บริษัท ฟิทช์ เรทติ้งส์ (ประเทศไทย) จำกัด ประกาศคงอันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาวของบมจ.พีทีที โกลบอล เคมิคอล (PTTGC) และอันดับเครดิตภายในประเทศของหุ้นกู้ไม่มีหลักประกันและไม่ด้อยสิทธิของบริษัท ที่ ?AA+(tha)? แนวโน้มอันดับเครดิตยังคงเป็นลบ ในขณะเดียวกัน ฟิทช์ประกาศคงอันดับเครดิตภายในประเทศระยะสั้น ที่ F1+(tha)
การประกาศคงอันดับเครดิตเกิดขึ้นหลังจากที่ PTTGC ประกาศแผนการเข้าซื้อกิจการของ Allnex Holding GmbH (Allnex) โดยใช้เงินจำนวน 4 พันล้านยูโร (หรือประมาณ 1.5 แสนล้านบาท) ภายในสิ้นปี 64 หลังจากได้รับการอนุมัติจากหน่วยงานต่างๆ ที่จำเป็น
แนวโน้มเครดิตเป็นลบสะท้อนถึงความไม่แน่นอนที่อัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อกระแสเงินสดจากการดำเนินงานก่อนการเปลี่ยนแปลงของเงินทุนหมุนเวียน (FFO Net Leverage)จะยังคงอยู่ในระดับสูงกว่า 2.5 เท่าในปี 2566 หลังจากการเข้าซื้อกิจการ Allnex
ฟิทช์ มองว่าการเข้าซื้อกิจการดังกล่าวจะเพิ่มความแข็งแกร่งด้านธุรกิจของ PTTGC โดยเพิ่มสัดส่วนผลิตภัณฑ์เคมีเกรดพิเศษและการกระจายตัวของรายได้ไปยังภูมิภาคต่างๆ ดังนั้น ฟิทช์จึงได้มีการปรับระดับอัตราส่วน FFO Net Leverage ที่สอดคล้องกับอันดับเครดิตปัจจุบันของ PTTGC เป็น 2.5 เท่า (จากเดิม 2 เท่า) เพื่อสะท้อนถึงสถานะทางธุรกิจที่ดีขึ้น
ฟิทช์ คาดว่าอัตราส่วน FFO Net Leverage ของ PTTGC จะลดลงมาต่ำกว่า 2.5 เท่าภายในปี 66 จากประมาณการหลังจากการเข้าซื้อกิจการ ณ สิ้นปี 64 ที่ 3.8 เท่า (ณ สิ้นปี 63 อยู่ที่ 4.1 เท่า) การเข้าซื้อกิจการดังกล่าวจะใช้แหล่งเงินทุนหลักจากเงินกู้จากบริษัทแม่ ซึ่งได้แก่ บมจ.ปตท. (PTT) (อันดับเครดิตที่ BBB+/AAA(tha)/แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ) จำนวน 7.4 หมื่นล้านบาท เงินสด ณ สิ้นไตรมาสที่ 1 ของปี 2564 จำนวน 1 แสนล้านบาท และเงินที่ได้รับจากการขายหุ้นของบมจ. โกลบอล เพาเวอร์ ซินเนอร์ยี่ (GPSC) (อันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาวที่ A+(tha) แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ) จำนวน 2.3 หมื่นล้านบาท
ปัจจัยที่มีผลต่ออันดับเครดิต
- การเข้าซื้อกิจการทำให้การลดอัตราส่วนหนี้สินล่าช้าออกไป: ฟิทช์เชื่อว่าการปรับลดอัตราส่วนหนี้สินของ PTTGC จะมีความล่าช้าออกไป เนื่องจากการเข้าซื้อกิจการ Allnex โดยอัตราส่วน FFO Net Leverage ของ PTTGC น่าจะปรับตัวเพิ่มขึ้นมาอยู่ที่ประมาณ 3.8 เท่า ในไตรมาสที่ 4 ของปี 2564 หลังจากการเข้าซื้อกิจการแล้วเสร็จ
อัตราส่วนหนี้สินของ PTTGC น่าจะปรับตัวลดลงมาอยู่ที่ประมาณ 2.8 เท่า ในปี 2565 และ 2.4 เท่าในปี 2566 เนื่องจากฟิทช์คาดว่า PTTGC จะใช้กระแสเงินสดสุทธิ (Free Cash Flow) ประมาณปีละ 1.8-1.9 หมื่นล้านบาท ในการชำระคืนหนี้ ในช่วงเวลาดังกล่าว
อย่างไรก็ตาม การปรับลดอัตราส่วนหนี้สินอาจมีความเสี่ยงหากมีการเข้าซื้อกิจการขนาดใหญ่โดยใช้หนี้เพิ่มขึ้น ความตั้งใจของบริษัทในการเข้าซื้อกิจการได้เพิ่มขึ้นในช่วง 1-2 ปีที่ผ่านมา ตามเป้าหมายของบริษัทเพื่อเพิ่มสัดส่วนกำไรจากผลิตภัณฑ์เคมีที่มีมูลค่าสูง และผลิตภัณฑ์ที่เป็นมิตรต่อสิ่งแวดล้อม เป็น 25% ภายในปี 2573 (ในปี 2563 อยู่ที่ร้อยละ 10) สถานะทางเครดิดของบริษัทอาจอ่อนแอลง หากบริษัทใช้เงินในการเข้าซื้อกิจการ ในช่วงก่อนที่อัตราส่วนหนี้สินของบริษัทจะปรับลดลงจนเพียงพอในการรองรับการเข้าซื้อกิจการดังกล่าว
การเข้าซื้อ Allnex สอดคล้องกับกลยุทธ์ของบริษัท: การเข้าซื้อกิจการ Allnex สอดคล้องกับกลยุทธ์ของ PTTGC ในการเพิ่มการผลิตผลิตภัณฑ์ที่มีมูลค่าสูง และการกระจายธุรกิจไปยังธุรกิจเคมีเกรดพิเศษ (Specialty Chemical) ซึ่งผลิตภัณฑ์และธุรกิจดังกล่าวมีเสถียรภาพมากกว่าผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีแบบพื้นฐานในช่วงที่อุตสาหกรรมอยู่ในช่วงขาลง เนื่องจากความต้องการของผลิตภัณฑ์ปลายทางมีความผันผวนที่ต่ำกว่า
ฟิทช์คาดว่ากำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่าย (EBITDA) จากผลิตภัณฑ์เคมีที่มีมูลค่าสูง และผลิตภัณฑ์ที่เป็นมิตรต่อสิ่งแวดล้อม จะเพิ่มขึ้นเป็นประมาณร้อยละ 16-17 หลังจากการเข้าซื้อ Allnex จากระดับปัจจุบันที่ร้อยละ 10 ซึ่งทำให้สถานะทางธุรกิจปรับตัวดีขึ้น
นอกจากนี้ Allnex จะช่วยให้ PTTGC เข้าถึงลูกค้าในตลาดสหรัฐอเมริกาและยุโรป ซึ่งเป็นภูมิภาคที่ PTTGC มียอดขายในระดับจำกัด และเพิ่มความแข็งแกร่งของสถานะทางการตลาดในภูมิภาคเอเชียที่มีความเข้มแข็งอยู่แล้ว
ฟิทช์เชื่อว่าการเข้าซื้อกิจการครั้งนี้จะทำให้ EBITDA ของ PTTGC มีเสถียรมากขึ้น และเพิ่ม EBITDA margin ประมาณร้อยละ 1-2 Allnex เป็นบริษัทผู้ผลิต Resins ที่ใช้ในอุตสาหรรม Coating ชั้นนำของโลก โดยบริษัทมีผลิตภัณฑ์หลากหลาย และครอบคลุมอุตสาหกรรมจำนวนมาก
- กำไรที่ฟื้นตัว: ฟิทช์คาดว่ากำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่ายของ PTTGC จะปรับตัวดีขึ้นอย่างมีนัยสำคัญ มาอยู่ที่ระดับประมาณ 5 หมื่นล้านบาทต่อปี (ยังไม่รวมการเข้าซื้อกิจการ Allnex) ในปี 2564 และ 2565 จาก 1.6 หมื่นล้านบาทในปี 2563 ธุรกิจปิโตรเคมีแม้ว่าจะได้รับผลกระทบจากการแพร่ระบาดของโคโรนาไวรัส แต่ก็ได้รับผลกระทบในระดับที่ต่ำกว่าธุรกิจโรงกลั่นน้ำมัน
และไตรมาสที่ 1 ของปี 2564 ฟิทช์คาดว่าการฟื้นตัวของธุรกิจปิโตรเคมี มีแนวโน้มที่จะต่อเนื่องในปี 2564 หลังจากกิจกรรมภาคอุตสาหกรรมและภาคธุรกิจมีการฟื้นตัว ฟิทช์คาดว่าค่าการกลั่นจะปรับตัวดีอย่างช้าๆ ขึ้นในปี 2564 จากจุดต่ำสุดในปี 2563
- ความสัมพันธ์กับ ปตท. และการสนับสนุนที่มากขึ้น: อันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาวของ PTTGC ที่ ?AA+(tha)? ได้มีการพิจารณารวมถึงการปรับเพิ่มอันดับเครดิตขึ้นมาสองอันดับจากสถานะเครดิตโดยลำพัง (Standalone credit profile) ของบริษัทที่ ?aa-(tha)? ซึ่งสะท้อนถึงความสัมพันธ์ระดับปานกลางระหว่างบริษัท กับ บริษัทแม่ หรือ ปตท. EBITDA จากธุรกิจปิโตรเคมีและโรงกลั่น มีขนาดใหญ่เป็นอันดับสามของกลุ่ม โดยมีสัดส่วนคิดเป็นร้อยละ 18 ของ EBITDA รวมของกลุ่ม ปตท. ในช่วง 3 ปีที่ผ่านมา โดยสัดส่วนที่น้อยลงเนื่องจากผลการดำเนินงานของธุรกิจปิโตรเคมีและโรงกลั่นในปี 2562 และปี 2563 อ่อนแอลง
นอกจากนี้ PTTGC ยังเป็นผู้รับซื้อวัตถุดิบที่เป็นผลิตภัณฑ์ก๊าซธรรมชาติที่ใช้ในการผลิตผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีรายใหญ่ของปตท. และเป็นบริษัทปิโตรเคมีที่ใหญ่ที่สุดของ ปตท.
นอกจากเงินกู้ยืมจาก ปตท. จำนวน 7.4 หมื่นล้านบาท เพื่อสนับสนุนการเข้าซื้อกิจการครั้งนี้ ปตท.ยังตกลงที่จะขยายเทอมการชำระเงินสำหรับการซื้อน้ำมันดิบให้แก่ PTTGC เป็นไม่เกิน 90 วัน จาก 30 วัน เพื่อช่วยให้ PTTGC สามารถบริหารจัดการอัตราส่วนหนี้สินในช่วงที่มีการลงทุนสูง ฟิทช์ได้ประมาณการว่า PTTGC จะมีความต้องการใช้เงินหมุนเวียนและหนี้สินลดลงประมาณ 3.2 หมื่นล้านบาท โดยประมาณการว่ามีการขยายเทอมการชำระเงินในปี 2565 และต่อเนื่องไปจนถึงอย่างน้อยปี 2567 การขยายเทอมการชำระเงินจะมีการพิจารณาเป็นรายปี และต่ออายุได้ตามข้อตกลงระหว่างกัน
การผลิตที่ครบวงจรและต้นทุนการผลิตที่ต่ำ: PTTGC มีขนาดธุรกิจที่ใหญ่ มีความหลากหลายของผลิตภัณฑ์และมีอัตราการใช้กำลังการผลิตที่สูง ส่งผลให้บริษัทมีกระแสเงินสดจากการดำเนินงานที่มากกว่าและอัตราส่วนกำไรจากการดำเนินงานที่สูงกว่า เมื่อเทียบกับผู้ผลิตปิโตรเคมีและน้ำมันอื่นๆ ในประเทศ นอกเหนือจากนี้ PTTGC ยังมีความได้เปรียบในเรื่องต้นทุนการผลิตเนื่องจากวัตถุดิบหลักที่ใช้ในการผลิตโอเลฟินส์ คือก๊าซธรรมชาติซึ่งจัดหาได้จากภายในประเทศและบริษัทยังได้รับประโยชน์จากการที่มีสัญญาการจัดหาวัตถุดิบระยะยาวกับ ปตท.ซึ่งช่วยลดความผันผวนของส่วนต่างระหว่างราคาผลิตภัณฑ์กับวัตถุดิบได้
- ความผันผวนตามวัฏจักรของธุรกิจ: อันดับเครดิตของบริษัทถูกลดทอนจากความผันผวนของราคาผลิตภัณฑ์ตามวัฎจักรของธุรกิจปิโตรเคมีและการกลั่น ความผันผวนของอัตราส่วนกำไรของผลิตภัณฑ์ ค่าการกลั่น ราคาวัตถุดิบ ราคาน้ำมัน และความต้องการใช้เงินทุนหมุนเวียนซึ่งอาจส่งผลกระทบอย่างมากต่อกำไรและกระแสเงินสดของบริษัท
นอกจากนี้ PTTGC ยังมีความเสี่ยงจากการพึ่งพาแหล่งวัตถุดิบน้อยแหล่ง เนื่องจากวัตถุดิบที่ใช้ในการผลิตส่วนใหญ่มาจาก ปตท.ซึ่งเป็นผู้ถือหุ้นรายใหญ่ของบริษัท อย่างไรก็ตามความเสี่ยงจากการที่บริษัท รับวัตถุดิบส่วนใหญ่จาก ปตท.ได้ถูกบรรเทาลงจากการที่ ปตท. มีอันดับเครดิตที่แข็งแกร่ง และเป็นผู้ดำเนินธุรกิจน้ำมันและก๊าซธรรมชาติรายใหญ่ในประเทศไทย
การกำหนดอันดับเครดิตโดยสรุป
อันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาวของ PTTGC ได้มีการพิจารณารวมถึงการปรับเพิ่มอันดับเครดิตขึ้นมาสองอันดับจากสถานะเครดิตโดยลำพังของบริษัทที่ ?aa-(tha)? ซึ่งเป็นการสะท้อนถึงความสัมพันธ์ระดับปานกลางระหว่างบริษัท กับ ปตท. โดย PTTGC เป็นบริษัทปิโตรเคมีที่ใหญ่ที่สุดของกลุ่ม ปตท. และเป็นตัวจักรสำคัญในการขยายธุรกิจปิโตรเคมีของ ปตท. โดยเห็นได้จากการที่ ปตท. ได้โอนธุรกิจปิโตรเคมีให้กับ PTTGC ในปี 2560
นอกจากนี้ PTTGC ยังได้รับผลประโยชน์จากสัญญาการจัดหาก๊าซธรรมชาติกับ ปตท. ซึ่งส่งผลให้บริษัทมีความได้เปรียบในเรื่องต้นทุนการผลิตและสัญญาการซื้อขายผลิตภัณฑ์กับ ปตท.ซึ่งช่วยลดผลกระทบจากความผันผวนของส่วนต่างระหว่างราคาผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีกับวัตถุดิบได้ สถานะทางเครดิตโดยลำพังของ PTTGC ที่ ?aa-(tha)? สะท้อนถึงขนาดธุรกิจและการผลิตปิโตรเคมีที่ใหญ่ของบริษัทรวมถึงต้นทุนการผลิตที่ต่ำ เนื่องจากการใช้ก๊าซธรรมชาติเป็นวัตถุดิบหลักในการผลิตผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมี
สถานะทางธุรกิจของ PTTGC แข็งแกร่งที่สุดเมื่อเทียบกับบริษัทในธุรกิจการกลั่นน้ำมันและปิโตรเคมีในประเทศไทยที่ฟิทช์จัดอันดับเครดิต และมีอัตราส่วนหนี้สินที่ต่ำเมื่อเทียบกับคู่แข่งดังกล่าว PTTGC มีขนาดธุรกิจที่ใหญ่กว่าและมีการผลิตปิโตรเคมีที่มากกว่าเมื่อเทียบกับ บมจ. ไทยออยล์ (TOP) (อันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาวที่ A+(tha); แนวโน้มอันดับเครดิตเป็นลบ)
นอกจากนี้ PTTGC ยังมีอัตราส่วนกำไรที่สูงกว่า TOP PTTGC มีขนาดธุรกิจที่ใหญ่กว่าและมีการกระจายตัวของธุรกิจปิโตรเคมีที่มากกว่าเมื่อเทียบกับ บมจ. ไออาร์พีซี (IRPC) (อันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาวที่ A-(tha); แนวโน้มอันดับเครดิตมีเสถียรภาพ) นอกจากนี้ บริษัทยังมีฐานะทางการเงินที่แข็งแกร่งกว่าและมีอัตราส่วนกำไรที่สูงกว่ามาก
สมมุติฐานที่สำคัญ:
- ราคาน้ำมันดิบ (เบรนท์) ที่ราคา 63 เหรียญสหรัฐฯ ต่อบาร์เรลในปี 2564, 55 เหรียญสหรัฐฯ ต่อบาร์เรลในปี 2565 และ53 เหรียญสหรัฐฯ ต่อบาร์เรลในปี 2566 โดยมีการปรับด้วยส่วนต่างราคาน้ำมันตามการซื้อน้ำมันดิบของ PTTGC
- กำไรของธุรกิจโอเลฟินส์ ปรับดีขึ้นอย่างต่อเนื่องในปี 2564 เนื่องจากการฟื้นตัวความต้องการ และปรับตัวลดลงในปี 2565 เนื่องจากกำลังการผลิตใหม่ที่เข้ามากดดันส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีกับวัตถุดิบ
- ค่าการกลั่นที่ปรับตัวเพิ่มขึ้นอย่างค่อยเป็นค่อยไปในปี 2564 และ 2565 เนื่องจากความต้องการใช้น้ำมันในภาคการขนส่งปรับตัวดีขึ้นอย่างต่อเนื่อง
- การขยายเทอมการชำระเงินเพื่อซื้อน้ำมันดิบกับ ปตท. จาก 30 วันเป็น 90 วันในปี 2564 และหลังจากนั้น
- ค่าใช้จ่ายเพื่อการลงทุนรวมจำนวน 5 หมื่นล้านบาท ในปี 2564-2566
- จ่ายเงินปันผลร้อยละ 50 ของกำไรสุทธิของงบการเงินรวม
ปัจจัยที่อาจมีผลต่ออันดับเครดิตในอนาคต
ปัจจัยบวก: แนวโน้มเครดิตอาจถูกปรับเป็นมีเสถียรภาพ หากอัตราส่วน FFO Net Leverage ลดลงไปอยู่ในระดับต่ำกว่า 2.5 เท่าภายในปี 2566 อย่างต่อเนื่อง และ ระดับความสัมพันธ์ในด้านการดำเนินงาน และความสำคัญในเชิงกลยุทธ์ระหว่างบริษัท กับ ปตท. ที่เพิ่มสูงขึ้น
ปัจจัยลบ: อันดับเครดิตอาจถูกปรับลด หากปัจจัยบวกข้างต้นไม่เกิดขึ้น, ระดับความสัมพันธ์ในด้านการดำเนินงาน และความสำคัญในเชิงกลยุทธ์ระหว่างบริษัทฯ กับ ปตท. ที่ลดน้อยลง
สภาพคล่องที่เพียงพอ: ฟิทช์มองว่า PTTGC มีสภาพคล่องที่เพียงพอสำหรับการชำระคืนเงินกู้จำนวน 2.3 หมื่นล้านบาท ในช่วง 12 เดือนข้างหน้าจากสิ้นเดือนมีนาคม 2564 และการชำระเงินสำหรับการซื้อกิจการ Allnex จำนวน 1.5 แสนล้านบาท โดยสภาพคล่องของ PTTGC ได้รับการสนับสนุนจากเงินสดจำนวน 1 แสนล้านบาท ณ สิ้นเดือนมีนาคม 2564, วงเงินกู้ยืมจาก ปตท. จำนวน 7.4 หมื่นล้านบาท และเงินที่จะได้รับจากการขายหุ้นของ GPSC จำนวน 2.3 หมื่นล้านบาท นอกจากนี้ฟิทช์คาดว่า PTTGC จะมีกระแสเงินสดสุทธิ (Free Cash Flow) ประมาณปีละ 1.8-1.9 หมื่นล้านบาทในปี 2564 และ2565