กรุงเทพฯ--7 พ.ย.--ฟิทช์ เรทติ้งส์
บริษัท ฟิทช์ เรทติ้งส์ (ประเทศไทย) จำกัดประกาศคงอันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาว (National Long-term Rating) ของบริษัท สยามแม็คโคร จำกัด (มหาชน) หรือ Makro ที่ A(tha) แนวโน้มอันดับเครดิตมีเสถียรภาพ และอันดับเครดิตภายในประเทศระยะสั้น (National Short-term Rating) ที่ F1(tha)
ปัจจัยที่มีผลต่ออันดับเครดิต
ผู้นำในธุรกิจค้าส่งประเภทอาหาร: Makro เป็นผู้ประกอบการเพียงรายเดียวในธุรกิจค้าส่งสมัยใหม่ประเภทอาหาร (Modern-Trade Food Wholesale) ในประเทศไทยมานานกว่า 30 ปี Makro มีกลุ่มลูกค้าเป้าหมายที่แตกต่างจากผู้ประกอบการค้าปลีกรายใหญ่รายอื่น โดย Makro มุ่งจำหน่ายสินค้าให้แก่ผู้ประกอบการ ซึ่งได้แก่ ผู้ค้าปลีกรายย่อยแบบดั้งเดิม ผู้จัดจำหน่าย ผู้ประกอบการโรงแรม ร้านอาหาร และธุรกิจจัดเลี้ยง รวมถึงลูกค้าที่เป็นองค์กร ซึ่งรายได้จากลูกค้าเหล่านี้มีสัดส่วนร้อยละ 70 ถึงร้อยละ 75 ของรายได้รวม "Makro" เป็นเครื่องหมายการค้าของผู้ประกอบการค้าส่งแบบ Cash & Carry ในกลุ่มตลาดประเทศเกิดใหม่ที่เป็นที่รู้จักในระดับโลก โดย บริษัท ซีพี ออลล์ จำกัด (มหาชน) หรือ CP ALL (A(tha)/แนวโน้มอันดับเครดิตมีเสถียรภาพ) ซึ่งเป็นผู้ถือหุ้นรายใหญ่ในสัดส่วนร้อยละ 93 ของ Makro ได้รับสิทธิในการใช้เครื่องหมายการค้าดังกล่าวนี้ใน 11 ประเทศในทวีปเอเชีย จาก SHV Group แห่งประเทศเนเธอร์แลนด์ ซึ่งเป็นผู้ถือหุ้นรายใหญ่เดิมของ Makro การได้สิทธิดังกล่าวเป็นการสนับสนุนแผนธุรกิจในอนาคตของ Makro ในช่วง 2-3 ปีข้างหน้า ในการขยายสาขาไปในประเทศอื่นๆ ในกลุ่มประเทศอาเซียน นอกจากนี้ Makro ยังมีการจำหน่ายสินค้าภายใต้เครื่องหมายการค้าของตนเองอีกหลายประเภท
การชะลอการขยายธุรกิจไปต่างประเทศ: แผนการขยายธุรกิจไปต่างประเทศที่ช้าลงของ Makro ทำให้อัตราส่วนหนี้สินของ Makro น่าจะเพิ่มขึ้นมาอยู่ในระดับที่ต่ำกว่าที่ประมาณการไว้เดิม ทำให้ Makro สามารถรองรับอัตราส่วนหนี้สินที่อาจเพิ่มสูงขึ้นได้มากขึ้นโดยที่ยังคงอยู่ในระดับที่สอดคล้องกับอันดับเครดิตในปัจจุบัน ฟิทช์คาดว่าอัตราส่วนหนี้สินของ Makro ซึ่งวัดจากอัตราส่วนหนี้สินสุทธิที่ปรับปรุงแล้วต่อกระแสเงินสดจากการดำเนินงานก่อนการเปลี่ยนแปลงของเงินทุนหมุนเวียน (FFO adjusted net leverage) น่าจะเพิ่มสูงขึ้นมาอยู่ในระดับประมาณ 2.0 เท่าในปี 2564 (ณ สิ้นเดือนมิถุนายน 2562 อัตราส่วนดังกล่าวอยู่ที่ 1.7 เท่า) ซึ่งต่ำกว่าระดับ 2.0 เท่า ถึง 2.5 เท่าที่ประมาณการไว้เดิม การชะลอแผนการขยายธุรกิจไปต่างประเทศทำให้ค่าใช้จ่ายลงทุนของ Makro ในช่วงปี 2562-2564 น่าจะลดลงร้อยละ 18 ถึงร้อยละ 19 จากประมาณการเดิมมาอยู่ในระดับประมาณ 2.1 หมื่นล้านบาท ในขณะที่ค่าใช้จ่ายลงทุนสำหรับการขยายสาขาภายในประเทศน่าจะไม่มีการเปลี่ยนแปลงอย่างมีนัยสำคัญ Makro ได้ชะลอการขยายสาขาในต่างประเทศเนื่องจากมีอุปสรรคในการหาทำเลที่ดีสำหรับการขยายสาขา รวมถึงบริษัทฯ มุ่งเน้นการปรับปรุงความสามารถในการสร้างรายได้และประสิทธิภาพของสาขาที่ได้เปิดไปแล้วให้สูงขึ้น
ยอดขายเติบโตอย่างต่อเนื่อง: ฟิทช์คาดว่ายอดขายของ Makro น่าจะเติบโตร้อยละ 9 ถึงร้อยละ 10 ต่อปีในช่วงปี 2562-2564 โดยได้รับปัจจัยสนับสนุนจากการฟื้นตัวของธุรกิจในประเทศ และธุรกิจในต่างประเทศที่เติบโตขึ้น ยอดขายของ Makro เติบโตประมาณร้อยละ 10 ต่อปีในช่วงครึ่งปีแรกของปี 2562 เนื่องจากการฟื้นตัวของราคาผลิตภัณฑ์อาหารหลักๆ การเริ่มดำเนินกลยุทธ์ Omni-Channel รวมถึงโครงการกระตุ้นเศรษฐกิจจากรัฐบาลสำหรับกลุ่มผู้ค้าปลีกรายย่อยแบบดั้งเดิม ซึ่งเป็นหนึ่งในกลุ่มลูกค้าหลักของบริษัทฯ Makro ได้เริ่มดำเนินการให้บริการแบบ Omni-Channel สำหรับลูกค้ารายใหญ่ตั้งแต่ปลายปี 2561 เพื่อเป็นการอำนวยความสะดวกให้กระบวนการซื้อสินค้าของลูกค้ารายใหญ่มีความราบรื่นมากขึ้น ซึ่งประกอบด้วยการสั่งซื้อสินค้าทางออนไลน์ การให้บริการรับสินค้าที่สาขา การให้เครดิตทางการค้า รวมถึงการจัดส่งสินค้า
ความเสี่ยงจากการกระจุกตัว: จากการที่ Makro ประกอบธุรกิจค้าส่ง ทำให้ Makro มีการกระจายตัวของจำนวนลูกค้าน้อยกว่าผู้ประกอบการค้าปลีกรายใหญ่รายอื่นในตลาด นอกจากนี้ หนึ่งในกลุ่มลูกค้าเป้าหมายของ Makro ซึ่งได้แก่ ผู้ค้าปลีกรายย่อยแบบดั้งเดิม มีแนวโน้มที่จะมีจำนวนลดลงในระยะยาว เนื่องจากการเปลี่ยนผ่านของการค้าปลีกแบบดั้งเดิมไปสู่การค้าปลีกสมัยใหม่เช่น ซูเปอร์มาร์เก็ต และร้านสะดวกซื้อ อย่างไรก็ตาม นโยบายของ Makro ที่เน้นลูกค้ากลุ่มผู้ประกอบการโรงแรม ร้านอาหาร และธุรกิจจัดเลี้ยงมากขึ้น น่าจะช่วยบรรเทาความเสี่ยงดังกล่าวลงได้ในระดับหนึ่ง
ความเชื่อมโยงกับผู้ถือหุ้นใหญ่: อันดับเครดิตภายในประเทศระยะยาวที่ A(tha) ของ Makro มาจากการพิจารณาสถานะทางเครดิตโดยลำพัง (Stand-alone Credit Profile) ของ Makro อย่างไรก็ตาม ฟิทช์มีความเห็นว่า Makro และ CP ALL มีความเกี่ยวโยงในด้านการดำเนินงานในระดับปานกลาง และ Makro มีความสำคัญในเชิงกลยุทธ์ต่อสถานะของกลุ่ม CP ALL ดังนั้นหากสถานะเครดิตโดยลำพังของ Makro ถูกปรับลด ฟิทช์จะปรับเพิ่มอันดับเครดิตดังกล่าวของ Makro ขึ้นหนึ่งอันดับเพื่อสะท้อนถึงความสัมพันธ์ดังกล่าว หากความเกี่ยวโยงระหว่าง Makro และ CP ALL ยังคงไม่เปลี่ยนแปลง
การกำหนดอันดับเครดิตโดยสรุป
ฟิทช์คาดว่า Makro จะมีกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา และค่าตัดจำหน่าย (EBITDA) คิดเป็นสัดส่วนประมาณร้อยละ 20 ถึงร้อยละ 25 ของ EBITDA รวมของกลุ่ม CP ALL ในช่วง 2-3 ปีข้างหน้า สถานะทางธุรกิจของ Makro ด้อยกว่า CP ALL ในด้านขนาดของธุรกิจและความเสี่ยงจากการกระจุกตัว Makro มีจำนวนสาขาและจำนวนลูกค้าน้อยกว่า CP ALL มาก อย่างไรก็ตาม Makro มีอัตราส่วนหนี้สินที่ต่ำกว่า CP ALL เป็นอย่างมาก ซึ่งสามารถชดเชยกับสถานะทางธุรกิจที่ด้อยกว่า ดังนั้นทั้งสองบริษัทฯ จึงมีอันดับเครดิตอยู่ในระดับเดียวกัน
บริษัท ปูนซิเมนต์ไทย จำกัด (มหาชน) หรือ SCC (A+(tha)/แนวโน้มอันดับเครดิตมีเสถียรภาพ) มีอันดับเครดิตที่สูงกว่า Makro หนึ่งอันดับ เนื่องจากมีกระแสเงินสดจากการดำเนินธุรกิจที่มีความหลากหลายกว่าและมีขนาดธุรกิจที่ใหญ่กว่า Makro ซึ่งสามารถชดเชยกับความเสี่ยงของ SCC ที่ธุรกิจต้องเผชิญกับวัฏจักรของอุปสงค์และความผันผวนของราคาสินค้าโภคภัณฑ์ รวมทั้งการมีอัตราส่วนหนี้สินที่สูงกว่า Makro เล็กน้อย
ฟิทช์เห็นว่าความเสี่ยงทางธุรกิจของ Makro อยู่ในระดับใกล้เคียงกับบริษัท ปูนซีเมนต์นครหลวง จำกัด (มหาชน) หรือ SCCC (A(tha)/แนวโน้มอันดับเครดิตเป็นลบ) SCCC ต้องเผชิญกับธุรกิจที่มีลักษณะเป็นวัฏจักรและความผันผวนของราคาสินค้าโภคภัณฑ์ และมีรายได้กระจุกตัวจากธุรกิจผลิตปูนซีเมนต์ อย่างไรก็ตาม SCCC ได้รับประโยชน์จากการกระจายความเสี่ยงในทางภูมิศาสตร์ที่ดีกว่า ส่งผลให้ทั้งสองบริษัทฯ ได้รับการจัดอันดับเครดิตอยู่ในระดับเดียวกัน อย่างไรก็ตาม SCCC มีแนวโน้มอันดับเครดิตเป็นลบ เนื่องจากมีความเสี่ยงที่อาจจะไม่สามารถลดระดับอัตราส่วนหนี้สินให้ลงมาอยู่ในระดับที่สอดคล้องกับอันดับเครดิตในปัจจุบันได้ในช่วง 2-3 ปีข้างหน้า
สมมุติฐานที่สำคัญ
สมมุติฐานที่สำคัญของฟิทช์ที่ใช้ในการประมาณการ
- การเปิดสาขาขนาดใหญ่ในประเทศไทยจำนวน 5 สาขาในปี 2562 จำนวน 8 สาขาในปี 2563 และจำนวน 5 สาขาในปี 2564
- การเปิดสาขาในต่างประเทศ 3 สาขาในปี 2562 และการขยายสาขาในต่างประเทศ (ได้แก่ประเทศกัมพูชา อินเดีย จีนและเมียนมาร์) อย่างต่อเนื่องด้วยค่าใช้จ่ายในการลงทุนประมาณ 2.6 พันล้านบาทในปี 2563 และประมาณ 1.6 พันล้านบาทในปี 2564
- อัตราการเติบโตของยอดขายอยู่ในระดับร้อยละ 9 ถึงร้อยละ 10 ต่อปีในช่วงปี 2562-2564
- อัตราส่วนกำไรจากการดำเนินงานก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคา ค่าตัดจำหน่ายและค่าเช่าต่อยอดขาย (EBITDAR Margin) ที่ลดลงมาอยู่ในระดับร้อยละ 5.4-5.8 ในปี 2562-2564
- ค่าใช้จ่ายเพื่อการลงทุนจำนวน 5.5 พันล้านบาทถึง 5.6 พันล้านบาท ในปี 2562 และ 7.5 พันล้านบาทถึง 8 พันล้านบาทต่อปีในปี 2563-2564 ซึ่งรวมถึงค่าใช้จ่ายเพื่อการลงทุนในต่างประเทศด้วย
ปัจจัยที่อาจมีผลต่ออันดับเครดิตในอนาคต
ปัจจัยบวก:
- การปรับเพิ่มอันดับเครดิตของ CP ALL หากความเกี่ยวโยงระหว่าง Makro และ CP ALL ยังคงไม่เปลี่ยนแปลง
ปัจจัยลบ:
- การปรับลดอันดับเครดิตของ CP ALL หากความเกี่ยวโยงระหว่าง Makro และ CP ALL ยังคงไม่เปลี่ยนแปลง
- สำหรับสถานะเครดิตโดยลำพังของ Makro ปัจจัยที่อาจมีผลต่ออันดับเครดิตในแง่ลบรวมถึง:
- การลงทุนที่สูงโดยใช้แหล่งเงินทุนจากการกู้ยืม ซึ่งส่งผลให้ FFO adjusted net leverage เพิ่มขึ้นสูงกว่า 2.5 เท่า อย่างต่อเนื่อง
- การลดลงของ EBITDAR Margin มาอยู่ในระดับต่ำกว่าร้อยละ 4.5 อย่างต่อเนื่อง
อย่างไรก็ตาม การปรับลดสถานะเครดิตโดยลำพังของ Makro ลงหนึ่งอันดับอาจไม่มีผลต่ออันดับเครดิตสุดท้ายของ Makro เนื่องจากฟิทช์จะพิจารณาให้อันดับเครดิตแก่ Makro เพิ่มขึ้นหนึ่งอันดับ หากความเกี่ยวโยงระหว่าง Makro และ CP ALL ยังคงไม่เปลี่ยนแปลง
สภาพคล่อง
ความสามารถในการหาแหล่งเงินกู้ใหม่เพื่อชำระหนี้เดิมช่วยสนับสนุนสภาพคล่อง: Makro มีหนี้สินประมาณ 10.7 พันล้านบาท ณ สิ้นเดือนมิถุนายน 2562 โดยประมาณ 3.7 พันล้านบาท จะครบกำหนดชำระคืนภายใน 1 ปีข้างหน้า สภาพคล่องของ Makro มีปัจจัยสนับสนุนหลักจากเงินสดในมือจำนวน 3.5 พันล้านบาท และความสามารถในการสร้างกระแสเงินสด รวมถึงความสัมพันธ์ที่ดีกับธนาคาร ซึ่งมีวงเงินที่ไม่ผูกพันที่ยังไม่ได้เบิกถอนจำนวนประมาณ 10.5 พันล้านบาท รวมถึงความสามารถในการออกหุ้นกู้ในตลาดตราสารหนี้