บริษัท ฟิทช์ เรทติ้งส์ (ประเทศไทย) จำกัด ประกาศปรับลดอันดับเครดิตภายในประเทศ (National Rating) ระยะยาว และอันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาวของหุ้นกู้ไม่มีหลักประกันและไม่ด้อยสิทธิของ บมจ.ไออาร์พีซี (IRPC) เป็น 'A-(tha)’ จาก 'A(tha)' แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ
ในขณะเดียวกัน ฟิทช์ปรับลดอันดับเครดิตภายในประเทศระยะสั้นเป็น 'F2(tha)’ จาก 'F1(tha)'
การปรับลดอันดับเครดิตสะท้อนถึงการที่ฟิทช์คาดว่าอัตราส่วนหนี้สินที่ใช้ในการพิจารณาอันดับเครดิต (Credit Metrics) ของ IRPC จะยังคงอ่อนแออยู่เนื่องจากกระแสเงินสดจากการดำเนินงานที่ลดลง ฟิทช์คาดว่าอัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อกระแสเงินสดจากการดำเนินงานก่อนการเปลี่ยนแปลงของเงินทุนหมุนเวียน (FFO Net Leverage) ของ IRPC จะยังคงอยู่ในระดับสูงกว่า 4.5 เท่าในช่วง 3 ปีข้างหน้า เนื่องจากผลประกอบการในปี 2563 จะถูกกระทบอย่างมากจาก อุปสงค์ และค่าการกลั่นและส่วนต่างของราคาผลิตภัณฑ์กับวัตถุดิบของผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีที่อ่อนแอเนื่องจากสถานะการณ์โคโรนาไวรัส แต่ค่อยๆปรับตัวดีขึ้นในปี 2564-2565
แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ
สะท้อนถึงการคาดการณ์ของฟิทช์ว่า ณ อันดับเครดิตปัจจุบัน (ที่เพิ่งถูกปรับลดลงมา) IRPC จะมีความสามารถในการรองรับการฟื้นตัวของค่าการกลั่นและส่วนต่างของราคาผลิตภัณฑ์กับวัตถุดิบของผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีที่อาจจะช้ากว่าที่คาดได้
ปัจจัยที่มีผลต่ออันดับเครดิต
อัตราส่วนหนี้สินที่สูง: ฟิทช์คาดว่าอัตราส่วนหนี้สินของ IRPC จะยังคงอยู่ในระดับสูในปี 2563-2565 โดยอัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อกระแสเงินสดจากการดำเนินงานก่อนการเปลี่ยนแปลงของเงินทุนหมุนเวียนของ IRPC เพิ่มขึ้นอย่างมากไปอยู่ที่ 8.7 เท่าในปี 2562 จาก 3.0 เท่าในปี 2561 เนื่องจากค่าการกลั่นน้ำมันและส่วนต่างของราคาผลิตภัณฑ์กับวัตถุดิบของผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีที่อ่อนแอ โดยบริษัทฯ มีกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่าย (EBITDA) ลดลงร้อยละ 68 และกระแสเงินสดจากการดำเนินงานก่อนการเปลี่ยนแปลงของเงินทุนหมุนเวียน (FFO) ลดลงร้อยละ 73
ฟิทช์คาดว่าอัตราส่วนหนี้สินของ IRPC จะยังคงเพิ่มในปี 2563 ก่อนที่จะค่อยๆ ลดลงไปต่ำกว่า 5 เท่าในปี 2565 ความต้องการที่ลดลงจากผลกระทบของโคโรนาไวรัสจะยังคงกดดันค่าการกลั่นในระยะสั้น ถึงแม้ว่าค่าการกลั่นน่าจะปรับตัวดีขึ้นในช่วง 2-3 ปีข้างหน้า
นอกจากนี้ ส่วนต่างของราคาผลิตภัณฑ์กับวัตถุดิบของผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีจะถูกกดดันจากการขยายกำลังการผลิตใหม่ขนาดใหญ่ในอุตสาหกรรมปิโตรเคมีชะลอการลงทุนในโครงการผลิตพาราไซลีน: IRPC ได้เลื่อนการตัดสินใจลงทุนในโครงการผลิตพาราไซลีน (PX) ไปเป็นปี 2564 จากปีนี้ โดยกล่าวจะมีการทบทวนการลงทุนและการถือหุ้นในโครงการอีกครั้ง ดังนั้นฟิทช์จึงยังไม่ได้พิจารณารวมค่าใช้จ่ายในการลงทุนของโครงการนี้ในประมาณการณ์ของฟิทช์ โครงการนี้มีมูลค่าเงินลงทุนประมาณการเบื้องต้นที่ประมาณ 1.1 พันล้านเหรียญสหรัฐฯ อย่างไรก็ตามหาก IRPC ตัดสินใจลงทุนในโครงการนี้โดยใช้การกู้ยืมเงิน อัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อกระแสเงินสดจากการดำเนินงานก่อนการเปลี่ยนแปลงของเงินทุนหมุนเวียนของบริษัทฯ จะสูงกว่าที่ฟิทช์ประมาณการไว้มาก
ฟิทช์คาดว่าค่าใช้จ่ายในการลงทุนของบริษัทฯ ในปี 2563-2565 จะใกล้เคียงกับปีที่ผ่านมา ที่ประมาณปีละ 6 พันล้านบาท ซึ่งไม่รวมโครงการผลิตพาราไซลีน โดยเงินลงทุนส่วนใหญ่จะใช้สำหรับโครงการปรับปรุงการผลิตเพื่อที่จะรองรับมาตรฐานน้ำมัน EURO 5 โครงการ Floating Solar การขยายธุรกิจและค่าใช้จ่ายเพื่อการบำรุงรักษา
การขยายเทอมการชำระเงินยาวขึ้น: IRPC จะขยายเทอมการค้าในการซื้อน้ำมันดิบกับบมจ. ปตท. (PTT) (มีอันดับเครดิตที่ AAA(tha) แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ) ซึ่งเป็นผู้ถือหุ้นรายใหญ่ของบริษัทฯ ให้ยาวขึ้นในปี 2563 เพื่อบริหารอัตราส่วนหนี้สินในช่วงที่กระแสเงินสดจากการดำเนินงานอ่อนแอ โดยเทอมการค้าในการซื้อน้ำมันดิบกับ ปตท. จะเพิ่มเป็น 90 วัน จาก 60 วัน ซึ่งจะทำให้การใช้เงินทุนหมุนเวียนและหนี้สินที่ใช้สำหรับเงินทุนหมุนเวียนลดลง
ก่อนหน้านี้ IRPC เคยขยายเทอมการค้าในการซื้อน้ำมันดิบกับ ปตท. เป็น 90 วันมาแล้วในปี 2558 ในช่วงที่บริษัทฯ มีอัตราส่วนหนี้สินที่สูงและมีการลงทุนมาก ฟิทช์คาดว่า การขยายเทอมการค้าเป็น 90 วันจะต่อเนื่องไปจนถึงสิ้นปี 2565 เป็นอย่างน้อย โดยปกติทั้งสองบริษัทจะทำการทบทวนข้อตกลงต่างๆ สำหรับเทอมการค้านี้เป็นรายปี และสามารถต่ออายุได้โดยตกลงร่วมกัน
สถานะทางธุรกิจที่ดีขึ้น: ฟิทช์คาดว่าอัตราส่วนกำไรของ IRPC จะเพิ่มขึ้นในช่วง 2-3 ปีข้างหน้า จากการผลิตผลิตภัณฑ์ที่มีมูลค่าเพิ่มได้มากขึ้น การเริ่มดำเนินการของโครงการ polypropylene expansion (PPE) และ polypropylene inline compound (PPC) น่าจะช่วยเพิ่มอัตราส่วนกำไรของบริษัทฯ เนื่องจากผลิตภัณฑ์เหล่านี้มีส่วนต่างกำไรที่สูงกว่าโพรพิลีนเกรดสินค้าโภคภัณฑ์ นอกจากนี้ IRPC ได้เข้าทำสัญญาร่วมทุนกับบริษัทปิโตรเคมีของประเทศญี่ปุ่น เพื่อผลิต polypropylene compound สำหรับธุรกิจชิ้นส่วนยานยนต์ ซึ่งจะช่วยขยายฐานลูกค้าให้กับ IRPC รวมทั้งฟิทช์คาดว่าโครงการปรับปรุงการผลิตและขยายกำลังการผลิตเหล่านี้ จะช่วยทำให้กำไรของบริษัทดีขึ้น หลังจากโครงการเหล่านี้เริ่มดำเนินการในปี 2565
โรงกลั่นน้ำมันแบบครบวงจร: IRPC มีความได้เปรียบในการแข่งขันในฐานะบริษัทที่ดำเนินธุรกิจโรงกลั่นน้ำมันและธุรกิจผลิตปิโตรเคมีแบบครบวงจรที่มีความชำนาญและมีประวัติอันยาวนานในประเทศไทย
นอกจากนี้การลงทุนในช่วงที่ผ่านมาและแผนการลงทุนในอนาคตของ IRPC ยังนำไปสู่การผลิตปิโตรเคมีที่มากขึ้น ผู้ผลิตผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีแบบครบวงจรจากต้นน้ำไปยังปลายน้ำมีข้อได้เปรียบด้านค่าใช้จ่ายความหลากหลายของผลิตภัณฑ์ และความผันผวนของรายได้ที่น้อยกว่าเมื่อเทียบกับผู้ผลิตที่ไม่ได้ผลิตแบบครบวงจร
ความผันผวนของธุรกิจ:
อันดับเครดิตของ IRPC ยังพิจารณารวมถึงปัจจัยเสี่ยงจากการที่บริษัทฯต้องเผชิญกับความผันผวนที่สูงของวัฏจักรของธุรกิจ และความเสี่ยงจากการมีฐานการผลิตเพียงแห่งเดียว ความผันผวนของราคาน้ำมัน ค่าการกลั่น ส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีกับต้นทุน และความต้องการเงินทุนหมุนเวียนที่สูง อาจส่งผลกระทบอย่างมากต่อกำไรและกระแสเงินสดของบริษัทฯ
ความสัมพันธ์กับปตท.:
อันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาวของ IRPC ได้มีการพิจารณารวมถึงการปรับเพิ่มอันดับเครดิตขึ้นสองอันดับจากสถานะเครดิตโดยลำพังของบริษัท(Standalone Credit Profile) ของ IRPC ซึ่งอยู่ที่ 'bbb(tha)’ ซึ่งเป็นการสะท้อนถึงความสัมพันธ์ระดับปานกลางระหว่างบริษัทฯ กับ ปตท. ฟิทช์เชื่อว่าความสัมพันธ์ด้านกลยุทธ์ของธุรกิจปิโตรเคมีและโรงกลั่น ซึ่ง IRPC เป็นหนึ่งในบริษัทหลักของธุรกิจนี้ต่อบริษัทแม่ หรือ ปตท. มีมากขึ้นหลังจากที่มีการปรับโครงสร้างธุรกิจในช่วง 3-4 ปีที่ผ่านมา โดยกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่ายของธุรกิจปิโตรเคมีและโรงกลั่น คิดเป็นร้อยละ 28 ของกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่ายรวมของกลุ่ม ปตท
IRPC เป็นผู้ดำเนินธุรกิจปิโตรเคมีหลักของ ปตท. ที่มุ่งเน้นทางด้านผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีขั้นปลาย (Downstream Products) และใช้แนฟทาเป็นวัตถุดิบหลัก อีกทั้ง ปตท. มีแนวโน้มที่จะใช้บริษัทฯ เป็นหลักในการขยายธุรกิจปิโตรเคมีขั้นปลายประเภท Specialty นอกจากนี้ ความสำคัญยังเห็นได้จากการที่ ปตท. ได้ขยายเทอมการชำระเงินสำหรับการซื้อน้ำมันดิบให้กับ IRPC เพื่อช่วยรักษากระแสเงินสดและลดความต้องการใช้เงินกู้ในช่วงที่มีการลงทุนสูง
การกำหนดอันดับเครดิตโดยสรุป
สถานะทางเครดิตโดยลำพังของ IRPC สะท้อนถึงการดำเนินธุรกิจที่ต่อเนื่องครบวงจรตั้งแต่การกลั่นน้ำมันไปจนถึงการผลิตผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีขั้นปลาย อย่างไรก็ตามสถานะทางธุรกิจของ IRPC อยู่ในระดับปานกลางเมื่อเทียบกับบริษัทในธุรกิจการกลั่นน้ำมันและปิโตรเคมีในประเทศไทยที่ฟิทช์จัดอันดับเครดิต ในขณะที่ IRPC มีอัตราส่วนหนี้สินที่ค่อนข้างสูงเมื่อเทียบกับคู่แข่งดังกล่าว IRPC มีขนาดธุรกิจที่ใหญ่กว่าบมจ. เอสโซ่ (ประเทศไทย) หรือ ESSO (ตั๋วแลกเงินอันดับเครดิตที่ F1(tha)) ในด้านกำลังการกลั่น รายได้ และกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่าย นอกจากนี้ IRPC ยังมีกำลังการผลิตปิโตรเคมีที่ใหญ่กว่าแต่ ESSO ประกอบธุรกิจสถานีบริการน้ำมัน IRPC มีอัตราส่วนกำไรที่ดีกว่า แต่มีอัตราส่วนหนี้สินที่สูงกว่า
เมื่อเทียบกับบมจ. ไทยออยล์ (TOP) (มีอันดับเครดิตที่ AA(tha) แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพโดยมีสถานะทางเครดิตโดยลำพังที่ a+(tha)) IRPC มีโรงกลั่นน้ำมันที่คอมเพล็กซ์น้อยกว่าและมีขนาดธุรกิจที่เล็กกว่า นอกจากนี้ TOP ยังมีฐานะทางการเงินที่แข็งแกร่งกว่าในระยะยาวและมีอัตราส่วนกำไรที่สูงกว่า เนื่องจาก TOP สามารถดำเนินการกลั่นน้ำมันโดยใช้กำลังการผลิตที่เต็มที่มากกว่า
IRPC มีขนาดธุรกิจและธุรกิจปิโตรเคมีที่เล็กกว่าบมจ. พีทีทีโกลบอลเคมิคอล (PTTGC) (มีอันดับเครดิตที่ AA+(tha) แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพโดยมีสถานะทางเครดิตโดยลำพังที่ aa- (tha)) มาก และยังมีอัตราส่วนหนี้สินที่สูงกว่า
สมมติฐานที่สำคัญของฟิทช์ที่ใช้ในการประมาณการ:
ราคาน้ำมันดิบ (เบรนท์) ที่ราคา 35 เหรียญสหรัฐฯ ต่อบาร์เรลในปี 2563 , 45 เหรียญสหรัฐฯ ต่อบาร์เรลในปี 2564, และ 53 เหรียญสหรัฐฯ ต่อบาร์เรลในปี 2565 โดยมีการปรับปรุงด้วยส่วนต่างราคาน้ำมันตามการซื้อน้ำมันดิบของ IRPCGross integrated margins ลดลงในปี 2563 ซึ่งเป็นผลบางส่วนมาจากการขาดทุนมูลค่าสต๊อกน้ำมันจากการปรับตัวลดลงของราคาน้ำมันในไตรมาศที่ 1 ของปี 2563 แล้วค่อยๆ ปรับตัวดีขึ้นในปี 2564-2565จำนวนเงินลงทุนมูลค่าเฉลี่ย 6.2 พันล้านบาทต่อปีในช่วง 2563-2565เทอมการชำระเงินสำหรับการซื้อน้ำมันดิบจากปตท. ขยายเป็น 90 วัน จาก 60 วัน
ปัจจัยที่อาจมีผลกับอันดับเครดิตในอนาคต
ปัจจัยบวก: ความสามารถในการรักษาอัตราส่วน FFO-adjusted net leverage ต่ำกว่า 4.5 เท่าอย่างต่อเนื่องความสัมพันธ์ในด้านการดำเนินงานและความสำคัญในเชิงกลยุทธ์ของบริษัทฯ ต่อ ปตท. ที่เพิ่มขึ้น
ปัจจัยลบ: กระแสเงินสดจากการดำเนินงานที่ต่ำกว่าที่คาด การเพิ่มขึ้นของเงินลงทุนที่ใช้หนี้เป็นแหล่งเงินทุน หรือการจ่ายเงินปันผลให้ผู้ถือหุ้นในระดับสูง อันเป็นผลให้อัตราส่วน FFO-adjusted net leverage สูงกว่า 5.5 เท่าอย่างต่อเนื่องความสัมพันธ์ในด้านการดำเนินงานและความสำคัญในเชิงกลยุทธ์ของบริษัทฯ ต่อ ปตท. ที่ลดลง
สภาพคล่อง: สภาพคล่องที่จัดการได้: IRPC มีหนี้สินคงค้าง ณ สิ้นปี 2562 จำนวน 5.9 หมื่นล้านบาท โดยหนี้สินจำนวน 1.5 หมื่นล้านบาทจะครบกำหนดชำระคืนภายใน 12 เดือนซึ่งประกอบด้วย เงินกู้ยืมระยะยาวที่ถึงกำหนดชำระคืนภายในหนึ่งปีจำนวน 8.2 พันล้านบาท และ เงินกู้ยืมระยะสั้นจากสถาบันการเงินจำนวน 6.9 พันล้านบาท สภาพคล่องของ IRPC ได้รับการสนับสนุนจากเงินสดที่มีอยู่จำนวน 3 พันล้านบาท วงเงินสินเชื่อหมุนเวียนจากสถาบันการเงินที่ยังไม่ได้เบิกใช้มูลค่า 5.1 พันล้านบาท ณ สิ้นปี 2562 วงเงินกู้ระยะสั้นที่สามารถเบิกกู้ได้จาก ปตท. จำนวนหนึ่งหมื่นล้านบาท รวมถึงเทอมการค้าสำหรับการชำระค่าวัตถุดิบที่สามารถขยายได้จาก ปตท.