ทริสเรทติ้งปรับลดอันดับเครดิตองค์กรของ บมจ.ทีพีซี เพาเวอร์ โฮลดิ้ง (TPCH) มาอยู่ที่ระดับ "BBB-" จากระดับ "BBB" ด้วยแนวโน้มอันดับเครดิต "Stable" หรือ "คงที่" โดยการปรับลดอันดับเครดิตดังกล่าวสืบเนื่องมาจากการปรับลดอันดับเครดิตองค์กรของ บมจ.ไทยโพลีคอนส์ (TPOLY) ซึ่งเป็นบริษัทแม่ของบริษัท ทั้งนี้ ในฐานะที่เป็นบริษัทย่อยหลักของ TPOLY อันดับเครดิตของบริษัทจึงเท่ากับอันดับเครดิตองค์กรที่ทริสเรทติ้งจัดให้แก่บริษัทไทยโพลีคอนส์
สถานะเครดิตเฉพาะ (Stand-alone Credit Profile) ของบริษัทซึ่งอยู่ที่ระดับ "bbb" นั้นยังคงสะท้อนถึงความมั่นคงของกระแสเงินสดของบริษัทจากการมีสัญญาซื้อขายไฟฟ้าระยะยาวกับหน่วยงานการไฟฟ้าภาครัฐตลอดจนผลการดำเนินงานที่แข็งแกร่งของโรงไฟฟ้าของบริษัท ในทางตรงกันข้าม อันดับเครดิตถูกลดทอนลงจากความเสี่ยงในด้านความไม่แน่นอนของปริมาณและความผันผวนของราคาวัตถุดิบเชื้อเพลิง รวมถึงความท้าทายที่เพิ่มมากขึ้นในธุรกิจผลิตไฟฟ้าจากพลังงานหมุนเวียนและการเพิ่มขึ้นของระดับการก่อหนี้ของบริษัทอีกด้วย
ประเด็นสำคัญที่กำหนดอันดับเครดิต
- เป็นบริษัทย่อยหลักของ TPOLY ทริสเรทติ้งเชื่อว่าบริษัทจะยังคงเป็นบริษัทย่อยหลักของ TPOLY ต่อไป โดย TPOLY ถือหุ้นในสัดส่วน 41% ในบริษัทและมีอำนาจควบคุมนโยบายทางธุรกิจและการเงินของบริษัทโดยตรง ซึ่งสิ่งดังกล่าวสะท้อนให้เห็นถึงความสัมพันธ์ที่แนบแน่นระหว่างบริษัททั้งสอง นอกจากนี้ ผลกำไรเกือบทั้งหมดของ TPOLY ยังมาจากกระแสเงินสดที่แข็งแกร่งของบริษัทอีกด้วย โดยธุรกิจผลิตไฟฟ้าของบริษัทนั้นช่วยลดความผันผวนและความอ่อนไหวของธุรกิจก่อสร้างของ TPOLY ได้เป็นอย่างมาก
- ความมั่นคงของกระแสเงินสด สถานะเครดิตเฉพาะของบริษัทสะท้อนถึงความมั่นคงของกระแสเงินสดจากโรงไฟฟ้าของบริษัทอันเนื่องมาจากการมีสัญญาซื้อขายไฟฟ้าระยะยาวและการที่โรงไฟฟ้ามีผลการดำเนินงานที่แข็งแกร่ง ปัจจุบันบริษัทมีโรงไฟฟ้าชีวมวลที่ดำเนินการแล้วจำนวน 10 แห่ง โดย 9 แห่งนั้นมีบริษัทเป็นผู้ถือหุ้นส่วนใหญ่ ในขณะที่กำลังการผลิตรวมตามสัญญาซื้อขายไฟฟ้าของโรงไฟฟ้าที่ดำเนินการแล้วอยู่ที่ 98.5 เมกะวัตต์
ทั้งนี้ โรงไฟฟ้าทุกแห่งมีสัญญาซื้อขายไฟฟ้าระยะยาวกับผู้ผลิตและผู้จ่ายกระแสไฟฟ้าที่เป็นหน่วยงานภาครัฐ เช่น การไฟฟ้าฝ่ายผลิตแห่งประเทศไทย (กฟผ.) และการไฟฟ้าส่วนภูมิภาค (กฟภ.) ซึ่งต่างก็ได้รับการจัดอันดับที่ระดับ "AAA" จากทริสเรทติ้ง ดังนั้น ความเสี่ยงที่บริษัทจะไม่ได้รับชำระเงินจากผู้รับซื้อไฟฟ้าจึงอยู่ในระดับต่ำ นอกจากนี้ สัญญาซื้อขายไฟฟ้าของโรงไฟฟ้าดังกล่าวยังมีการระบุราคาซื้อขายไว้อย่างชัดเจนในรูปแบบ Feed-in-Tariff (FiT) เป็นส่วนใหญ่และมีส่วนต่างหรือค่าพรีเมียมในช่วง 8 ปีแรกซึ่งช่วยเพิ่มความเข้มแข็งให้แก่โครงการดังกล่าวอีกด้วย
- ผลกระทบจากการแพร่ระบาด บริษัทจะเพิ่มกำลังการผลิตตามสัญญาซื้อขายไฟฟ้าอีกจำนวน 13.7 เมกะวัตต์จากโรงไฟฟ้าแห่งใหม่ที่รอดำเนินการตามแผนซึ่งประกอบด้วยโครงการโรงไฟฟ้าชีวมวล 2 แห่ง (5.7 เมกะวัตต์) และโครงการโรงไฟฟ้าจากพลังงานขยะ 1 แห่ง (8 เมกะวัตต์) อย่างไรก็ตาม โครงการเหล่านี้ประสบปัญหาการก่อสร้างล่าช้าจากผลกระทบของการแพร่ระบาดของโรคติดเชื้อไวรัสโคโรนา 2019 (โรคโควิด 19) แต่งบลงทุนยังคงอยู่ภายใต้การควบคุม บริษัทมีแผนจะเปิดดำเนินการโครงการดังกล่าวภายใน 1 ปีข้างหน้า ซึ่งจะทำให้กำลังการผลิตตามสัญญาซื้อขายไฟฟ้ารวมของบริษัทเพิ่มขึ้นเป็น 112.2 เมกะวัตต์
การแพร่ระบาดของโรคโควิด 19 ยังส่งผลกระทบต่อประสิทธิภาพการผลิตของโรงไฟฟ้าใหม่จำนวน 4 แห่งซึ่งรวมถึงโรงไฟฟ้าที่ใหญ่ที่สุดซึ่งมีขนาดกำลังการผลิต 21 เมกะวัตต์อีกด้วย โดยปริมาณไฟฟ้าที่ผลิตได้จากโรงไฟฟ้าเหล่านี้ต่ำกว่าการคาดการณ์ของทริสเรทติ้ง
- ผลการดำเนินงานมีความแข็งแกร่ง ในภาพรวมนั้นบริษัทมีผลการดำเนินงานที่แข็งแกร่ง โดยมีอัตรากำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่ายต่อรายได้ที่ระดับ 40%-50% อย่างไรก็ตาม อัตรากำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่ายต่อรายได้ของบริษัทปรับตัวลดลงมาอยู่ที่ระดับ 34% ในช่วงครึ่งแรกของปี 2564 เนื่องจากโรงไฟฟ้าใหม่จำนวน 4 แห่งนั้นจำเป็นต้องได้รับการปรับปรุงในช่วงแรกของการผลิตอีกทั้งบริษัทยังประสบกับความยากลำบากในการบริหารจัดการในช่วงการแพร่ระบาดของโรคโควิด 19 ด้วย ทั้งนี้ กำลังการผลิตใหม่ที่เพิ่มเข้ามานั้นมีจำนวนรวมกัน 45.7 เมกะวัตต์ซึ่งคิดเป็น 46% ของกำลังการผลิตที่ดำเนินการอยู่ทั้งหมด การดำเนินงานที่ไม่ราบรื่นของโรงไฟฟ้าใหม่จึงสร้างแรงกดดันต่อผลการดำเนินงานโดยรวมของบริษัท
ทริสเรทติ้งเชื่อว่าบริษัทจะสามารถทำให้กำไรฟื้นตัวได้ในช่วง 3 ปีข้างหน้า อย่างไรก็ตาม ทริสเรทติ้งได้ปรับลดคาดการณ์กำไรของบริษัทลงเพื่อสะท้อนระยะเวลาที่ใช้ในการปรับปรุงโรงไฟฟ้าใหม่ที่ยาวนานกว่าที่คาดไว้ โดยอัตรากำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่ายต่อรายได้ของบริษัทน่าจะลงมาถึงระดับต่ำสุดที่ประมาณ 34% ในปี 2564 หลังจากนั้นจะฟื้นตัวเพิ่มขึ้นเป็น 35%-36% ในช่วงปี 2565-2566 ซึ่งแม้จะอยู่ในระดับต่ำกว่าในอดีต แต่อัตรากำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่ายต่อรายได้ก็ยังคงอยู่ในระดับสูง
ทริสเรทติ้งยังคาดว่าบริษัทจะเพิ่มกำลังการผลิตใหม่อีกจำนวน 6 เมกะวัตต์ในช่วง 3 ปีข้างหน้าตามกลยุทธ์การเติบโต ส่งผลให้รายได้จากการดำเนินงานรวมของบริษัทน่าจะเพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่องเป็น 3.6 พันล้านบาทในปี 2566 เนื่องจากโรงไฟฟ้าที่อยู่ระหว่างก่อสร้างทั้งหมดจะดำเนินการเต็มกำลังการผลิต และจะส่งผลให้กำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่ายของบริษัทเพิ่มขึ้นเป็น 1.3 พันล้านบาท ขณะที่เงินทุนจากการดำเนินงานน่าจะเพิ่มขึ้นเป็นประมาณ 1 พันล้านบาทในปี 2566
- ตลาดมีความท้าทายมากขึ้น ทริสเรทติ้งยังคงมีมุมมองว่าการลงทุนในธุรกิจผลิตไฟฟ้าจากพลังงานหมุนเวียนภายในประเทศเริ่มมีความท้าทายเพิ่มมากขึ้นเมื่อพิจารณาจากอัตรารับซื้อไฟฟ้าที่ลดลงและการประมูลแข่งขันที่รุนแรง ทั้งนี้ การประมูลโครงการโรงไฟฟ้าชุมชนที่เพิ่งแล้วเสร็จไปนั้นมีการแข่งขันที่รุนแรงโดยมีราคารับซื้อไฟฟ้าสำหรับเชื้อเพลิงชีวมวลโดยเฉลี่ยอยู่ที่ 2.7972 บาทต่อกิโลวัตต์-ชั่วโมง นอกจากนั้น กำลังการผลิตไฟฟ้าสำรองของประเทศที่อยู่ในระดับสูงและอุปสงค์ไฟฟ้าที่ลดลงจากผลกระทบของโรคโควิด 19 ก็ยังเป็นปัจจัยด้านลบต่อแนวโน้มของธุรกิจไฟฟ้าพลังงานหมุนเวียนอีกด้วย ซึ่งในภาวะที่เป็นไปได้ยากที่จะเกิดโอกาสทางธุรกิจใหม่ ๆ การควบรวมกิจการหรือการขายกิจการโครงการโรงไฟฟ้าที่มีอยู่จึงน่าจะเป็นแนวโน้มของอุตสาหกรรม
ทริสเรทติ้งคาดว่าบริษัทจะมีอัตรากำไรลดลงในระยะยาว โดยโรงไฟฟ้าบางแห่งของบริษัทซึ่งประกอบด้วย TPCH 1 TPCH 2 และ TPCH 5 นั้นอยู่ภายใต้ระบบการประมูลแข่งขันซึ่งทำให้ราคาจำหน่ายไฟฟ้าลดต่ำลง บริษัทจึงจำเป็นจะต้องเพิ่มความรัดกุมในการควบคุมต้นทุนในการผลิตไฟฟ้าให้มากยิ่งขึ้นไปอีก ในขณะที่การลงทุนใหม่ ๆ ทั้งในโครงการที่เริ่มใหม่ (Green-field Projects) หรือโครงการที่มีอยู่แล้ว (Brown-field Projects) ก็อาจให้ผลตอบแทนลดต่ำลงอันเนื่องมาจากราคาจำหน่ายไฟฟ้าที่ต่ำหรือต้นทุนในการซื้อโครงการที่สูง
- ความเสี่ยงจากปริมาณและความผันผวนราคาของวัตถุดิบเชื้อเพลิง บริษัทยังคงต้องเผชิญกับความเสี่ยงจากการขาดแคลนวัตถุดิบและความผันผวนของราคาเชื้อเพลิงชีวมวล โดยวัตถุดิบหลักของโรงไฟฟ้าชีวมวลนั้นได้มาจากเศษวัสดุทางการเกษตรที่เหลือทิ้ง เช่น ไม้สับ แกลบ กะลามะพร้าว และพืชเติบโตเร็วอื่น ๆ ในขณะที่ความเพียงพอของปริมาณวัตถุดิบนั้นก็ขึ้นอยู่กับหลายปัจจัย อาทิ ฤดูกาล การใช้ชีวมวลในอุตสาหกรรมอื่น และการเพิ่มขึ้นของโรงไฟฟ้าชีวมวล ทั้งนี้ ผู้ผลิตไฟฟ้าชีวมวลที่ไม่มีวัสดุเหลือทิ้งจากไร่นาเป็นของตนเองจำเป็นจะต้องแย่งชิงวัตถุดิบเชื้อเพลิงกับผู้ประกอบการรายอื่น นอกจากนี้ ราคาของวัตถุดิบเชื้อเพลิงชีวมวลนั้นยังแกว่งตัวขึ้นและลงเป็นอย่างมากอีกทั้งยังแปรเปลี่ยนไปตามความชื้นและค่าความร้อนอีกด้วย
บริษัทได้จัดจ้างผู้รับเหมาเพื่อให้บริการเดินเครื่องและบำรุงรักษาโรงไฟฟ้าส่วนใหญ่แต่บริษัทจะเป็นผู้รับผิดชอบในการบริหารจัดการวัตถุดิบเอง ส่งผลให้บริษัทต้องเผชิญกับความเสี่ยงด้านวัตถุดิบเชื้อเพลิง ทั้งนี้ เนื่องจากบริษัทไม่มีวัสดุเหลือทิ้งจากไร่นาเป็นของตนเอง บริษัทจึงได้ทำสัญญาซื้อขายวัตถุดิบระยะยาวกับผู้จำหน่ายท้องถิ่นเพื่อให้มีวัตถุดิบที่เพียงพอ อย่างไรก็ตาม การบังคับให้ปฏิบัติตามสัญญายังถือว่าเป็นความเสี่ยงที่สำคัญ บริษัทจึงลดความเสี่ยงดังกล่าวด้วยการให้ผู้จำหน่ายวัตถุดิบเข้ามาเป็นผู้ถือหุ้นในโครงการโรงไฟฟ้าต่าง ๆ ของบริษัท นอกจากนี้ บริษัทยังได้มุ่งมั่นในการพัฒนาปลูกพืชที่ใช้เป็นวัตถุดิบเชื้อเพลิงของตนเองอีกด้วย
- ระดับการก่อหนี้สูงกว่าที่เคยคาดไว้ บริษัทมีการให้การค้ำประกันหนี้ของกิจการร่วมค้าตามสัดส่วนการถือหุ้นในกิจการร่วมค้านั้น ๆ ดังนั้น ในการพิจารณาสถานะทางการเงินและผลการดำเนินงานของบริษัท ทริสเรทติ้งจึงรวมเอาสินทรัพย์ หนี้สิน และผลการดำเนินงานของกิจการร่วมค้าเข้ามารวมกับงบการเงินรวมของบริษัทตามสัดส่วนที่บริษัทถือหุ้นในกิจการร่วมค้าแต่ละแห่งด้วย
เมื่อเทียบกับการคาดการณ์ก่อนหน้าของทริสเรทติ้งแล้ว สถานะทางการเงินของบริษัทอ่อนตัวลงเล็กน้อยจากความล่าช้าอย่างมีนัยสำคัญของงานก่อสร้างโครงการโรงไฟฟ้าจากพลังงานขยะขนาด 8 เมกะวัตต์รวมถึงจากรายได้ที่ต่ำกว่าคาดของโรงไฟฟ้าชีวมวลที่มีปัญหา ทั้งนี้ ทริสเรทติ้งไม่คาดว่าบริษัทจะขยายธุรกิจจนมากเกินไปในช่วงเวลาประมาณการ โดยกระแสเงินสดจากโรงไฟฟ้าที่ดำเนินการแล้วจะเป็นแหล่งเงินทุนในการสนับสนุนการขยายธุรกิจของบริษัท
ทั้งนี้ จากการคาดการณ์ที่บริษัทจะใช้เงินลงทุนจำนวน 1-1.5 พันล้านบาทต่อปี อัตราส่วนหนี้สินทางการเงินต่อกำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคาและค่าตัดจำหน่ายของบริษัทน่าจะทรงตัวอยู่ในช่วง 4.5-5.5 เท่าในช่วงปี 2564-2566 ลดลงจากระดับสูงสุดที่ 6 เท่าในช่วงครึ่งแรกของปี 2564 ส่วนอัตราส่วนเงินทุนจากการดำเนินงานต่อหนี้สินทางการเงินนั้นคาดว่าจะอยู่ในช่วง 14%-18% ในขณะที่อัตราส่วนหนี้สินทางการเงินต่อเงินทุนน่าจะอยู่ที่ระดับประมาณ 55% ในช่วง 3 ปีข้างหน้าเมื่อเทียบกับระดับ 50% จากการคาดการณ์ในครั้งก่อน
- โครงสร้างหนี้ ในการวิเคราะห์ระดับหนี้ที่มีลำดับในการได้รับชำระคืนก่อน (Priority Debt) นั้น ทริสเรทติ้งจะไม่ได้รวมหนี้ของกิจการร่วมค้าที่บริษัทให้การค้ำประกันเข้าไว้ด้วย ในการนี้ หนี้เงินกู้รวมของบริษัทมีจำนวนทั้งสิ้น 4.1 พันล้านบาท ณ เดือนมิถุนายน 2564 ซึ่งจำนวน 3.8 พันล้านบาทถือเป็นหนี้ที่มีลำดับในการได้รับชำระคืนก่อนโดยเป็นหนี้ทั้งหมดของบริษัทย่อย ทำให้อัตราส่วนหนี้ที่มีลำดับในการได้รับชำระคืนก่อนต่อหนี้สินรวมของบริษัทอยู่ที่ระดับ 92% ซึ่งส่งผลให้เจ้าหนี้ที่ไม่มีหลักประกันมีความด้อยสิทธิ์กว่าเจ้าหนี้ที่มีลำดับในการได้รับชำระคืนก่อนอย่างมีนัยสำคัญเมื่อพิจารณาจากสิทธิ์เรียกร้องในสินทรัพย์ของบริษัท
- สภาพคล่องสามารถจัดการได้ ณ เดือนมิถุนายน 2564 บริษัทมีหนี้ที่จะครบกำหนดชำระในช่วง 12 เดือนข้างหน้าจำนวนรวมกัน 1.2 พันล้านบาท โดยทริสเรทติ้งคาดว่าเงินทุนจากการดำเนินงานของบริษัทจะอยู่ที่ประมาณ 800 ล้านบาท ในขณะที่บริษัทมีวงเงินกู้ยืมที่ยังไม่ได้เบิกใช้รวมทั้งเงินสดและหลักทรัพย์ในความต้องการของตลาดรวมกันอีกจำนวน 266 ล้านบาท นอกจากนี้ บริษัทยังเพิ่งออกหุ้นกู้ชุดใหม่มูลค่า 1.5 พันล้านบาทเมื่อเดือนกันยายน 2564 อีกด้วย ซึ่งทริสเรทติ้งเชื่อว่าสภาพคล่องของบริษัทน่าจะยังคงบริหารจัดการได้
บริษัทไม่มีข้อกำหนดทางการเงินสำหรับวงเงินกู้ที่มีกับธนาคาร อย่างไรก็ตาม หุ้นกู้ชุดใหม่ของบริษัทมีข้อกำหนดในการดำรงอัตราส่วนหนี้สินที่มีดอกเบี้ยต่อทุนไม่เกิน 2.5 เท่า นอกจากนี้ บริษัทย่อยและกิจการร่วมค้าของบริษัทยังต้องดำรงอัตราส่วนความสามารถในการชำระหนี้ไว้ที่ระดับไม่น้อยกว่า 1.1 เท่าหรือ 1.2 เท่าและต้องดำรงอัตราส่วนหนี้สินต่อทุนไม่เกิน 1.2 เท่า 1.5 เท่า หรือ 2.5 เท่าอีกด้วย ทริสเรทติ้งคาดว่าบริษัทรวมทั้งบริษัทย่อยและกิจการร่วมค้าจะสามารถปฏิบัติตามข้อกำหนดดังกล่าวตลอดช่วง 12 ถึง 18 เดือนข้างหน้าได้
สมมติฐานกรณีพื้นฐาน
- กำลังการผลิตไฟฟ้าตามสัญญาของโรงไฟฟ้าที่ดำเนินการแล้วจะเพิ่มขึ้นเป็นประมาณ 118 เมกะวัตต์ในอีก 3 ปีข้างหน้า
- อัตรากำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่ายต่อรายได้จะอยู่ในช่วง 34%-36% ในระหว่างปี 2564-2566
- เงินลงทุนรวมจะอยู่ในช่วง 1-1.5 พันล้านบาทต่อปีในระหว่างปี 2564-2566
แนวโน้มอันดับเครดิต "Stable" หรือ "คงที่" สะท้อนความคาดหมายของทริสเรทติ้งว่าโรงไฟฟ้าของบริษัทจะค่อย ๆ ฟื้นตัวและสร้างกระแสเงินสดจำนวนมากได้ ในขณะเดียวกัน บริษัทจะยังคงมีสถานะเป็นบริษัทย่อยหลักของบริษัทไทยโพลีคอนส์ เช่นเดิม ซึ่งภายใต้ความสัมพันธ์ระหว่างบริษัทแม่และบริษัทย่อยนั้น แนวโน้มอันดับเครดิตของบริษัทจะได้รับอิทธิพลจากแนวโน้มอันดับเครดิตของบริษัทไทยโพลีคอนส์ ด้วย
ปัจจัยที่อาจทำให้อันดับเครดิตเปลี่ยนแปลง จากสถานะความเป็นบริษัทย่อยหลักของ TPOLY การเปลี่ยนแปลงใด ๆ ของอันดับเครดิตของ TPOLY จะส่งผลกระทบต่ออันดับเครดิตของบริษัทเช่นเดียวกันด้วย ทั้งนี้ สถานะเครดิตเฉพาะของบริษัทอาจปรับเพิ่มขึ้นได้หากผลการดำเนินงานและโครงสร้างเงินทุนของบริษัทแข็งแรงขึ้นและดีกว่าประมาณการของทริสเรทติ้งอย่างมีนัยสำคัญ ในทางตรงกันข้าม สถานะเครดิตเฉพาะของบริษัทอาจปรับลดลงได้หากผลการดำเนินงานของโรงไฟฟ้าอ่อนแอลงจากระดับปัจจุบันหรือโครงสร้างเงินทุนของบริษัทอ่อนแอลงอย่างมีนัยสำคัญจากการลงทุนด้วยการก่อหนี้จำนวนมาก