 ปีข้างหน้า อย่างไรก็ตาม การที่บริษัทมีแผนลงทุนจำนวนมากทั้งในโครงการคอนโดมิเนียมโครงการใหม่และโครงการที่สร้างรายได้ประจำ ดังนั้น ทริสเรทติ้งจึงคาดว่าภาระหนี้ของบริษัทจะยังคงอยู่ในระดับสูงในปีนี้และจะค่อย ๆ ลดลงในปี 2563 และปี 2564 อัตราส่วนกำไรคาดว่าจะอยู่ในช่วง 12%-15% และอัตราส่วนหนี้สินทางการเงินต่อเงินทุน (รวมภาระหนี้ตามสัดส่วน 51% จากกิจการร่วมค้า) ของบริษัทคาดว่าจะอยู่ในช่วง 65%-70%
ปัจจัยที่อาจทำให้อันดับเครดิตเปลี่ยนแปลง
ทริสเรทติ้งอาจปรับอันดับเครดิตหรือแนวโน้มอันดับเครดิตของบริษัทเพิ่มขึ้นหากบริษัทสามารถส่งมอบคอนโดมิเนียมได้ตามแผนและสามารถปรับลดอัตราส่วนหนี้สินทางการเงินต่อเงินทุนให้ลงมาอยู่ในช่วง 60%-65% เป็นระยะเวลาที่ต่อเนื่องได้ อย่างไรก็ตาม ทริสเรทติ้งอาจปรับอันดับเครดิตและ/หรือแนวโน้มอันดับเครดิตลงหากผลการดำเนินงานและสถานะทางการเงินของบริษัทอ่อนแอลงจากระดับปัจจุบันอย่างมาก นอกจากนี้ ในกรณีที่อัตราส่วนกำไรของบริษัทลดลงต่ำกว่า 10% และ/หรืออัตราส่วนหนี้สินทางการเงินต่อเงินทุนยังคงอยู่ที่ระดับประมาณ 75% เป็นเวลานานก็อาจเป็นปัจจัยในการปรับลดอันดับเครดิตด้วยเช่นกัน