บล.กิมเอ็ง(ประเทศไทย)(KEST) ประเมินราคาเหมาะสมหุ้น บมจ. โตโย-ไทย คอร์ปอเรชั่น (TTCL)ที่ระดับ 5.92 บาท/หุ้น ณ SET Index ที่ 548.77 จุด โดยบริษัทกำลังจะเสนอขาย IPO จำนวน 130 ล้านหุ้น ที่พาร์ 1.00 บาท ซึ่งจะทำให้ทุนชำระแล้วของ TTCL เพิ่มจาก 350 ล้านบาท เป็น 480 ล้านบาท วันที่จองซื้อคาดว่าจะเป็นช่วงเดือนมิ.ย. แต่ยังไม่กำหนดราคาจองซื้อ
สำหรับเงินที่ได้จากการขายหุ้น IPO จะนำไปใช้ในการลงทุนธุรกิจพลังงานทดแทน และใช้เป็นทุนหมุนเวียนเพื่อรองรับการพัฒนาโครงการขนาดใหญ่ขึ้นทั้งในและต่างประเทศ ก่อนหน้านี้ TTCL ได้ขายหุ้นเพิ่มทุนแก่กรรมการและพนักงานของบริษัทจำนวน 30 ล้านหุ้นที่ราคา 1.00 บาทต่อหุ้น หุ้นส่วนนี้ถูกห้ามขายเป็นระยะเวลา 1 ปีหลังจากบริษัทเข้าตลาดหลักทรัพย์ในเดือน มิ.ย.
ผู้ถือหุ้นใหญ่ที่สุดของ TTCL คือ Toyo Engineering Corporation (TOYO) จากประเทศญี่ปุ่น โดยถือครองหุ้นอยู่ 124.8 ล้านหุ้นหรือ 35.66% ก่อน IPO หลังจากออกหุ้นใหม่ 130 ล้านหุ้นสำหรับ IPO แล้ว สัดส่วนการถือหุ้นของ Toyo จะลดลงเหลือ 26.00% หุ้นใหม่สำหรับ IPO ครั้งนี้คิดเป็น 27.08% ของจำนวนหุ้นทั้งหมดหลังจากเพิ่มทุนแล้ว กลุ่มผู้ถือหุ้นใหญ่รองลงมาคือกลุ่มผู้บริหารของบริษัทซึ่งจะมีสัดส่วนถือหุ้น 17.2% หลัง IPO และกลุ่ม ITD จะมีสัดส่วนถือหุ้น 16.7% หลัง IPO
ปัจจุบัน TTCL เป็นผู้นำในการให้บริการ Integrated EPC ในประเทศไทย โดยเชี่ยวชาญในการออกแบบวิศวกรรม (Engineering Design) การจัดซื้อจัดหาเครื่องจักรและอุปกรณ์ (Procurement of Machinery and Equipment) และการรับเหมาก่อสร้างโรงงานอุตสาหกรรม (Construction of Turn-key projects for Industrial and Process Plants)
กลุ่มลูกค้าหลักของบริษัท ได้แก่ โรงงานอุตสาหกรรมด้านพลังงาน ปิโตรเคมี เคมีภัณฑ์ และอื่นๆ เช่น กลุ่มบริษัทในเครือปตท., กลุ่มบริษัทเครือซีเมนต์ไทย, บมจ. วีนีไทย, บจ. ไบเออร์ไทย เป็นต้น เนื่องจากงานลักษณะนี้ต้องใช้ความรู้ความชำนาญสูง ต่างจากงานรับเหมาก่อสร้างทั่วไป ทำให้บริษัทมีคู่แข่งน้อยราย คู่แข่งที่สำคัญ ได้แก่ Technip Geoproduction (M) Sdn. Bhd. (มาเลเซีย), Samsung Engineering and Construction (เกาหลีใต้), CTCI Corporation (ไต้หวัน), Uhde Sheden (เยอรมนี) โดยงานรับเหมาก่อสร้างจะ subcontract ให้แก่ผู้รับเหมาช่วงโดย TTCL จะเป็นผู้บริหารงานก่อสร้าง
นอกจากนี้ TTCL ยังขยายธุรกิจไปรับงานต่างประเทศ โดยมีผลงานในหลายประเทศ เช่น จีน, เวียตนาม และสหรัฐอเมริกา โดย TTCL มีบริษัทย่อยที่ประเทศเวียตนาม
จุดแข็งหลักของ TTCL คือ การมีทีมวิศวกรที่มีความชำนาญจำนวนมาก และเชี่ยวชาญในทุกสาขาวิศวกรรม ทำให้บริษัทสามารถให้บริการลูกค้าได้อย่างครบวงจรทั้งโครงการ ปัจจุบัน TTCL มีทีมวิศวกรจำนวน 817 คน นอกจากนี้ TTCL มีต้นทุนค่าแรงด้านวิศวกรรมที่ต่ำกว่า เมื่อเปรียบเทียบกับบริษัท EPC ต่างประเทศ ทำให้สามารถแข่งขันในตลาดต่างประเทศได้
TTCL มีนโยบายการรับรู้รายได้ตามความคืบหน้าในการก่อสร้าง (percentage of completion) เหมือนบริษัทรับเหมาก่อสร้างทั่วไป โดยจะได้รับเงินค่าก่อสร้างล่วงหน้า (Advance Payment) ประมาณ 10-15% ของมูลค่าโครงการ
เป้าหมายหลักของ TTCL คือการขยายการรับงานในตลาดต่างประเทศให้มากขึ้น โดยตั้งเป้าจะเพิ่มสัดส่วนงานต่างประเทศจากปัจจุบันที่ 10-15% เป็น 30-40% ในปีหน้า และขยายการรับงานโครงการขนาดใหญ่มูลค่า 300-500 ล้านดอลลาร์สหรัฐ จากเดิมที่รับงานโครงการขนาดไม่เกิน 300 ล้านดอลลาร์สหรัฐ นอกจากนี้ TTCL ยังมีแผนที่จะลงทุนในโครงการพลังงานทดแทนในอนาคต โดยบริษัทอยู่ระหว่างการศึกษาความเป็นไปได้ในการร่วมพัฒนาและลงทุน ซึ่งหากมีโครงการเกิดขึ้น บริษัทก็จะได้งานโครงการเหล่านี้ด้วย
สำหรับผลประกอบการไตรมาส 1/52 เพิ่มขึ้น 54% จากปีก่อน และ 236% จากไตรมาสก่อนเป็น 140 ล้านบาท เนื่องจากยอดรับรู้รายได้ที่เพิ่มขึ้นอย่างมาก รายได้จากการก่อสร้างและบริการเพิ่มขึ้นสูงถึง 106% จากปีก่อนและ 72% จากไตรมาสก่อนเป็น 4.05 พันล้านบาท เนื่องจากความคืบหน้าของงานก่อสร้างเพิ่มขึ้นมาก ในขณะที่อัตรากำไรขั้นต้นเพิ่มเป็น 7.7% จาก 7.2% ในไตรมาสก่อนจากสัดส่วนรายได้ที่เพิ่มขึ้นจากโครงการที่มีกำไรดี
อย่างไรก็ตาม เราคาดว่ารายได้และกำไรของ TTCL จะชะลอตัวลงในช่วงเวลาที่เหลือของปี เนื่องจากความคืบหน้างานก่อสร้างจะลดลงตามกำหนดการงานก่อสร้าง
งานในมือของ TTCL ลดลงต่อเนื่องตั้งแต่ปี 2550 เนื่องจากได้งานใหม่ลดลง ด้วยเหตุนี้เราจึงคาดว่ารายได้ปีนี้จะลดลง 2% เป็น 1.01 หมื่นล้านบาท แม้ราคาวัสดุก่อสร้างจะลดลงจากปีที่แล้ว แต่อัตรากำไรขั้นต้นคาดว่าจะเท่ากับปีก่อนที่ 6.7% เนื่องจาก TTCL ล็อคราคาเครื่องจักรและวัสดุก่อสร้างล่วงหน้า เราคาดว่ากำไรสุทธิปี 2552 จะลดลง 9% จากปีก่อนเป็น 284 ล้านบาทหรือ 0.59 บาทต่อหุ้น
หาก TTCL ได้งานก่อสร้างโรงงานปุ๋ยที่ประเทศโมร็อกโค มูลค่างาน 400 ล้านเหรียญสหรัฐ คาดว่าจะผลักดันให้รายได้และกำไรเติบโตได้ในปีหน้า แต่เนื่องจากยังมีความไม่แน่นอนที่จะได้งานนี้ ในเบื้องต้น เราจึงประมาณการอย่างอนุรักษ์นิยม โดยคาดว่าผลประกอบการจะลดลง 7% ในปี 2553 เป็น 263 ล้านบาทหรือ 0.55 บาทต่อหุ้น
จากงานในมือที่ลดลง อีกทั้งการขยายตัวของธุรกิจปิโตรเคมีในประเทศคาดว่าจะชะลอตัวลง ทำให้การคาดหวังการเติบโตของกำไรในอนาคตยังมีความเสี่ยง เราจึงประเมินราคาที่เหมาะสมด้วยระดับ PER ที่มีส่วนลดจากบริษัทก่อสร้างขนาดใหญ่ โดยเราประเมินราคาที่เหมาะสมของ TTCL ที่ 5.92 บาท คิดจาก PER ปี 2552 ที่ 10.0 เท่า ซึ่งเรามองว่าเป็นระดับ PER ที่เหมาะสมสำหรับบริษัทก่อสร้างขนาดกลาง