บริษัท ฟิทช์ เรทติ้งส์ (ประเทศไทย) จำกัด ประกาศคงอันดับเครดิตภายในประเทศ (National Rating) ระยะยาวของบมจ.ไออาร์พีซี (IRPC) ที่ ?A-(tha)? แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ และอันดับเครดิตภายในประเทศระยะสั้นที่ ?F2(tha)? ในขณะเดียวกัน ฟิทช์ประกาศคงอันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาวของหุ้นกู้ไม่มีหลักประกันและไม่ด้อยสิทธิ และอันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาวของโครงการออกหุ้นกู้ (Medium-Term Debenture Program) มูลค่าหุ้นกู้รวมไม่เกิน 2.8 หมื่นล้านบาท ที่ ?A-(tha)?
นอกจากนี้ ฟิทช์ประกาศจัดอันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาว หุ้นกู้ไม่มีหลักประกันและไม่ด้อยสิทธิ มูลค่า 1 พันล้านบาท ครบกำหนดไถ่ถอนในปี 2570 ที่ระดับ ?A-(tha)? หุ้นกู้ดังกล่าวจะได้รับการจัดอันดับเครดิตในระดับเดียวกันกับอันดับเครดิตภายใน ประเทศระยะยาวของบริษัทฯ เนื่องจากหุ้นกู้ดังกล่าวมีสถานะเท่าเทียมกับหนี้ไม่มีหลักประกัน และไม่ด้อยสิทธิของบริษัทฯ
อันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาวของ IRPC ยังคงได้รับการปรับเพิ่มอันดับเครดิตขึ้นสองอันดับ จากสถานะเครดิตโดยลำพัง (Standalone Credit Profile) ของ IRPC ซึ่งเป็นการสะท้อนถึงแรงจูงใจในการให้การสนับสนุนแก่ IRPC ในระดับปานกลางจาก บมจ.ปตท. (PTT) (มีอันดับเครดิตที่ AAA(tha) แนวโน้มเครดิตมีเสถียรภาพ) ซึ่งเป็นผู้ถือหุ้นรายใหญ่ของบริษัทฯ
อันดับเครดิตของบริษัทฯ สะท้อนถึงการคาดการณ์ของฟิทช์ที่ว่าอัตราส่วนหนี้สิน (ที่วัดจากอัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่าย (Net debt to EBITDA)) ของ IRPC จะคงอยู่ในระดับสูง ที่ประมาณ 4-5 เท่าในปี 2565-2656 แม้ว่าอัตราส่วนหนี้สินสุทธิดังกล่าวจะลดลงมาอย่างมากในปี 2564 เนื่องจากกระแสเงินสดจากการดำเนินงานปรับตัวสูงขึ้นอย่างมาก ฟิทช์คาดว่า IRPC จะมีการเพิ่มการลงทุนในปี 2565-2566 เพื่อขยายธุรกิจ นอกจากนี้ การลดเทอมการค้าในการซื้อน้ำมันดิบจะทำให้อัตราส่วนหนี้สินของบริษัทฯ ยังคงอยู่ในระดับสูงด้วยเช่นกัน
ปัจจัยที่มีผลต่ออันดับเครดิต
ความสามารถในการลงทุนโดยไม่กระทบต่ออันดับเครดิตที่เพิ่มขึ้น: อัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่ายของบริษัทฯ ลดลงมาอย่างมาก มาอยู่ที่ระดับ 1.9 เท่าในปี 2564 (ปี 2563 อยู่ที่ 13.5 เท่า) เนื่องจากกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่ายที่ปรับตัวสูงขึ้นอย่างมาก ซึ่งมีผลมาจากกำไรจากมูลค่าสต๊อกน้ำมัน (Stock gains) ที่อยู่ในระดับสูง เนื่องจากราคาน้ำมันดิบโลกมีการปรับตัวเพิ่มขึ้นอย่างมาก อัตราส่วนหนี้สินที่อยู่ในระดับต่ำส่งผลให้บริษัทฯ มีความสามารถรองรับการลงทุนเพิ่มเติมมากขึ้น แม้ว่าบริษัทฯยังต้องเผชิญกับความผันผวนของส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์กับวัตถุดิบอยู่ ฟิทช์คาดว่าอัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่ายของบริษัทฯ จะเพิ่มขึ้นไปอยู่ที่ประมาณ 4-5 เท่าในปี 2565-2656 ซึ่งเป็นผลมาจากการลงทุนที่คาดว่าจะเพิ่มขึ้น และการทยอยปรับลดเทอมการค้าในการซื้อน้ำมันดิบกลับไปสู่ระดับปกติที่ 30 วันในปี 2567 จากปัจจุบันที่ 90 วัน
กำไรที่คาดว่าจะอ่อนตัวลง: ฟิทช์คาดว่ากำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่ายของ IRPC น่าจะลดลงมาอยู่ที่ประมาณ 1.1 หมื่นล้านบาทในปี 2565 (ปี 2563 อยู่ที่ 2.7 หมื่นล้านบาท) เนื่องจากไม่มีกำไรจากมูลค่าสต๊อกน้ำมันที่อยู่ในระดับสูง รวมถึงการหยุดซ่อมบำรุงตามแผนของโรงกลั่น แต่กำไรก็จะยังคงอยู่ในระดับสูงกว่าในช่วงปี 2562-2563 ฟิทช์คาดว่าปริมาณการใช้น้ำมันภายในประเทศจะปรับตัวดีขึ้นในปี 2565 เมื่อเทียบกับปี 2564 ที่มีการใช้ลดลง แม้ว่าจะมีความไม่แน่นอนจากการแพร่ระบาดของโคโรนาไวรัส ที่อาจทำให้มีการจำกัดการเดินทางเพิ่มเติม และอาจส่งผลกระทบต่อการฟื้นตัวของตลาด
ค่าการกลั่น (ที่ใม่รวมกำไร/ขาดทุนจากมูลค่าสต๊อกน้ำมัน) ในปี 2565 น่าจะปรับตัวดีขึ้นจากปี 2564 เนื่องจากการเดินทางที่มากขึ้นและภาวะเศรษฐกิจที่ดีขึ้น ส่วนต่างระหว่างราคาผลิตภัณฑ์กับวัตถุดิบของผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีน่าจะปรับตัวลดลงในปี 2565 เนื่องจากกำลังการผลิตใหม่และอัตราการเติบโตของความต้องการที่ลดลง ฟิทช์คาดว่ากำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่ายของ IRPC จะอยู่ในช่วง 1.5-1.6 หมื่นล้านบาทในปี 2566
การลงทุนที่น่าจะเพิ่มขึ้น: ฟิทช์คาดว่า IRPC น่าจะกลับมาลงทุนเพิ่มขึ้น หลังจากสถานะทางการเงินได้ปรับตัวดีขึ้น อย่างไรก็ตามการลงทุนในโครงการที่จำเป็นและได้เริ่มดำเนินการก่อสร้างไปแล้ว (Committed project) เช่นโครงการปรับปรุงการผลิตเพื่อที่จะรองรับมาตรฐานน้ำมัน EURO5 หรือ UCF project จะมีการใช้เงินลงทุนขนาดไม่สูงมากเมื่อเทียบกับกระแสเงินสดจากการดำเนินงาน โดยบริษัทฯ คาดว่าจะต้องใช้เงินลงทุนประมาณ 1.05 หมื่นล้านบาทในโครงการ UCF ในช่วงปี 2565-2567 นอกจากนี้ บริษัทฯ ยังมีแผนที่จะเพิ่มผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีประเภท Specialty อาทิ เม็ดพลาสติกขั้นสูง (Advance polymer) สำหรับผู้ใช้ในภาคอุตสาหกรรม และธุรกิจผลิตภัณฑ์ดูแลสุขภาพในช่วงห้าปีข้างหน้า ซึ่งบริษัทฯ อาจจะพิจารณาการร่วมทุน (Joint venture) และ/หรือ การเข้าซื้อกิจการ (Acquisition) เพื่อการนี้
การขยายเทอมการชำระเงินช่วยเสริมความคล่องตัวทางการเงิน: ฟิทช์มองว่าการขยายเทอมการค้าในการซื้อน้ำมันดิบกับ ปตท. ซึ่งเป็นผู้ถือหุ้นรายใหญ่ของบริษัทฯ นั้น จะช่วยเพิ่มความคล่องตัวทางการเงิน และเสริมสภาพคล่องให้กับ IRPC ในการบริหารจัดการอัตราส่วนหนี้สิน ซึ่งเทอมการค้าฯ 90 วัน จากปตท. ได้มีการขยายเพิ่มขึ้นอีกหนึ่งปีจนถึงสิ้นปี 2565 IRPC มีแผนที่จะค่อยๆ ปรับลดเทอมดังกล่าวกลับสู่เทอมปกติที่ 30 วัน ภายใน 3 ปีข้างหน้า อย่างไรก็ตาม IRPC อาจจะคงเทอมการค้าฯ เอาไว้เมื่อจำเป็น เพื่อใช้สนับสนุนการลงทุนขนาดใหญ่ที่เพิ่มขึ้นได้
สถานะทางธุรกิจที่ดีขึ้น: ฟิทช์คาดว่าอัตราส่วนกำไรของ IRPC จะปรับตัวเพิ่มขึ้นในช่วง 2-3 ปีข้างหน้า จากการเพิ่มการผลิตผลิตภัณฑ์ที่มีมูลค่าเพิ่ม การเริ่มดำเนินการโครงการ polypropylene expansion (PPE) และ polypropylene inline compound (PPC) รวมถึงโครงการเพิ่มกำลังการผลิต ABS Power น่าจะช่วยเพิ่มอัตราส่วนกำไรของบริษัทฯ เนื่องจากผลิตภัณฑ์ดังกล่าวมีส่วนต่างกำไรที่สูงกว่าผลิตภัณฑ์เกรดสินค้าโภคภัณฑ์ นอกจากนี้ IRPC ยังคาดว่าโครงการ UCF จะช่วยทำให้กำไรของบริษัทฯ ปรับตัวดีขึ้น หลังจากโครงการเริ่มดำเนินการในปี 2567
โรงกลั่นน้ำมันแบบครบวงจร: IRPC มีความได้เปรียบในการแข่งขันในฐานะบริษัทที่ดำเนินธุรกิจโรงกลั่นน้ำมันและธุรกิจผลิตปิโตรเคมีแบบครบวงจรที่มีความชำนาญและมีประวัติอันยาวนานในประเทศไทย นอกจากนี้การลงทุนในช่วงที่ผ่านมาและแผนการลงทุนในอนาคตของ IRPC ยังนำไปสู่การผลิตปิโตรเคมีที่มากขึ้น ผู้ผลิตผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีแบบครบวงจรจากต้นน้ำไปยังปลายน้ำมีข้อได้เปรียบด้านค่าใช้จ่าย ความหลากหลายของผลิตภัณฑ์ และความผันผวนของรายได้ที่น้อยกว่าเมื่อเทียบกับผู้ผลิตที่ไม่ได้ผลิตแบบครบวงจร
ความผันผวนของธุรกิจและการมีฐานการผลิตเพียงแห่งเดียว: อันดับเครดิตของ IRPC ยังพิจารณารวมถึงปัจจัยเสี่ยงจากการที่บริษัทฯ ต้องเผชิญกับความผันผวนที่สูงของวัฏจักรของธุรกิจ และความเสี่ยงจากการมีฐานการผลิตเพียงแห่งเดียว ความผันผวนของราคาน้ำมัน ค่าการกลั่น ส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีกับต้นทุน และความต้องการเงินทุนหมุนเวียนที่สูง อาจส่งผลกระทบอย่างมากต่อกำไร และกระแสเงินสดของบริษัทฯ
ความสัมพันธ์กับปตท.: อันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาวของ IRPC ได้มีการพิจารณารวมถึงการปรับเพิ่มอันดับเครดิตขึ้นสองอันดับจากสถานะเครดิตโดยลำพังของบริษัท (Standalone Credit Profile) ของ IRPC ซึ่งอยู่ที่ ?bbb(tha)? ซึ่งเป็นการสะท้อนถึงแรงจูงใจในการให้การสนับสนุนแก่ IRPC ในระดับปานกลาง ตามหลักเกณฑ์การจัดอันดับเครดิตของฟิทช์ในเรื่องความสัมพันธ์ระหว่างบริษัทแม่กับบริษัทลูก (Parent and Subsidiary Rating Linkage Methodology) ฟิทช์เชื่อว่าธุรกิจปิโตรเคมีและโรงกลั่น ซึ่ง IRPC เป็นหนึ่งในบริษัทหลักของธุรกิจนี้ มีความสำคัญต่อ ปตท. ซึ่งเป็นปัจจัยหลักที่ทำให้ฟิทช์พิจารณาว่า แรงจูงใจในการให้การสนับสนุนแก่ IRPC ในด้านความสำคัญทางกลยุทธ์ (Strategic incentive) และความสำคัญทางด้านดำเนินงาน (Operational incentive) อยู่ในระดับปานกลาง ในขณะที่แรงจูงใจทางกฎหมาย (Legal incentive) อยู่ในระดับต่ำ
IRPC เป็นผู้ดำเนินธุรกิจปิโตรเคมีหลักของ ปตท. ที่มุ่งเน้นทางด้านผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีขั้นปลาย (Downstream Products) และใช้แนฟทาเป็นวัตถุดิบ นอกจากนี้ ความสำคัญยังเห็นได้จากการที่ ปตท. ได้ขยายเทอมการชำระเงินสำหรับการซื้อน้ำมันดิบให้กับ IRPC เพื่อช่วยรักษากระแสเงินสดและลดความต้องการใช้เงินกู้ในช่วงที่มีการลงทุนสูง
การกำหนดอันดับเครดิตโดยสรุป
สถานะทางเครดิตโดยลำพังของ IRPC สะท้อนถึงการดำเนินธุรกิจที่ต่อเนื่องครบวงจรตั้งแต่การกลั่นน้ำมันไปจนถึงการผลิตผลิตภัณฑ์ปิโตรเคมีขั้นปลาย อย่างไรก็ตามสถานะทางธุรกิจของ IRPC อยู่ในระดับปานกลางเมื่อเทียบกับบริษัทในธุรกิจการกลั่นน้ำมันและปิโตรเคมีในประเทศไทยที่ฟิทช์จัดอันดับเครดิต ในขณะที่ IRPC มีอัตราส่วนหนี้สินที่ค่อนข้างสูงเมื่อเทียบกับคู่แข่งดังกล่าว
IRPC มีขนาดธุรกิจที่ใหญ่กว่า บมจ.เอสโซ่ (ประเทศไทย) (ESSO) (ตั๋วแลกเงินอันดับเครดิตที่ F2(tha)) ในด้านกำลังการกลั่น รายได้ และกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่าย นอกจากนี้ IRPC ยังมีกำลังการผลิตปิโตรเคมีที่ใหญ่กว่า แต่ ESSO ประกอบธุรกิจสถานีบริการน้ำมัน IRPC มีอัตราส่วนกำไรที่ดีกว่า และมีอัตราส่วนหนี้สินที่ต่ำกว่า อย่างไรก็ตาม ฟิทช์มองว่า ESSO มีความสัมพันธ์ระหว่างบริษัทกับบริษัทแม่ที่มากกว่า IRPC
IRPC มีขนาดธุรกิจที่ใหญ่กว่า และมีธุรกิจปิโตรเคมีขั้นต้นและความหลากหลายของผลิตภัณฑ์ ที่มากกว่าเมื่อเทียบกับ บริษัท เอ็ชเอ็มซี โปลีเมอส์ จำกัด (HMC) (มีอันดับเครดิตที่ ?A-(tha)? แนวโน้มเครดิตเป็นลบ; สถานะทางเครดิตโดยลำพังที่ ?bbb+(tha)?) อย่างไรก็ตาม HMC มีเทคโนโลยีด้านการผลิต และผลิตภัณฑ์ที่ก้าวหน้ากว่า IRPC และมีอัตราส่วนกำไรต่อรายได้ที่สูงกว่า IRPC แม้ว่าจะไม่พิจารณารวมธุรกิจโรงกลั่นน้ำมัน เนื่องจาก HMC มุ่งเน้นในผลิตภัณฑ์ที่มีความแตกต่างและมีลักษณะเฉพาะตัว HMC มีการใช้วัตถุดิบที่หลากหลายกว่า ทั้งจากก๊าซและแนฟทา ฟิทช์มองว่าบริษัททั้งสองมีสถานะทางธุรกิจที่ใกล้เคียงกัน แต่ HMC มีสถานะทางการเงินที่ที่แข็งแกร่งกว่า ดังนั้น HMC จึงมีอันดับเครดิตโดยลำพังสูงกว่าอันดับเครดิตโดยลำพังของ IRPC อยู่หนึ่งอันดับ
เมื่อเทียบกับบมจ.ไทยออยล์ (TOP) (มีอันดับเครดิตที่ A+(tha) แนวโน้มเครดิตเป็นลบ โดยมีสถานะทางเครดิตโดยลำพังที่ a-(tha)) IRPC มีโรงกลั่นน้ำมันที่คอมเพล็กซ์น้อยกว่าและมีขนาดธุรกิจที่เล็กกว่า แต่มีการผลิตปิโตรเคมีที่มากกว่า TOP มีฐานะทางการเงินที่แข็งแกร่งกว่าและมีอัตราส่วนกำไรที่สูงกว่าในระยะยาว เนื่องจาก TOP สามารถดำเนินการกลั่นน้ำมันโดยใช้กำลังการผลิตที่เต็มที่มากกว่า ดังนั้นอันดับเครดิตของ IRPC จึงต่ำกว่าของ TOP แม้ว่าจะมีความสัมพันธ์ระหว่างบริษัทกับบริษัทแม่ที่เหมือนกัน
IRPC มีขนาดธุรกิจและธุรกิจปิโตรเคมีที่เล็กกว่าบมจ.พีทีทีโกลบอลเคมิคอล (PTTGC) (มีอันดับเครดิตที่ AA+(tha) แนวโน้มเครดิตเป็นลบ โดยมีสถานะทางเครดิตโดยลำพังที่ aa- (tha)) มาก และยังมีอัตราส่วนหนี้สินที่สูงกว่าและมีอัตราส่วนกำไรที่ต่ำกว่า PTTGC
สมมติฐานที่สำคัญของฟิทช์ที่ใช้ในการประมาณการ:
- ราคาน้ำมันดิบ (เบรนท์) ที่ราคา 70 เหรียญสหรัฐฯ ต่อบาร์เรลในปี 2565 , 60 เหรียญสหรัฐฯ ต่อบาร์เรลในปี 2566, และ 53 เหรียญสหรัฐฯ ต่อบาร์เรลในปี 2567 เป็นต้นไป โดยมีการปรับปรุงด้วยส่วนต่างราคาน้ำมันตามการซื้อน้ำมันดิบของ IRPC
- Gross integrated margins ที่ไม่รวมกำไร/ขาดทุนจากมูลค่าสต๊อกน้ำมัน คงที่ในปี 2565-2566
- การใช้กำลังการกลั่นลดลงในปี 2565 เนื่องจากแผนการซ่อมบำรุง
- จำนวนเงินลงทุนมูลค่าประมาณ 1.2 หมื่นล้านบาทในปี 2565 และปีละ 5-6 พันล้านบาทในช่วง 2566-2567
- เทอมการชำระเงินสำหรับการซื้อน้ำมันดิบจากปตท. 90 วัน ต่อเนื่องในปี 2565 และค่อยๆ ลดลงเหลือ 30 วันภายในปี 2567
ปัจจัยที่อาจมีผลกับอันดับเครดิตในอนาคต
ปัจจัยบวก: ความสามารถในการรักษาอัตราส่วน Net debt to EBITDA และ FFO net leverage ต่ำกว่า 4.5 เท่าอย่างต่อเนื่อง และความสัมพันธ์ในด้านการดำเนินงานและความสำคัญในเชิงกลยุทธ์ของบริษัทฯ ต่อ ปตท. ที่เพิ่มขึ้น
ปัจจัยลบ: กระแสเงินสดจากการดำเนินงานที่ต่ำกว่าที่คาด การเพิ่มขึ้นของเงินลงทุนที่ใช้หนี้เป็นแหล่งเงินทุน หรือการจ่ายเงินปันผลให้ผู้ถือหุ้นในระดับสูง อันเป็นผลให้อัตราส่วน Net debt to EBITDA และ FFO net leverage สูงกว่า 5.5 เท่าอย่างต่อเนื่อง และความสัมพันธ์ในด้านการดำเนินงานและความสำคัญในเชิงกลยุทธ์ของบริษัทฯ ต่อ ปตท. ที่ลดลง
สภาพคล่องที่จัดการได้: IRPC มีหนี้สินคงค้าง ณ สิ้นปี 2564 จำนวน 6.1 หมื่นล้านบาท โดยหนี้สินจำนวน 1.1 หมื่นล้านบาทจะครบกำหนดชำระคืนภายใน 12 เดือน สภาพคล่องของ IRPC ได้รับการสนับสนุนจากเงินสดที่มีอยู่จำนวน 1.1 หมื่นล้านบาท วงเงินสินเชื่อหมุนเวียนจากสถาบันการเงินที่ยังไม่ได้เบิกใช้มูลค่าประมาณ 7 พันล้านบาท และวงเงินกู้ระยะสั้นที่สามารถเบิกกู้ได้จาก ปตท. จำนวนหนึ่งหมื่นล้านบาท ณ สิ้นปี 2564