ทริสเรทติ้ง คงอันดับเครดิตองค์กรของทรัสต์เพื่อการลงทุนในสิทธิการเช่าอสังหาริมทรัพย์เหมราช (HREIT) ที่ระดับ "BBB+" ด้วยแนวโน้มอันดับเครดิต "Stable" หรือ "คงที่" โดยอันดับเครดิตสะท้อนถึงผลการดำเนินงานที่น่าพอใจของทรัสต์ฯ ตลอดจนขนาดของทรัสต์ฯ ที่ค่อนข้างเล็ก ความเสี่ยงจากการกระจุกตัวของผู้เช่า และภาระหนี้สินทางการเงินที่อยู่ในระดับปานกลาง นอกจากนี้ อันดับเครดิตยังสะท้อนถึงความกังวลของทริสเรทติ้งเกี่ยวกับการแพร่ระบาดระลอกใหม่ของโรคติดเชื้อไวรัสโคโรนา 2019 (โรคโควิด 19) ซึ่งอาจสร้างแรงกดดันต่ออุปสงค์และการต่ออายุสัญญาเช่าอสังหาริมทรัพย์ประเภทโรงงานอุตสาหกรรมและคลังสินค้าได้อีกด้วย
ประเด็นสำคัญที่กำหนดอันดับเครดิต
- อัตราการเช่าอยู่ในระดับที่น่าพอใจ ทริสเรทติ้งคาดว่าทรัสต์ฯ จะสามารถรักษาอัตราการเช่าให้อยู่ในระดับที่น่าพอใจเอาไว้ได้ในระยะปานกลางเมื่อพิจารณาจากสินทรัพย์ให้เช่าของทรัสต์ฯ ซึ่งตั้งอยู่ในทำเลยุทธศาสตร์และการซื้อสินทรัพย์ใหม่ ๆ จากสปอนเซอร์หลักของทรัสต์ฯ
สินทรัพย์ให้เช่าของทรัสต์ฯ ตั้งอยู่ในทำเลสำคัญสำหรับอุตสาหกรรมและโลจิสติกส์ในประเทศไทยซึ่งประกอบด้วยเขตระเบียงเศรษฐกิจภาคตะวันออก (EEC) (คิดเป็นสัดส่วน 90%) และจังหวัดสระบุรี (10%) โดยผู้เช่าพื้นที่ของทรัสต์ฯ ส่วนใหญ่อยู่ในอุตสาหกรรมสินค้าอุปโภคบริโภคซึ่งคิดเป็นสัดส่วน 30% อุตสาหกรรมยานยนต์ 29% และผู้ให้บริการโลจิสติกส์ 19%
แม้จะมีผลกระทบจากการแพร่ระบาดของโรคโควิด 19 แต่ทรัสต์ฯ ก็ยังคงรักษาอัตราการเช่า (ไม่รวมการชดเชยจากสปอนเซอร์) ให้อยู่ที่ระดับ 90%-95% ได้ในปี 2563 จนถึงครึ่งแรกของปี 2564 ความตึงเครียดทางการค้าระหว่างประเทศสหรัฐอเมริกาและจีนได้กระตุ้นอุปสงค์ในการเช่าโรงงานอุตสาหกรรมและคลังสินค้าให้เพิ่มสูงขึ้นอันเนื่องมาจากการย้ายฐานการผลิตและห่วงโซ่อุปทานบางส่วนจากจีนมายังประเทศไทยดังจะเห็นได้ว่าผู้เช่าจากจีนมีสัดส่วนเพิ่มขึ้นจาก 22% ของผู้เช่าทั้งหมดในปี 2562 เป็น 27% ในปี 2563 และ 33% ในช่วงครึ่งแรกของปี 2564
นอกจากนี้ การฟื้นตัวของเศรษฐกิจในประเทศที่พัฒนาแล้วภายหลังจากการระดมฉีดวัคซีนป้องกันโรคโควิด 19 ยังเป็นผลดีต่อผู้เช่าของทรัสต์ฯ ที่ดำเนินธุรกิจส่งออกอีกด้วย
อย่างไรก็ตาม ทริสเรทติ้งมองว่าความเสี่ยงจะยังมีอยู่ต่อไปเนื่องจากการแพร่ระบาดของโรคโควิด 19 ที่ยังคงอยู่และการฉีดวัคซีนที่มีความล่าช้าในประเทศไทยอาจสร้างแรงกดดันต่ออุปสงค์และการต่ออายุสัญญาเช่าอสังหาริมทรัพย์ประเภทโรงงานอุตสาหกรรมและคลังสินค้า ในขณะที่อุปสงค์ใหม่จากนักลงทุนต่างชาติยังคงชะลอตัวจากผลของมาตรการจำกัดการเดินทางที่ยังคงมีการบังคับใช้อยู่ ซึ่งการเติบโตของอุปสงค์ใหม่จากนักลงทุนต่างชาติจะขึ้นอยู่กับอัตราการฉีดวัคซีนในประเทศไทยเป็นหลัก
การเพิ่มสินทรัพย์ที่มีอัตราการเช่าสูงและนโยบายชดเชยรายได้จากการประกันของ บมจ. ดับบลิวเอชเอ อินดัสเตรียล ดีเวลลอปเมนท์ (WHA) ซึ่งเป็นสปอนเซอร์ของทรัสต์ฯ น่าจะช่วยรักษาผลการดำเนินงานของทรัสต์ฯ ที่ระดับปัจจุบันได้ด้วยเช่นกัน ทั้งนี้ ทรัสต์ฯ ได้เข้าไปลงทุนซื้อสินทรัพย์เพิ่มเติมโดยใช้เงินทั้งสิ้นจำนวน 1.43 พันล้านบาทเมื่อกลางเดือนธันวาคม 2563 นอกจากนี้ ทริสเรทติ้งยังคาดว่าทรัสต์ฯ จะลงทุนซื้อสินทรัพย์เพิ่มเติมในมูลค่าประมาณ 1.5 พันล้านบาทต่อปีในระหว่างปี 2565-2566 อีกด้วย ดังนั้น ทริสเรทติ้งจึงคาดว่าอัตราการเช่าของทรัสต์ฯ (ซึ่งรวมการชดเชยจากสปอนเซอร์) จะยังคงอยู่ในระดับ 90%-91% ในระยะเวลา 3 ปีข้างหน้า โดยรายได้ของทรัสต์ฯ คาดว่าน่าจะอยู่ที่จำนวนประมาณ 760-910 ล้านบาทต่อปีในช่วงปี 2564-2566
- ยังคงรักษากำไรให้อยู่ในระดับที่น่าพอใจท่ามกลางสถานการณ์ที่ไม่แน่นอน รายได้ของทรัสต์ฯ ลดลง 11% เมื่อเทียบกับปีก่อนโดยมาอยู่ที่ 686 ล้านบาทในปี 2563 จากสาเหตุหลักเนื่องมาจากสัญญาชดเชยรายได้จากสปอนเซอร์ซึ่งคิดเป็น 78.6% ของพื้นที่ให้เช่าทั้งหมดได้สิ้นสุดลงในเดือนพฤศจิกายน 2562 นอกจากนี้ รายจ่ายเพิ่มเติมในส่วนของค่าใช้จ่ายในการขายและบริหารซึ่งได้แก่ค่าใช้จ่ายที่เกี่ยวข้องกับการกู้ยืมใหม่เพื่อชำระหนี้เดิม (รีไฟแนนซ์) และค่าใช้จ่ายการตลาดจากกิจกรรมเพิ่มทุนได้ทำให้ทรัสต์ฯ มีอัตรากำไรลดลง ดังนั้น ทรัสต์ฯ จึงมีอัตรากำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคาและค่าตัดจำหน่ายลดลงมาอยู่ที่ระดับ 87% ในปี 2563 เมื่อเปรียบเทียบกับระดับ 90%-91% ในช่วงปี 2560-2562 ในขณะที่กำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคาและค่าตัดจำหน่ายอยู่ที่จำนวน 597 ล้านบาทในปี 2563
โดยปกติแล้วสปอนเซอร์มีข้อผูกมัดที่จะชดเชยรายได้ค่าเช่าให้แก่ทรัสต์ฯ ในระยะเวลา 3 ปีแรกสำหรับสินทรัพย์ใหม่ที่ไม่มีผู้เช่าเพื่อให้อัตราการเช่าอยู่ที่ระดับ 100% และจะชดเชยส่วนขาดของอัตราค่าเช่าหากอัตราค่าเช่าของสินทรัพย์ที่มีผู้เช่านั้นต่ำกว่าอัตราประกันขั้นต่ำ โดยสัญญาชดเชยรายได้จากสปอนเซอร์ซึ่งคิดเป็น 14% และ 4% ของพื้นที่ให้เช่าทั้งหมด ณ เดือนมิถุนายน 2564 นั้นมีกำหนดสิ้นสุดในเดือนมกราคมและธันวาคม 2564 ตามลำดับ ในการนี้ ทริสเรทติ้งคาดว่าการสิ้นสุดสัญญาชดเชยรายได้จะไม่ส่งผลกระทบอย่างมีนัยสำคัญต่อผลการดำเนินงานเนื่องจากอัตราการเช่าที่สูงของทรัสต์ฯ
ในอนาคตทริสเรทติ้งคาดว่าอัตรากำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคาและค่าตัดจำหน่ายของทรัสต์ฯ จะอยู่ที่ระดับ 85%-89% ในระหว่างปี 2564-2566 โดยกำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคาและค่าตัดจำหน่ายน่าจะอยู่ที่ระดับ 680-770 ล้านบาทในช่วงเวลาเดียวกัน ส่วนในช่วง 3 ปีข้างหน้านั้น อัตราส่วนกำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคาและค่าตัดจำหน่ายต่อดอกเบี้ยจ่ายของทรัสต์ฯ คาดว่าจะปรับตัวดีขึ้นมาอยู่ที่ระดับ 5.5-7 เท่าจากที่ระดับประมาณ 5 เท่าในปี 2563 จากการที่ทรัสต์ฯ ทำการรีไฟแนนซ์เงินกู้ธนาคารด้วยเงินกู้ที่มีดอกเบี้ยต่ำกว่า
- มีขนาดธุรกิจที่ค่อนข้างเล็ก ทรัสต์ฯ มีขนาดของธุรกิจที่เล็กกว่าทรัสต์เพื่อการลงทุนในอสังหาริมทรัพย์ประเภทโรงงานและคลังสินค้าให้เช่าอื่นที่ได้รับการจัดอันดับเครดิตจากทริสเรทติ้งอย่างมีนัยสำคัญ โดย ณ เดือนมิถุนายน 2564 มูลค่าอสังหาริมทรัพย์เพื่อการลงทุนของทรัสต์ฯ อยู่ที่ 1.12 หมื่นล้านบาท ในขณะที่มูลค่าอสังหาริมทรัพย์เพื่อการลงทุนของทรัสต์เพื่อการลงทุนในอสังหาริมทรัพย์และสิทธิการเช่าอสังหาริมทรัพย์เพื่ออุตสาหกรรม เฟรเซอร์ส พร็อพเพอร์ตี้ (FTREIT: ได้รับอันดับเครดิต "A" จากทริสเรทติ้ง) อยู่ที่ 4.39 หมื่นล้านบาทและของทรัสต์เพื่อการลงทุนในอสังหาริมทรัพย์และสิทธิการเช่าดับบลิวเอชเอ พรีเมี่ยม โกรท (WHART: ได้รับอันดับเครดิต "A" จากทริสเรทติ้ง) อยู่ที่ 3.96 หมื่นล้านบาท
ทั้งนี้ ทริสเรทติ้งมองว่าขนาดของสินทรัพย์นั้นมีความสำคัญต่อความสามารถในการสร้างรายได้ โดยในช่วงเวลา 12 เดือนของปีการเงิน 2563 รายได้รวมของทรัสต์ฯ อยู่ที่ 686 ล้านบาท เมื่อเทียบกับรายได้รวมของ FTREIT ที่ระดับ 3.04 พันล้านบาทและของ WHART ที่ระดับ 2.55 พันล้านบาท อย่างไรก็ตาม ทริสเรทติ้งเชื่อว่าทรัสต์ฯ มีศักยภาพในการขยายขนาดสินทรัพย์ได้อย่างต่อเนื่องจากการสนับสนุนของสปอนเซอร์
- ความเสี่ยงจากการกระจุกตัวของพอร์ตการลงทุน ทริสเรทติ้งมองว่าทรัสต์ฯ ยังคงมีความเสี่ยงจากฐานผู้เช่าที่มีการกระจุกตัว ทั้งนี้ ผู้เช่ารายใหญ่ที่สุด 10 รายมีสัญญาเช่าพื้นที่คิดเป็น 37% ของพื้นที่ให้เช่ารวมและคิดเป็น 36% ของรายได้ค่าเช่าและบริการรวมของทรัสต์ฯ ในช่วงครึ่งแรกของปี 2564 อย่างไรก็ตาม ความเสี่ยงจากการกระจุกตัวของผู้เช่าก็ลดทอนลงไปบางส่วนจากการที่ผู้เช่ารายใหญ่ ๆ มีสถานะเครดิตอยู่ในระดับสูง ซึ่งทริสเรทติ้งคาดว่าความเสี่ยงจากฐานผู้เช่าที่มีการกระจุกตัวนี้จะค่อย ๆ ลดลงเมื่อขนาดของสินทรัพย์ขยายตัวเพิ่มขึ้น
ทรัสต์ฯ ยังมีความเสี่ยงจากการที่ผู้เช่าจะไม่ต่ออายุสัญญาเช่าอีกด้วยเช่นกัน ทั้งนี้ สัญญาเช่าส่วนใหญ่ของทรัสต์ฯ มีระยะเวลาการเช่านาน 3 ปี โดยประมาณ 28% ของพื้นที่เช่าทั้งหมดของทรัสต์ฯ ณ สิ้นเดือนมิถุนายน 2564 จะหมดอายุในช่วงครึ่งหลังของปี 2564 ในขณะที่ 45% ของพื้นที่เช่าทั้งหมดจะหมดอายุสัญญาในปี 2565 อีก 22% จะหมดอายุสัญญาในปี 2566 และที่เหลือจะหมดอายุหลังจากนั้น พื้นที่เช่าที่จะหมดสัญญาค่อนข้างกระจุกตัวอยู่ในปี 2564 และปี 2565 เนื่องจากสัญญาเช่าของผู้เช่ารายใหญ่ 10 รายจะหมดอายุลงพร้อมกันในช่วงเวลาดังกล่าว ทรัสต์ฯ มีอัตราการต่ออายุของสัญญาในปี 2563 อยู่ที่ระดับ 60% ลดลงจากระดับ 69% ในปี 2562
อย่างไรก็ตาม ทรัสต์ฯ สามารถหาผู้เช่ารายใหม่มาทดแทนผู้เช่ารายเดิมและรักษาอัตราการเช่าที่ระดับเกินกว่า 90% ณ สิ้นปี 2563 ได้ อัตราการต่ออายุสัญญาของทรัสต์ฯ ในช่วงครึ่งแรกของปี 2564 อยู่ที่ระดับ 58% ทริสเรทติ้งคาดว่าอัตราการต่ออายุสัญญาในปี 2564 จะเกินกว่าระดับ 70% เนื่องจากอย่างน้อย 80% ของสัญญาที่จะหมดอายุในช่วงครึ่งหลังของปี 2564 ได้รับการต่ออายุแล้ว โดยปกติแล้วผู้จัดการทรัสต์ฯ มักจะมีการเจรจาต่อรองเรื่องการต่ออายุสัญญาเช่ากับผู้เช่าล่วงหน้าเป็นเวลาประมาณ 3-6 เดือนก่อนที่สัญญาเช่าฉบับเดิมจะหมดอายุลงเสมอซึ่งทำให้ทรัสต์ฯ มีเวลาเพียงพอในการหาผู้เช่ารายใหม่มาทดแทนผู้เช่ารายเดิมที่จะไม่ต่อสัญญา
- ภาระหนี้สินทางการเงินอยู่ในระดับปานกลาง ตามนโยบายทางการเงิน ทรัสต์ฯ มีเป้าหมายจะคงอัตราส่วนเงินกู้รวมต่อมูลค่าสินทรัพย์รวม (LTV) ไม่ให้เกินระดับ 40% ในระยะปานกลางถึงระยะยาว ทั้งนี้ ในช่วง 4 ปีที่ผ่านมาทรัสต์ฯ มักจัดสรรแหล่งเงินเพื่อการลงทุนด้วยการเพิ่มทุนและการกู้ยืมผสมกันโดยมีอัตราส่วนเงินกู้รวมต่อมูลค่าสินทรัพย์รวมอยู่ในช่วง 27%-34% ซึ่ง ณ สิ้นเดือนมิถุนายน 2564 อัตราส่วนดังกล่าวของทรัสต์ฯ อยู่ที่ระดับ 32%
ทรัสต์ฯ ตั้งใจที่จะขยายขนาดของสินทรัพย์อย่างต่อเนื่องโดยผ่านการสนับสนุนของสปอนเซอร์เป็นหลัก ทั้งนี้ ทรัสต์ฯ ได้ลงทุนซื้อสินทรัพย์เพิ่มเติมทั้งสิ้นจำนวนประมาณ 1.43 พันล้านบาทในช่วงกลางเดือนธันวาคม 2563 ด้วยการก่อหนี้ที่ระดับ 30% ซึ่งส่งผลให้อัตราส่วนเงินกู้รวมต่อมูลค่าสินทรัพย์รวมอยู่ที่ระดับประมาณ 32% ณ สิ้นปี 2563 เมื่อพิจารณาจากแผนการเติบโตของทรัสต์ฯ ทริสเรทติ้งประมาณการว่าทรัสต์ฯ จะลงทุนซื้อสินทรัพย์เพิ่มเติมที่มูลค่าประมาณ 1.5 พันล้านบาทต่อปีในระหว่างปี 2565-2566 โดยคาดว่าทรัสต์ฯ จะหาแหล่งเงินเพื่อการลงทุนจากทั้งการเพิ่มทุนและการกู้ยืมซึ่งจะทำให้อัตราส่วนเงินกู้รวมต่อมูลค่าสินทรัพย์รวมจะคงอยู่ที่ระดับประมาณ 32%-33%
ณ สิ้นเดือนมิถุนายน 2564 บริษัทมีหนี้สินที่มีหลักประกันต่อมูลค่าตลาดของสินทรัพย์รวมอยู่ที่ระดับ 32% เนื่องจากสัดส่วนของหนี้ที่มีหลักประกันอยู่ในระดับต่ำกว่า 35% ของมูลค่าตลาดของสินทรัพย์ ทริสเรทติ้งจึงมองว่าเจ้าหนี้ที่ไม่มีหลักประกันไม่น่าจะมีความเสียเปรียบอย่างมีนัยสำคัญเมื่อพิจารณาจากลำดับสิทธิเรียกร้องเหนือสินทรัพย์
- สภาพคล่องอยู่ในระดับที่สามารถบริหารจัดการได้ ทริสเรทติ้งประเมินว่าทรัสต์ฯ จะสามารถบริหารจัดการสภาพคล่องได้ในระยะเวลา 12 เดือนข้างหน้าจากความสามารถในการเข้าถึงตลาดการเงิน ทั้งนี้ ณ เดือนมิถุนายน 2564 ทรัสต์ฯ มีภาระหนี้คงค้างทั้งสิ้นอยู่ที่จำนวน 3.75 พันล้านบาทโดยทั้งหมดเป็นเงินกู้ยืมระยะยาวจากธนาคารซึ่งจะครบกำหนดชำระในปี 2566 ส่วนแหล่งสภาพคล่องของทรัสต์ฯ นั้นประกอบไปด้วยเงินสดจำนวน 315 ล้านบาท
ทริสเรทติ้งคาดการณ์ว่ากำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคาและค่าตัดจำหน่ายของทรัสต์ฯ จะอยู่ที่ระดับประมาณ 680 ล้านบาทในระยะเวลา 12 เดือนข้างหน้า ในขณะที่อัตราส่วนหนี้สินทางการเงินต่อกำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคาและค่าตัดจำหน่ายจะอยู่ที่ระดับต่ำกว่า 6 เท่าและอัตราส่วนกำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคาและค่าตัดจำหน่ายต่อดอกเบี้ยจ่ายจะอยู่ที่ระดับ 5.5-7 เท่าในช่วง 3 ปีข้างหน้า
ตามข้อกำหนดทางการเงินระบุให้ทรัสต์ฯ ต้องรักษาอัตราส่วนหนี้สินทางการเงินต่อกำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคาและค่าตัดจำหน่ายให้อยู่ในระดับที่ต่ำกว่า 6.5 เท่า โดยหนี้สินทางการเงินต่อส่วนของผู้ถือหุ้นจะต้องต่ำกว่า 1 เท่าและอัตราส่วนเงินกู้รวมต่อมูลค่าสินทรัพย์รวมจะต้องไม่เกิน 50% ทั้งนี้ อัตราส่วนดังกล่าว ณ สิ้นเดือนมิถุนายน 2564 อยู่ที่ระดับ 5.6 เท่า 0.5 เท่า และ 32% ตามลำดับ ในการนี้ ทริสเรทติ้งจึงมองว่าทรัสต์ฯ จะสามารถปฏิบัติตามข้อกำหนดทางการเงินดังกล่าวได้ในระยะ 12 เดือนข้างหน้า
สมมติฐานกรณีพื้นฐาน
- สินทรัพย์ลงทุนของทรัสต์ฯ จะเพิ่มขึ้นเป็นประมาณ 1.5 พันล้านบาทต่อปีในช่วงปี 2565-2566
- อัตราการเช่า (รวมการชดเชยจากสปอนเซอร์) จะอยู่ที่ระดับประมาณ 90%-91% ในช่วง 3 ปีข้างหน้า
- รายได้จะอยู่ที่ราว ๆ ปีละ 760-910 ล้านบาทในระหว่างปี 2564-2566
- อัตรากำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่ายจะอยู่ในช่วง 85%-89% ในช่วง 3 ปีข้างหน้า
แนวโน้มอันดับเครดิต "Stable" หรือ "คงที่" สะท้อนถึงความคาดหวังของทริสเรทติ้งว่าอสังหาริมทรัพย์ของทรัสต์ฯ จะยังคงสร้างกระแสเงินสดที่สม่ำเสมอต่อไปในช่วงปี 2564-2566 โดยที่ทริสเรทติ้งยังคาดด้วยว่าสินทรัพย์ของทรัสต์ฯ จะคงอัตราการเช่าที่สูงกว่าระดับ 90% และความสามารถในการทำกำไรจะอยู่ในระดับที่ดีอย่างต่อเนื่อง นอกจากนี้ ทริสเรทติ้งยังคาดว่าทรัสต์ฯ จะสามารถรักษาอัตราส่วนเงินกู้รวมต่อมูลค่าสินทรัพย์รวมไม่ให้เกิน 40% ได้ตามนโยบายรวมทั้งสามารถปฏิบัติได้ตามเงื่อนไขทางการเงิน
ปัจจัยที่อาจทำให้อันดับเครดิตเปลี่ยนแปลง
อันดับเครดิตของทรัสต์ฯ อาจได้รับการปรับลดลงหากอัตราการเช่าลดต่ำลงจากความคาดหมายอย่างมีนัยสำคัญ และ/หรือทรัสต์ฯ ก่อหนี้จากเงินกู้เพื่อการขยายธุรกิจในจำนวนที่สูงเกินกว่าที่คาดไว้เป็นระยะเวลาที่ต่อเนื่อง ในทางกลับกัน อันดับเครดิตอาจได้รับการปรับเพิ่มขึ้นหากทรัสต์ฯ สามารถเพิ่มขนาดของสินทรัพย์ได้ในระดับหนึ่งในขณะที่ยังสามารถรักษาผลการดำเนินงานให้อยู่ในระดับที่น่าพึงพอใจเอาไว้ได้