ทริสเรทติ้งจัดอันดับเครดิตองค์กรของ บริษัท ไร้ท์ทันเน็ลลิ่ง จำกัด (มหาชน) ที่ระดับ ?BBB-? ด้วยแนวโน้มอันดับเครดิต ?Stable? หรือ ?คงที่? โดยอันดับเครดิตสะท้อนความสามารถในการแข่งขันที่แข็งแกร่งและผลงานที่เป็นที่ประจักษ์ในงานอุโมงค์และโครงสร้างใต้ดินของบริษัท อันดับเครดิตถูกจำกัดจากขนาดธุรกิจที่ค่อนข้างเล็กและลักษณะงานก่อสร้างที่ไม่หลากหลายของบริษัท นอกจากนี้ อันดับเครดิตยังถูกลดทอนจากการแข่งขันที่รุนแรงในธุรกิจรับเหมาก่อสร้าง ความเสี่ยงจากความล่าช้าของการประมูลโครงการก่อสร้างภาครัฐ และระดับการก่อหนี้ที่เพิ่มขึ้นของบริษัทอีกด้วย
ประเด็นสำคัญที่กำหนดอันดับเครดิต
ความสามารถในการแข่งขันที่แข็งแกร่งในงานขุดเจาะ
ในฐานะที่เป็นบริษัทก่อสร้างงานดินและฐานรากชั้นนำแห่งหนึ่ง บริษัทเป็นที่รู้จักเป็นอย่างดีในด้านความเชี่ยวชาญในงานขุดระเบิดหินและงานก่อสร้างอุโมงค์ในหินแข็ง โดยเน้นงานก่อสร้างอุโมงค์และโครงสร้างใต้ดิน เขื่อนและระบบชลประทาน โรงไฟฟ้าพลังน้ำ และงานก่อสร้างท่อลอดใต้ดินโดยวิธีดันท่อและวิธีเจาะดึงท่อ ทั้งนี้ ความสามารถในการแข่งขันที่แข็งแกร่งของบริษัทนั้นมาจากทีมผู้บริหาร วิศวกร และนักธรณีวิทยาที่มีประสบการณ์รวมถึงบริษัทมีอุปกรณ์และเครื่องจักรที่ครบครัน ซึ่งโครงการส่วนใหญ่เป็นงานก่อสร้างโครงการของภาครัฐ ขณะที่ในบางโครงการบริษัทจะรับหน้าที่เป็นผู้รับเหมาช่วงให้กับบริษัทก่อสร้างชั้นนำต่าง ๆ ซึ่งช่วยปูทางให้บริษัทได้รับงานที่มีขนาดใหญ่ขึ้น บริษัทได้พยายามเพิ่มขีดความสามารถในการประมูลงานซึ่งช่วยให้บริษัทสามารถรับงานก่อสร้างขนาดใหญ่ขึ้น เพิ่มความหลากหลายของงานก่อสร้าง และขยายฐานลูกค้าได้ในช่วงหลายปีที่ผ่านมา
มีผลงานเป็นที่ประจักษ์
บริษัทมีผลงานที่ประสบความสำเร็จในการบริหารจัดการโครงการเป็นที่ประจักษ์ แม้บางโครงการจะมีความท้าทายในด้านวิศวกรรมธรณีเทคนิคก็ตาม ทั้งนี้ โครงการในอดีตที่สำคัญประกอบด้วยอุโมงค์ผันน้ำและอุโมงค์ส่งน้ำของโรงไฟฟ้าพลังน้ำ น้ำงึม 2 และงานโยธาหลักสำหรับโรงไฟฟ้าพลังน้ำไซยะบุรี โดยงานก่อสร้างดังกล่าวเป็นส่วนหนึ่งของโรงไฟฟ้าพลังน้ำขนาดใหญ่ในสาธารณรัฐประชาธิปไตยประชาชนลาว (สปป. ลาว) ซึ่งสามารถเปิดดำเนินการได้ก่อนกำหนด
นอกจากนี้ บริษัทกำลังจะส่งมอบงานอุโมงค์โครงการรถไฟทางคู่สายอีสาน (ช่วงมาบกะเบา-ชุมทางถนนจิระ) ซึ่งเป็นอุโมงค์รถไฟที่ยาวที่สุดในประเทศ ทริสเรทติ้งเห็นว่าความสามารถในการแข่งขันของบริษัทในงานที่บริษัทมีความเชี่ยวชาญนั้นจะยังคงเป็นจุดแข็งที่สำคัญที่จะช่วยให้บริษัทชนะประมูลโครงการใหม่ ๆ
ขนาดธุรกิจค่อนข้างเล็ก แต่อยู่ในช่วงเติบโต
ความสามารถในการแข่งขันของบริษัทถูกลดทอนจากธุรกิจของบริษัทที่มีขนาดเล็ก ซึ่งเมื่อเทียบกับบริษัทรับเหมาก่อสร้างที่ได้รับการจัดอันดับเครดิตโดยทริสเรทติ้งแล้ว บริษัทมีขนาดเล็กที่สุดในด้านฐานรายได้และสินทรัพย์ โดยทริสเรทติ้งมองว่าธุรกิจที่มีขนาดเล็กถือเป็นข้อจำกัดที่มีสาระสำคัญในการเข้าประมูลงานและการจัดหาเงินทุนซึ่งส่งผลให้บริษัทมีความยืดหยุ่นทางการเงินค่อนข้างต่ำในการรองรับสถานการณ์ที่ยากลำบากที่อยู่เหนือการคาดการณ์ นอกจากนี้ รายได้ของบริษัทยังขึ้นอยู่กับงานก่อสร้างภาครัฐซึ่งมีแนวโน้มที่จะเกิดความล่าช้าอีกด้วย
อย่างไรก็ตาม ทริสเรทติ้งคาดว่าบริษัทจะมีผลกำไรอย่างต่อเนื่องจากแรงหนุนของแนวโน้มงานก่อสร้างภาครัฐที่สดใสในช่วงหลายปีข้างหน้า ทริสเรทติ้งยังคงคาดว่ารัฐบาลจะมุ่งพัฒนาโครงสร้างพื้นฐานของประเทศต่อไป และงานขุดเจาะอุโมงค์ที่เกี่ยวข้องกับหลายโครงการที่มีศักยภาพจะยังดำเนินการโดยหน่วยงานภาครัฐ เช่น การรถไฟแห่งประเทศไทย กรมชลประทาน กรมทางหลวง และหน่วยงานด้านไฟฟ้า ซึ่งเมื่อพิจารณาถึงความเชี่ยวชาญของบริษัทในงานธรณีวิทยาแล้ว บริษัทก็อยู่ในฐานะที่จะได้ประโยชน์จากโครงการก่อสร้างภาครัฐโดยเฉพาะงานรถไฟทางคู่และงานติดตั้งสายเคเบิ้ลใต้ดิน
เมื่อคำนึงถึงโอกาสทางธุรกิจในอนาคต ทริสเรทติ้งคาดว่าบริษัทจะสามารถขยายฐานรายได้จากระดับปัจจุบันไปสู่ระดับ 3-4 พันล้านบาทต่อปีในช่วงปี 2565-2567 ขณะที่กำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคาและค่าตัดจำหน่ายน่าจะอยู่ในช่วง 400-500 ล้านบาทต่อปี
มีความอ่อนไหวต่อการแข่งขันที่รุนแรง
ในมุมมองของทริสเรทติ้ง บริษัทมีความอ่อนไหวเป็นอย่างมากต่อวัฏจักรขึ้นลงรวมถึงการแข่งขันที่รุนแรงของธุรกิจรับเหมาก่อสร้างอันเนื่องมาจากลักษณะงานก่อสร้างที่ไม่ค่อยหลากหลายนักของบริษัท ทั้งนี้ การก่อสร้างอุโมงค์และโครงสร้างใต้ดินถือเป็นงานหลักที่สร้างรายได้ให้แก่บริษัทในสัดส่วน 55%-65% ในช่วง 3 ปีที่ผ่านมา ดังนั้น หากการประมูลโครงการประเภทดังกล่าวมีน้อยก็อาจส่งผลกระทบอย่างมีนัยสำคัญต่อผลการดำเนินงานของบริษัทได้
แม้การก่อสร้างภาครัฐจะมีแนวโน้มเชิงบวก แต่ทริสเรทติ้งก็ยังเห็นถึงความล่าช้าในการประมูลงานและการคัดเลือกผู้รับเหมาอย่างต่อเนื่องจากหลาย ๆ เหตุผล ซึ่งรวมไปถึงการเปลี่ยนแผนแม่บทของโครงการ ข้อพิพาทในการประมูลสัญญา ขั้นตอนการตัดสินใจของภาครัฐที่ใช้เวลานาน และความล่าช้าในการเจรจาต่อรองสัญญา ทั้งนี้ การแข่งขันที่รุนแรงระหว่างผู้รับเหมาก่อสร้างยังคงมีอยู่และเป็นปัจจัยลบต่ออันดับเครดิต โดยโครงการส่วนใหญ่แข่งขันกันด้วยวิธีการประมูลซึ่งเป็นการบีบอัตรากำไรของผู้รับเหมา นอกจากนี้ การระบาดระลอกใหม่ของโรคติดเชื้อไวรัสโคโรนา 2019 (โรคโควิด 19) ก็ยังคงเป็นปัจจัยเสี่ยงสำคัญต่อกิจกรรมก่อสร้างด้วยเช่นกัน
มีการกระจุกตัวอย่างมากในโครงการหลัก
ผลการดำเนินงานของบริษัทขึ้นอยู่กับโครงการขนาดใหญ่ไม่กี่โครงการ โดยรายได้จากโครงการที่มีขนาดใหญ่ที่สุด 3 อันดับแรกคิดเป็นสัดส่วนเกือบ 70% ของรายได้รวมในช่วง 3 ปีที่ผ่านมา ขณะที่โครงการที่มีขนาดใหญ่ที่สุด 3 อันดับแรกและยังอยู่ระหว่างก่อสร้างคิดเป็นสัดส่วนประมาณ 65% ของมูลค่างานก่อสร้างในมือ ณ เดือนกันยายน 2564 ดังนั้น หากบริษัทประสบปัญหาในการส่งมอบหรือเกิดความติดขัดในการดำเนินงานโครงการขนาดใหญ่เพียงหนึ่งโครงการก็อาจสร้างผลกระทบอย่างมากต่อผลการดำเนินงานได้
ทริสเรทติ้งคาดว่าอัตรากำไรของบริษัทจะยังคงมีความผันผวนจากธุรกิจที่มีขนาดเล็กและพึ่งพิงโครงการเพียงไม่กี่โครงการ บริษัทจำเป็นต้องได้รับสัญญาก่อสร้างใหม่ ๆ จำนวนหนึ่งและมีอัตรากำไรในระดับที่ยอมรับได้เพื่อให้มีกำไรขั้นต้นมากพอที่จะรองรับค่าใช้จ่ายในการดำเนินงานได้ ทั้งนี้ อัตรากำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคาและค่าตัดจำหน่ายของบริษัทเพิ่มขึ้นมาอยู่ที่ระดับ 19%-21% ในช่วงปี 2562-2563 จากปกติที่ระดับ 8%-11% เนื่องจากโครงการขนาดใหญ่โครงการหนึ่งมีอัตรากำไรค่อนข้างสูง ทริสเรทติ้งคาดว่าอัตรากำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคาและค่าตัดจำหน่ายของบริษัทในช่วง 3 ปีข้างหน้าจะลดลงมาอยู่ในระดับปกติเนื่องจากโครงการที่มีอัตรากำไรสูงดังกล่าวนั้นใกล้แล้วเสร็จ
เช่นเดียวกันกับผู้รับเหมาก่อสร้างในประเทศอื่น ๆ บริษัทได้รับผลกระทบจากการระบาดของโรคโควิด 19 เช่น การปิดแคมป์คนงานก่อสร้างชั่วคราว การขนส่งวัสดุอุปกรณ์หยุดชะงัก รวมถึงงานก่อสร้างที่มีความล่าช้า อัตรากำไรของบริษัทยังถูกกดดันจากราคาวัสดุก่อสร้างบางประเภทที่ปรับตัวสูงขึ้นและจำนวนแรงงานที่ตึงตัวอีกด้วย ทั้งนี้ ทริสเรทติ้งคาดว่าอัตรากำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคาและค่าตัดจำหน่ายของบริษัทจะอยู่ที่ระดับ 11%-13% ในช่วงปี 2565-2567
การก่อหนี้เพิ่มสูงขึ้น
ระดับการก่อหนี้ของบริษัทเพิ่มสูงขึ้นอย่างมีนัยสำคัญในช่วง 9 เดือนแรกของปี 2564 โดยอัตราส่วนหนี้สินทางการเงินต่อกำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคาและค่าตัดจำหน่ายของบริษัทเพิ่มขึ้นมาอยู่ที่ 3.2 เท่าจากต่ำกว่า 1 เท่าในปี 2563 ซึ่งเป็นปีที่บริษัทเสนอขายหุ้นใหม่แก่ประชาชนทั่วไปเป็นครั้งแรก (IPO) ทั้งนี้ ลูกหนี้การค้าที่ยังไม่เรียกเก็บจำนวนมากจากโครงการอุโมงค์ส่งน้ำช่วงแม่แตง-แม่งัด ทำให้ความต้องการเงินทุนหมุนเวียนและระดับหนี้ของบริษัทเพิ่มสูงขึ้น โดยอัตราส่วนหนี้สินทางการเงินต่อเงินทุนของบริษัทนั้นอยู่ที่ 42.8% ณ เดือนกันยายน 2564 เพิ่มขึ้นจาก 27.4% ในปี 2563
ในช่วงประมาณการ ทริสเรทติ้งคาดว่าระดับการก่อหนี้ของบริษัทจะยังอยู่ที่ระดับปัจจุบันเมื่อพิจารณาจากกลยุทธ์ของบริษัทที่จะขยายฐานรายได้ ทั้งนี้ บริษัทตั้งเป้าจะรับงานก่อสร้างโครงสร้างพื้นฐานที่มีขนาดใหญ่ขึ้น ซึ่งจะช่วยให้มูลค่างานในมือและรายได้ของบริษัทมีขนาดเพิ่มขึ้น ในทางตรงกันข้าม ความต้องการเงินทุนหมุนเวียนน่าจะเพิ่มสูงขึ้นเนื่องจากงานก่อสร้างโครงสร้างพื้นฐานขนาดใหญ่มีแนวโน้มที่จะเกิดความล่าช้าในการส่งมอบงานซึ่งอาจเกิดจากการส่งมอบพื้นที่โครงการล่าช้า การปรับแผนแม่บท และการแก้ไขงาน เป็นต้น
ดังนั้น อัตราส่วนหนี้สินทางการเงินต่อกำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคาและค่าตัดจำหน่ายของบริษัทจึงไม่น่าจะกลับไปอยู่ที่ระดับ 1-2 เท่าดังเช่นในช่วงที่ผ่านมา โดยทริสเรทติ้งคาดว่าอัตราส่วนดังกล่าวจะเพิ่มขึ้นเป็น 3.5 เท่าในช่วงปี 2565-2567 เงินทุนจากการดำเนินงานน่าจะอยู่ในช่วง 300-380 ล้านบาทต่อปี ขณะที่อัตราส่วนเงินทุนจากการดำเนินงานต่อหนี้สินทางการเงินน่าจะยังคงอยู่ในระดับสูงกว่า 20% และอัตราส่วนหนี้สินทางการเงินต่อเงินทุนจะอยู่ในช่วง 47%-54% ในช่วงประมาณการดังกล่าว
โครงสร้างหนี้
ณ เดือนกันยายน 2564 หนี้เงินกู้รวมของบริษัทมีจำนวนทั้งสิ้น 1.3 พันล้านบาท ซึ่งทั้งหมดเป็นหนี้ที่มีลำดับในการได้รับชำระคืนก่อน (Priority Debt) เนื่องจากเป็นหนี้ที่มีหลักประกัน ทำให้อัตราส่วนหนี้ที่มีลำดับในการได้รับชำระคืนก่อนต่อหนี้สินรวมของบริษัทอยู่ที่ระดับ 100% ซึ่งส่งผลให้เจ้าหนี้ที่ไม่มีหลักประกันมีความด้อยสิทธิกว่าเจ้าหนี้ที่มีลำดับในการได้รับชำระคืนก่อนอย่างมีนัยสำคัญเมื่อพิจารณาจากสิทธิเรียกร้องในสินทรัพย์ของบริษัท
สภาพคล่องสามารถบริหารจัดการได้
ทริสเรทติ้งคาดว่าบริษัทจะจัดการกับสภาพคล่องได้อย่างเหมาะสม โดย ณ เดือนกันยายน 2564 เงินกู้ยืมประมาณ 70% เป็นเงินกู้โครงการระยะสั้นจากธนาคารซึ่งมีความยืดหยุ่นของระยะเวลาในการชำระหนี้ เมื่อพิจารณาถึงความสามารถของบริษัทในการดำเนินโครงการและสถานะเครดิตของเจ้าของโครงการแล้ว ทริสเรทติ้งคาดว่าบริษัทจะสามารถขยายระยะเวลาในการชำระเงินกู้ระยะสั้นดังกล่าวได้ ในขณะเดียวกัน บริษัทมีหนี้ระยะยาวและหนี้สินตามสัญญาเช่าที่จะครบกำหนดในอีก 12 เดือนข้างหน้ารวมกันจำนวน 183 ล้านบาทซึ่งน่าจะได้รับชำระทั้งจำนวนจากเงินทุนจากการดำเนินงานที่คาดว่าจะอยู่ที่ 300 ล้านบาท นอกจากนี้ บริษัทยังมีเงินสดและวงเงินกู้ที่ยังไม่ได้เบิกใช้รวมกันประมาณ 86 ล้านบาทเป็นแหล่งสภาพคล่องอีกด้วย
สมมติฐานกรณีพื้นฐาน
? บริษัทจะได้รับสัญญาก่อสร้างใหม่ 3-4 พันล้านบาทต่อปี ในช่วงปี 2565-2567
? รายได้จากการดำเนินงานรวมจะอยู่ในช่วง 3-4 พันล้านบาทต่อปี
? อัตรากำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคาและค่าตัดจำหน่ายจะอยู่ที่ระดับ 11%-13%
? งบลงทุนจะอยู่ในช่วง 300-600 ล้านบาทต่อปี
แนวโน้มอันดับเครดิต
แนวโน้มอันดับเครดิต ?Stable? หรือ ?คงที่? สะท้อนความคาดหวังของทริสเรทติ้งว่าบริษัทจะยังคงรักษาความสามารถในการแข่งขันและได้รับสัญญาก่อสร้างใหม่ ๆ ในขณะที่ผลการดำเนินงานและระดับการก่อหนี้จะสอดคล้องกับที่คาดไว้ โดยอัตราส่วนหนี้สินทางการเงินต่อกำไรก่อนดอกเบี้ยจ่าย ภาษี ค่าเสื่อมราคาและค่าตัดจำหน่ายของบริษัทน่าจะอยู่ที่ระดับ 3-3.5 เท่า
ปัจจัยที่อาจทำให้อันดับเครดิตเปลี่ยนแปลง
อันดับเครดิตอาจปรับเพิ่มขึ้นหากกระแสเงินสดและระดับการก่อหนี้ของบริษัทปรับตัวดีขึ้นอย่างมีนัยสำคัญ ในทางตรงกันข้าม การปรับลดอันดับเครดิตอาจเกิดขึ้นหากผลการดำเนินงานของบริษัทต่ำกว่าคาดการณ์เป็นอย่างมากหรือหากสถานะทางการเงินของบริษัทถดถอยลงอย่างมากซึ่งอาจเกิดจากความล่าช้าอย่างมีนัยสำคัญของโครงการ ต้นทุนที่สูงกว่าคาด และการจัดการเงินทุนหมุนเวียนที่ไม่มีประสิทธิภาพ
เกณฑ์การจัดอันดับเครดิตที่เกี่ยวข้อง
- อัตราส่วนทางการเงินที่สำคัญและการปรับปรุงตัวเลขทางการเงินสำหรับธุรกิจทั่วไป, 11 มกราคม 2565
- เกณฑ์การจัดอันดับเครดิตตราสารหนี้, 15 มิถุนายน 2564
- วิธีการจัดอันดับเครดิตธุรกิจทั่วไป, 26 กรกฎาคม 2562
บริษัท ไร้ท์ทันเน็ลลิ่ง จำกัด (มหาชน) (RT)
อันดับเครดิตองค์กร: BBB-
แนวโน้มอันดับเครดิต: Stable