บริษัท ฟิทช์ เรทติ้งส์ (ประเทศไทย) จำกัด ประกาศปรับแนวโน้มอันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาว (National Long-term Rating) ของ บมจ. สยามแม็คโคร (MAKRO) เป็นลบ จากมีเสถียรภาพ และคงอันดับเครดิตดังกล่าวที่ ?A-(tha)? ในขณะเดียวกัน ฟิทช์ประกาศคงอันดับเครดิตภายในประเทศระยะสั้น (National Short-term Rating) ของ Makro ที่ ?F2(tha)?
การปรับแนวโน้มอันดับเครดิตและการคงอันดับเครดิตของ Makro เป็นไปตามการปรับแนวโน้มอันดับเครดิตของบริษัทแม่ซึ่งได้แก่ บมจ. ซีพี ออลล์ (CPALL) เป็นลบ จากมีเสถียรภาพ และการประกาศคงอันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาว (National Long-term Rating) ของ CPALL ที่ ?A-(tha)?
โดยอันดับเครดิตของ MAKRO ได้รับการจัดอันดับเครดิตเท่ากับสถานะเครดิตของกลุ่ม CP ALL (Consolidated Profile) ซึ่งมีบริษัทแม่ที่มีสถานะเครดิตที่อ่อนแอกว่า เนื่องจาก MAKRO และ CPALL มีความเกี่ยวโยงกันในด้านการดำเนินงานในระดับปานกลาง ตามที่กำหนดในหลักเกณฑ์ของฟิทช์เรื่อง Parent Subsidiary Rating Linkage
แนวโน้มอันดับเครดิตเป็นลบ สะท้อนถึงอัตราการลดลงของอัตราส่วนหนี้สินของ CPALL ที่ล่าช้า จากมาตรการปิดเมือง(Lockdown) ในช่วงไตรมาสที่ 3 ของปี 2564 อันเนื่องมาจากสถานการณ์การระบาดของโควิด 19 ซึ่งส่งผลกระทบต่อการฟื้นตัวของจำนวนคนเข้าร้านและยอดขาย ฟิทช์เชื่อว่าการลดลงของอัตราส่วนหนี้สินในช่วง 12-18 เดือนข้างหน้ายังคงมีความเสี่ยงที่จะล่าช้าออกไปเนื่องจากข้อจำกัดการเดินทางที่ยังคงมีอยู่และการฟื้นตัวของกระแสเงินสดจากการดำเนินงานที่อ่อนแอ
อันดับเครดิตของ MAKRO ยังคงสะท้อนถึงสถานะผู้นำทางการตลาดของ CPALL ในธุรกิจค้าปลีกประเภทอาหารของประเทศไทย ด้วยส่วนแบ่งตลาดร้านสะดวกซื้อประมาณร้อยละ 60 โดยวัดจากจำนวนร้านค้า
ปัจจัยที่มีผลต่ออันดับเครดิต
- ความไม่แน่นอนในการลดลงของอัตราส่วนหนี้สินของ CPALL: แนวโน้มอันดับเครดิตเป็นลบ สะท้อนถึงความท้าทายที่ CPALL ต้องเผชิญในการลดอัตราส่วนหนี้สินในช่วงปี 2564-2565 จำนวนผู้ติดเชื้อโควิด 19 ที่เพิ่มสูงขึ้นในช่วงครึ่งปีแรกของปี 2564 และต่อมามีการใช้มาตรการปิดเมืองอีกครั้งในช่วงไตรมาสที่ 3 ของปี 2564 ทำให้การฟื้นตัวของผลประกอบการของ CPALL ไม่เป็นไปตามที่ฟิทช์คาดการณ์ และน่าจะส่งผลให้การลดลงของอัตราส่วนหนี้สินล่าช้าออกไปอีก 18-24 เดือนจากที่คาดการณ์ไว้เดิม
- การประเมินอันดับเครดิตใหม่หลังจากการปรับโครงสร้าง: ในเดือนสิงหาคม 2564 CPALL ได้ประกาศเจตจำนงที่จะปรับโครงสร้างการถือหุ้นในบริษัท ซี.พี. รีเทล ดีเวลลอปเม้นท์ จำกัด (CPRD) ซึ่งเป็นผู้ถือหุ้นในสัดส่วนร้อยละ 100 ของบริษัทที่บริหารร้านค้า Lotus ในประเทศไทยและประเทศมาเลเซีย โดย CPALL จะเข้ามาเป็นผู้ถือหุ้นใหญ่ใน CPRD ผ่านการถือหุ้นของ Makro ซึ่งจะเป็นผู้ถือหุ้นโดยตรง ตามด้วยแผนการเสนอขายหุ้นสามัญของ MAKRO ต่อประชาชนทั่วไป โดย CPALL คาดว่ารายการทั้งหมดจะเสร็จสิ้นภายในปี 2564 อย่างไรก็ตาม ฟิทช์เชื่อว่ากำหนดเวลาของการเสนอขายหุ้นสามัญยังคงขึ้นอยู่กับความไม่แน่นอนของสถานการณ์ตลาดรวมถึงมีความเสี่ยงในการดำเนินการเสนอขายหุ้นดังกล่าว
ฟิทช์คาดว่าการรวมธุรกิจของ Lotus เข้ามาเป็นบริษัทย่อยของ MAKRO จะทำให้สถานะทางธุรกิจของ MAKRO แข็งแกร่งขึ้นอย่างมาก ด้วยยอดขาย กำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา ค่าตัดจำหน่าย (EBITDA) และจำนวนร้านค้า ที่เพิ่มขึ้นเป็น 2 เท่า ในขณะที่ความเสี่ยงจากการกระจุกตัวของฐานลูกค้าน่าจะลดลงอย่างมาก จากฐานลูกค้าที่ขยายครอบคลุมถึงลูกค้าครัวเรือน ลูกค้าบุคคลที่มากขึ้น รวมถึงสัดส่วนรายได้จากธุรกิจในต่างประเทศที่น่าจะเพิ่มขึ้นเป็นร้อยละ 10 ถึง 15 จากระดับที่น้อยกว่าร้อยละ 5 ในปัจจุบัน
อย่างไรก็ตาม ผลกระทบจากแผนการปรับโครงสร้างดังกล่าวที่มีต่ออัตราส่วนหนี้สินของ MAKRO จะขึ้นอยู่กับแผนการใช้เงินที่จะได้รับจากการเสนอขายหุ้นสามัญต่อประชาชนทั่วไป ซึ่งในปัจจุบันยังไม่มีข้อมูล
- ผลกระทบจากโรคระบาดต่อ MAKRO มีไม่มากนัก: ธุรกิจของ MAKRO ได้รับผลกระทบจากโรคระบาดน้อยกว่าบริษัทในธุรกิจค้าปลีกรายอื่นในประเทศ ฟิทช์คาดว่ารายได้ของ MAKRO ในปี 2564 น่าจะยังอยู่ในระดับใกล้เคียงกับปีที่ผ่านมา ในขณะที่บริษัทชั้นนำรายอื่นๆ ในธุรกิจค้าปลีกน่าจะมีรายได้ที่ลดลง ซึ่งฟิทช์มองว่าผลประกอบการที่ดีของ MAKRO มีปัจจัยสนับสนุนจากยอดขายที่ให้บริการแบบ Omni Channel
- อัตราส่วนหนี้สินที่อยู่ในระดับต่ำ: หากยังไม่นับรวมธุรกิจของ Lotus ฟิทช์คาดว่าอัตราส่วนหนี้สินที่วัดจากอัตราส่วนหนี้สินสุทธิที่ปรับปรุงแล้วต่อกระแสเงินสดจากการดำเนินงานก่อนการเปลี่ยนแปลงของเงินทุนหมุนเวียน (FFO adjusted net leverage) ของ MAKRO น่าจะยังคงอยู่ในระดับต่ำกว่า 1 เท่าในช่วง 2-3 ปีข้างหน้า เนื่องจากค่าใช้จ่ายลงทุนที่อยู่ในระดับต่ำหลังจากที่บริษัทชะลอการเปิดสาขาเพิ่มในประเทศเนื่องจากปัจจัยแวดล้อมในการดำเนินงานที่อ่อนแอในขณะที่แผนการขยายจำนวนสาขาในต่างประเทศของ MAKRO ในปี 2564 น่าจะยังมีความล่าช้าจากข้อจำกัดการเดินทางระหว่างประเทศ
- ผู้นำในธุรกิจค้าส่งประเภทอาหาร: MAKRO เป็นผู้นำในธุรกิจค้าส่งสมัยใหม่ประเภทอาหาร (Modern-Trade Food Wholesale)
ความเสี่ยงจากการกระจุกตัว: จากการที่ MAKRO ประกอบธุรกิจค้าส่ง ทำให้ MAKRO มีการกระจายตัวของจำนวนลูกค้าน้อยกว่าผู้ประกอบการค้าปลีกรายใหญ่รายอื่นที่จำหน่ายสินค้าให้ผู้บริโภคโดยตรง นอกจากนี้ หนึ่งในกลุ่มลูกค้าเป้าหมายของ MAKRO ซึ่งได้แก่ ผู้ค้าปลีกรายย่อยแบบดั้งเดิม มีแนวโน้มที่จะมีจำนวนลดลงในระยะยาว เนื่องจากการเปลี่ยนผ่านของการค้าปลีกแบบดั้งเดิมไปสู่การค้าปลีกสมัยใหม่ เช่น ซูเปอร์มาร์เก็ต และร้านสะดวกซื้อ อย่างไรก็ตาม นโยบายของ MAKRO ที่เน้นลูกค้ากลุ่ม HORECA มากขึ้น น่าจะช่วยบรรเทาความเสี่ยงดังกล่าวลงได้ในระดับหนึ่งในระยะยาว
การกำหนดอันดับเครดิตโดยสรุป
อันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาว (National Long-term Rating) ของ MAKRO ได้รับการจัดอันดับตามสถานะเครดิตโดยรวมของกลุ่ม CPALL เนื่องจากความเกี่ยวโยงในระดับปานกลางกับบริษัทแม่ซึ่งคือ CPALL (A-(tha)/ แนวโน้มเครดิตเป็นลบ)
CPALL มีสถานะทางธุรกิจที่แข็งแกร่งจากการเป็นผู้ประกอบการที่มีขนาดใหญ่ที่สุดในตลาดค้าปลีกในประเทศซึ่งมีความสามารถในการแข่งขันที่สูงกว่าคู่แข่งเป็นอย่างมาก ดังนั้นสถานะทางธุรกิจของ CPALL จึงเปรียบเทียบได้กับผู้นำในตลาดในธุรกิจอื่นๆ เช่น บมจ. ปูนซิเมนต์ไทย (SCC) (A+(tha)/แนวโน้มอันดับเครดิตมีเสถียรภาพ) ซึ่งเป็นผู้ผลิตปูนซิเมนต์และผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีขั้นปลายที่มีขนาดใหญ่ที่สุดในประเทศไทย SCC มีขนาดธุรกิจที่ใหญ่กว่าและการกระจายความเสี่ยงที่ดีกว่า แต่ SCC ต้องเผชิญกับความต้องการสินค้าที่มีลักษณะเป็นวัฏจักรและความผันผวนของราคาสินค้าโภคภัณฑ์ อย่างไรก็ตาม CPALL มีอันดับเครดิตต่ำกว่า SCC สองอันดับ เนื่องจากมีอัตราส่วนหนี้สินที่สูงกว่าเป็นอย่างมาก
สถานะทางธุรกิจของ CPALL มีความแข็งแกร่งกว่าบมจ.เอสซีจี แพคเกจจิ้ง (SCGP) (A+(tha)/แนวโน้มอันดับเครดิตมีเสถียรภาพ สถานะเครดิตโดยลำพังที่ a(tha)) ซึ่งเป็นผู้ผลิตบรรจุภัณฑ์กระดาษชั้นนำในภูมิภาคเอเชียตะวันออกเฉียงใต้ เนื่องจากมีสถานะทางการตลาดและขนาดของธุรกิจที่ใหญ่กว่า แม้ว่า SCGP จะมีการกระจายความเสี่ยงในด้านประเภทลูกค้าและด้านภูมิศาสตร์ที่ดีกว่า อย่างไรก็ตาม อัตราส่วนหนี้สินของ CPALL อยู่ในระดับที่สูงกว่า SCGP เป็นอย่างมาก ดังนั้น CPALL จึงมีอันดับเครดิตต่ำกว่าสถานะเครดิตโดยลำพังของ SCGP อยู่หนึ่งอันดับ
เมื่อเปรียบเทียบกับ บมจ. โกลบอล เพาเวอร์ ซินเนอร์ยี่ (GPSC) (A+(tha)/แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ/สถานะเครดิตโดยลำพังที่ a-(tha)) ซึ่งเป็นหนึ่งในบริษัทผู้ผลิตไฟฟ้าเอกชนรายใหญ่ที่สุด 3 อันดับแรกของประเทศ GPSC มีกระแสเงินสดที่คาดการณ์ได้มากกว่า CPALL เนื่องจากมีสัญญาการซื้อขายไฟฟ้าและไอน้ำระยะยาวกับการไฟฟ้าฝ่ายผลิตแห่งประเทศไทย ซึ่งช่วยป้องกันบริษัทฯ จากความเสี่ยงด้านปริมาณการจำหน่ายไฟฟ้า
อย่างไรก็ตาม ด้วยสถานะในการแข่งขันที่แข็งแกร่งของ CPALL รวมถึงกระแสเงินสดจากการดำเนินงานส่วนใหญ่ที่มาจากความต้องการที่สม่ำเสมอของสินค้าที่ใช้ในการดำรงชีวิตประจำวัน ทำให้ชดเชยการที่รายได้ของ CPALL ไม่มีสัญญาระยะยาวมารองรับ ฟิทช์คาดว่าทั้ง 2 บริษัทจะมีอัตราส่วนหนี้สินอยู่ในระดับใกล้เคียงกัน ดังนั้น CPALL จึงมีอันดับเครดิตอยู่ในระดับเดียวกับสถานะเครดิตโดยลำพังของ GPSC
ในส่วนของสถานะเครดิตโดยลำพังของ MAKRO นั้น MAKRO มีสถานะทางเครดิตที่แข็งแกร่งกว่าบริษัทแม่ คือ CPALL เนื่องจากอัตราส่วนหนี้สินที่ต่ำกว่าเป็นอย่างมาก จึงสามารถชดเชยกับความเสี่ยงจากการกระจุกตัวของลูกค้าที่สูงกว่า
นอกจากนี้ รายได้ของ MAKRO ยังได้รับผลกระทบจากโรคระบาดน้อยกว่า แม้จะมีขนาดของธุรกิจที่เล็กกว่า ฟิทช์เห็นว่าความเสี่ยงทางธุรกิจของ Makro อยู่ในระดับใกล้เคียงกับบมจ. ปูนซีเมนต์นครหลวง (SCCC) (A(tha)/แนวโน้มอันดับเครดิตมีเสถียรภาพ) แม้ว่า SCCC ต้องเผชิญกับธุรกิจที่มีลักษณะเป็นวัฏจักรและความผันผวนของราคาสินค้าโภคภัณฑ์ และมีรายได้กระจุกตัวจากธุรกิจผลิตปูนซีเมนต์ แต่ SCCC ได้รับประโยชน์จากการกระจายความเสี่ยงในทางภูมิศาสตร์ที่ดีกว่า ส่งผลให้สถานะเครดิตโดยลำพังของ MAKRO อยู่ในระดับเดียวกันกับอันดับเครดิตของ SCCC
สมมุติฐานที่สำคัญของฟิทช์ที่ใช้ในการประมาณการ
- ประมาณการของฟิทช์ไม่ได้รวมแผนการโอนธุรกิจของ Lotus มาอยู่ภายใต้ Makro และการเสนอขายหุ้นสามัญของ Makro
- อัตราการเติบโตของยอดขายน้อยกว่าร้อยละ 1 ในปี 2564 และเพิ่มขึ้นเป็นร้อยละ 4-5 ในช่วงปี 2565 และร้อยละ 8-9 ในปี
- อัตราส่วนกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา ค่าตัดจำหน่าย และค่าเช่าต่อรายได้ (EBITDAR
- ค่าใช้จ่ายเพื่อการลงทุนจำนวน 2.4 พันล้านบาทในปี 2564 เนื่องจากข้อจำกัดในการเดินทางที่ยังคงมีอยู่ และประมาณ 6
ปัจจัยที่อาจมีผลต่ออันดับเครดิตในอนาคต
ปัจจัยบวก: การปรับเพิ่มอันดับเครดิตของ CPALL หากความเกี่ยวโยงระหว่าง MAKRO และ CPALL ยังคงไม่เปลี่ยนแปลง
ปัจจัยลบ: การปรับลดอันดับเครดิตของ CPALL หากความเกี่ยวโยงระหว่าง Makro และ CPALL ยังคงไม่เปลี่ยนแปลง
สำหรับสถานะเครดิตโดยลำพังของ Makro ปัจจัยที่อาจมีผลต่ออันดับเครดิตในแง่ลบรวมถึง:
- การลงทุนที่สูงโดยใช้แหล่งเงินทุนจากการกู้ยืม ซึ่งส่งผลให้ FFO adjusted net leverage เพิ่มขึ้นสูงกว่า 2.5 เท่า
- การลดลงของ EBITDAR Margin มาอยู่ในระดับต่ำกว่าร้อยละ 4.5 อย่างต่อเนื่อง
สำหรับอันดับเครดิตของ CPALL
ปัจจัยที่อาจมีผลต่ออันดับเครดิตในอนาคตได้แสดงในรายงานอันดับเครดิตของฟิทช์ลงวันที่ 23 กันยายน 2564 ดังนี้ ปัจจัยบวก:
- สำหรับการปรับแนวโน้วอันดับเครดิตกลับมาเป็นมีเสถียรภาพ ได้แก่ FFO adjusted net leverage ลดลงมาอยู่ในระดับ 6.0
- สำหรับการปรับเพิ่มอันดับเครดิต ได้แก่ FFO adjusted net leverage ที่อยู่ในระดับต่ำกว่า 5.0 เท่าอย่างต่อเนื่อง
- FFO adjusted net leverage ยังคงอยู่ในระดับสูงกว่า 6.0 เท่าหลังจากปี 2565
- EBITDAR Margin ที่ลดลงต่ำกว่าร้อยละ 7.5 อย่างต่อเนื่อง
สภาพคล่องที่แข็งแกร่ง: MAKRO มีหนี้สินประมาณ 7.6 พันล้านบาท ณ สิ้นเดือนมิถุนายนปี 2564 โดยประมาณ 2.6 พันล้านบาท จะครบกำหนดชำระคืนภายใน 1 ปีข้างหน้า สภาพคล่องของ MAKRO มีปัจจัยสนับสนุนหลักจากเงินสดในมือจำนวน 7.4 พันล้านบาท และความสามารถในการสร้างกระแสเงินสดที่แข็งแกร่ง รวมถึงความสัมพันธ์ที่ดีกับธนาคารและความสามารถในการออกหุ้นกู้ในตลาดตราสารหนี้
MAKRO เป็นผู้นำในธุรกิจค้าส่งสมัยใหม่ประเภทอาหาร (Modern-Trade Food Wholesale) ในประเทศไทยโดยมุ่งจำหน่ายสินค้าให้แก่ผู้ค้าปลีกรายย่อย ผู้ประกอบการกลุ่ม HORECA รวมถึงลูกค้าที่เป็นองค์กร ณ สิ้นเดือนมิถุนายน 2564 MAKRO มีสาขาจำนวน 138 สาขาในประเทศไทย และ 7 สาขาในต่างประเทศ ได้แก่ประเทศกัมพูชา อินเดีย จีน และ เมียนมา
อันดับเครดิตที่เกี่ยวโยงกับอันดับเครดิตอื่น อันดับเครดิตของ Makro เกี่ยวโยงกับอันดับเครดิตของ CPALL ตามหลักเกณฑ์เรื่อง Parent Subsidiary Rating Linkage